Trendy boczne to dominujący scenariusz w sektorze

W sektorze budowlanym trendy wzrostowe to wyjątki, a nie reguła. Nic dziwnego, skoro akcje są ciągle drogie, a o poprawę wyników finansowych jest coraz trudniej

Patrząc na wykres oficjalnego giełdowego indeksu WIG-Budownictwo, można z rozrzewnieniem wspominać czasy, kiedy branża budowlana cieszyła się ogromnym wzięciem u inwestorów. Podczas gdy sektor ten był liderem hossy zakończonej w połowie 2007 r., to w czasie obecnej hossy nie tylko nie jest już liderem, ale wręcz autsajderem. Podczas gdy trzy lata temu wykres siły relatywnej WIG-Budownictwa względem WIG w gwałtownym tempie bił rekordy, obecnie ustanawia kolejne minima – ostatnio znalazł się najniżej od ponad czterech i pół roku. Omawiany indeks praktycznie stoi w miejscu – jest na tej samej wysokości co jeszcze w sierpniu 2009 r.

[srodtytul]Trudno o zarobek[/srodtytul]

Do wniosków opartych na indeksie WIG-Budownictwo można mieć co prawda takie zastrzeżenie, że jego zmiany są zdominowane przez kursy garstki największych firm (PBG, Polimex i Budimex mają w nim łącznie 55 proc. udziału), ale niestety obserwację tę potwierdza przyjrzenie się wykresom poszczególnych spółek.

Walory znajdujące się w trendach wzrostowych w perspektywie wielu miesięcy to obecnie wyjątek, a nie reguła. O ile większych wątpliwości nie pozostawia z formalnego punktu widzenia teza o tendencji zwyżkowej w przypadku akcji Erbudu czy Unibepu, a w pewnym stopniu także Budimeksu (choć jednocześnie kurs znajduje się ciągle na poziomie z wiosny), to z resztą firm jest już znacznie gorzej.

Najczęstszym przypadkiem jest szeroki, dość chaotyczny trend boczny utrzymujący się od wielu miesięcy, często nawet od roku lub jeszcze dłuższego czasu. Tak właśnie wyglądają wykresy notowań nawet takich tuzów jak PBG czy Polimex. W niektórych przypadkach (Elektrobudowa, Hydrobudowa, Mostostal Warszawa) co jakiś czas pojawiają się nawet próby (na razie powstrzymywane) zdecydowanego wybicia w dół ze stabilizacji.

Pół biedy, gdyby trend boczny był obecnie najgorszym z możliwych scenariuszy dla sektora budowlanego. Niestety pojawiają się – zazwyczaj na szczęście jeszcze wybiórczo – trendy spadkowe. Niekorzystne tendencje dotyczą Energomontażu-Południe i Mostostalu Zabrze. Najbardziej chyba skrajny przykład tego, jak spółki budowlane popadają w niełaskę, to ABM Solid. Kurs spółki runął w sposób przypominający czasy największego kryzysu po podaniu fatalnych wyników kwartalnych.Przyjrzenie się przypadkowi tej ostatniej spółki (patrz ramka) uświadamia pewną generalną regułę dotyczącą całej branży.

Zderzenie wygórowanych oczekiwań rynkowych odnośnie wyników finansowych z rozczarowaniem tymi wynikami może prowadzić do dotkliwej przeceny akcji. Rzecz w tym, że sektor budowlany cały czas cechuje się premią (nadwyżką) w wycenach względem całego rynku. Co prawda premii nie widać już, jeśli chodzi o wskaźniki C/Z (obecnie przeciętna wartość w branży jest już porównywalna z medianą dla wszystkich giełdowych firm), ale wciąż jest obecna, jeśli pod uwagę weźmiemy C/WK (według niektórych badań naukowych wskaźnik ten jest lepszą wskazówką inwestycyjną niż C/Z). Mediana tego wskaźnika dla branży (2,02) jest nadal o ponad 40 proc. wyższa od mediany dla całego rynku akcji (1,42).

[srodtytul]Niska atrakcyjność?[/srodtytul]

Nie potrzeba dogłębnych analiz, by stwierdzić, że owa premia w wycenach to ciągle efekt zachwytów inwestorów nie tak dawną systematyczną poprawą wyników finansowych budowlanki. Sęk w tym, że obecnie o powszechnej poprawie nie sposób już mówić. Zysk na akcje spółek z naszego zestawienia spadł przeciętnie w III kw. o 5,6 proc.

To, że zgodnie ze sprawdzonymi regułami inwestowania lokowanie pieniędzy w branżę budowlaną wydaje się wątpliwą koncepcją, sygnalizowaliśmy już dawno. Bazując na analizie poziomu wycen i wynikających z nich oczekiwań rynkowych, w kwietniu br. pisaliśmy: „trudno oczekiwać, że akcje przedsiębiorstw budowlanych będą hitem inwestycyjnym w najbliższych kilkunastu miesiącach”. Można powątpiewać, czy teza ta przestała być aktualna.

[ramka][b]ABM Solid – kursowi ciąży nadmierny bagaż oczekiwań[/b]

Patrząc na dramatyczne wydarzenia na wykresie tej średniej wielkości spółki (jej roczne przychody to obecnie ok. 386 mln zł), trudno uwierzyć, że mogło do nich dojść w obecnej sytuacji rynkowej. Jak to możliwe, że kurs w najgorszym momencie trwającego od półtora miesiąca załamania znalazł się o 41 proc. poniżej ostatniego szczytu, podczas gdy WIG bił rekordy? Nie ma wątpliwości, że bezpośrednim impulsem była publikacja fatalnych wyników za III kwartał (zysk na akcję skurczył się o ponad połowę), pytanie jednak, dlaczego reakcja rynku była tak gwałtowna? Wytłumaczeniem zdaje się to, że wcześniej oczekiwania rynkowe były wyjątkowo rozbudzone – przed krachem C/Z sięgał 25. Rozbudzone oczekiwania na wzrost zysków w połączeniu z wielkim rozczarowaniem wynikami okazały się receptą na krach. Czy po tak dotkliwej przecenie akcje ABM są już wystarczająco tanie, by się nimi zainteresować? Można mieć pewne wątpliwości, skoro C/Z jest wyższy niż wcześniej (przekracza 34), a C/WK nie obniżył się jeszcze do okazyjnych poziomów.Obserwując kurs spółki, warto odwołać się do analizy technicznej, bo w okresie tak dramatycznych wahań nawet najbardziej wnikliwa analiza fundamentalna może nie nadążać za rynkiem. Obecnie szansy dla akcjonariuszy spółki można upatrywać w tym, że kurs po odbiciu na przełomie listopada i grudnia nie przebił dotąd ostatniego dołka (15,28 złotych). Gdyby ów dołek stał się mocnym wsparciem, to być może umożliwiłoby to atak na ostatni lokalny szczyt (17,89 zł), a to z kolei rodziłoby nadzieję na optymistyczną formację podwójnego dna. To jednak pieśń przyszłości, a scenariuszem bazowym jest kontynuacja trendu spadkowego.

[b]Rafako – za i przeciw wybiciu w górę z konsolidacji[/b]

Z punktu widzenia analizy technicznej sytuacja na wykresie notowań spółki jest klarowna. Od wiosny, po wcześniejszej silnej tendencji zwyżkowej, kurs tkwi w konsolidacji zbliżonej do kanału bocznego o szerokości nieco ponad 20 proc. Górne ograniczenie tej formacji to niespełna 15 zł (szczyt z początku kwietnia), a dolne to niespełna 12 zł (dołki z przełomu czerwca i lipca oraz z przełomu października i listopada).

Książkowa interpretacja jest taka, że ponieważ konsolidacja ma miejsce u szczytów wcześniejszego trendu wzrostowego, to ewentualne wybicie w górę oznaczałoby kontynuację tego trendu, a wybicie w dół oznaczałoby odwrócenie trendu na spadkowy (kurs automatycznie znalazłby się na poziomie najniższym od lutego br.). Innymi słowy, analiza techniczna zaleca obecnie albo trzymanie akcji (jeśli zostały kupione wcześniej), albo cierpliwe czekanie na wybicie z konsolidacji (i być może rozglądanie się za innymi okazjami inwestycyjnymi).

Z fundamentalnego punktu widzenia zachęcająco wygląda systematyczna poprawa wyników finansowych. Po trwającym nieprzerwanie od 5 kwartałów wzroście zysk netto na akcję znalazł się na poziomie najwyższym od 14 kwartałów (0,69 zł). Z kolei przychody ze sprzedaży są największe od siedmiu kwartałów.

Dlaczego więc kurs tkwi w konsolidacji? Przyczyny można szukać w wycenie rynkowej akcji. Wskaźnik C/Z przekracza 19, co jest wartością o 21 proc. wyższą od branżowej mediany. Akcje kosztują jednocześnie 2,5 raza więcej, niż wynosi wartość księgowa, trudno więc mówić o atrakcyjnej wycenie. Czynnikiem niepewności jest jednocześnie ewentualny kosztowny zakup akcji Zespołu Elektrowni PAK.[/ramka]