Przewodniczący Komisji Papierów Wartościowych i Giełd Jacek Socha otrzymał od największych akcjonariuszy Centralnej Tabeli Ofert oświadczenie na temat potrzeby radykalnych zmian w regulacjach dotyczących rynku pozagiełdowego. - Czekam na konkretne propozycje, we wspomnianym piśmie nie znalazłem ich - powiedział PARKIETOWI przewodniczący Socha. Jak się dowiedzieliśmy, KPWiG zobowiązałaradę nadzorczą CeTO do sformułowania stanowiska w sprawie rozwoju rynku w najbliższych latach.
Akcjonariusze CeTO przekonują KPWiGAkcjonariusze CeTO przekazali oświadczenie przed jednym z ostatnich posiedzeń Komisji, na które zostali zaproszeni. Dyskusja nie przyniosła specjalnych efektów, jej rezultatem było zobowiązanie CeTO do zwołania NWZA spółki, które podjęłoby decyzję w sprawie jej dokapitalizowania (jak dowiedział się PARKIET, walne zostało już zwołane na 26 listopada). Jednocześnie Komisja zobowiązała radę nadzorczą Tabeli do sformułowania stanowiska w sprawie rozwoju rynku w najbliższych latach. W swoim piśmie akcjonariusze Tabeli zwracają jednak uwagę na zupełnie inne problemy niż za niski - biorąc pod uwagę wymogi kapitałowe określone prawem - kapitał akcyjny CeTO. Napisali bowiem, że ich intencją jest wspieranie rynku pozagiełdowego, ale zastrzegli, że będzie on mógł wnieść wkład w budowę publicznego rynku kapitałowego w Polsce pod warunkiem usunięcia najbardziej istotnej bariery jego rozwoju. Chodzi o nadmierne podobieństwo regulacji, struktur organizacyjnych i otoczenia rynku pozagiełdowego i giełdowego, czego efektem jest - jak napisano - wzajemne pokrywanie się oferty Tabeli i GPW.Akcjonariusze przypominają, że chodziło przecież o stworzenie segmentu rynku istotnie różniącego się od giełdy, przede wszystkim liberalizmem kryteriów dopuszczeniowych, kosztem wejścia i uczestnictwa w rynku oraz - w granicach rozsądku - niższymi standardami przejrzystości i akceptacją wyższego stopnia ryzyka inwestycyjnego. Początkowe różnice w ofercie CeTO i GPW uległy stopniowemu zatarciu i noszą obecnie kosmetyczny charakter (przypomnieć można pierwotnie występujące różnice w sprawozdawczości finansowej, które obecnie w zasadzie nie istnieją). Efekt - upośledzenie CeTO w stosunku do giełdy, ale tym samym upośledzenie niewielkich spółek, które aspirowały do notowań na rynku pozagiełdowym.Najwięksi właściciele Tabeli uważają więc, że istnieje pilna potrzeba delimitacji obszarów, w których mają funkcjonować oba segmenty rynku publicznego i potrzeba odpowiedniego ukształtowania odnoszących się do nich regulacji. Pod oświadczeniem podpisali się, jak się dowiedzieliśmy, przedstawiciele CDM Pekao, COK BH, PBK, BPH, DI BRE Banku i BDM PKO BP.Być może jedną z najważniejszych kwestii, nie wymienionych wprost w liście akcjonariuszy CeTO, jest kwestia wymogów przy podnoszeniu kapitału przez firmy z obu segmentów rynku publicznego. Zarówno w przypadku spółek debiutujących na CeTO, jak i notowanych na Tabeli (przy emisjach o wartości powyżej 5 mln zł) nowa emisja wiąże się z koniecznością opracowania prospektu emisyjnego niewiele różniącego. Innymi słowy, spółka, która nie spełnia kryteriów giełdowych, nie może liczyć na zebranie kapitału na CeTO, a więc nie ma wystarczających powodów, by zaistnieć na rynku publicznym.Komisja czeka na propozycjeZdaniem przewodniczącego Sochy nie można mówić o zmianach w regulacjach, jeśli nie wiadomo, jakie miałyby one być. - Komisji nie przedstawiono żadnych konkretnych propozycji, żadnych wariantów i analiz rozwoju rynku pozagiełdowego, założenia zarządu CeTO na ten rok zaś po prostu nie sprawdziły się. Otrzymałem jedynie niejasne oświadczenie, podpisane przez kilku z około pięćdziesięciu akcjonariuszy CeTO. Dlatego Komisja wnioskowała o zwołanie walnego zgromadzenia akcjonariuszy spółki. Gdyby KPWiG wcześniej przedłożono jakieś propozycje, mógłbym się na WZA ustosunkować do nich, odpowiedzieć, czy w opinii Komisji oczekiwane zmiany mogą znaleźć swoje odzwierciedlenie w przepisach prawa. Chcę też przypomnieć, że Komisja miała nieco inne zdanie na temat umocowania rynku.Chcieliśmy, aby kwestie z nim związane regulowało rozporządzenie Rady Ministrów. Regulacje byłyby bardziej elastyczne, łatwiej byłoby je zmienić, ale przedstawiciele CeTO w Sejmie forsowali rozwiązanie, by zapisy na ten temat znalazły się w ustawie, a wiemy przecież, ile trwa proces zmian legislacyjnych - powiedział J. Socha.Zdaniem Tomasza Adamskiego, prezesa CDM Pekao SA, najwięksi akcjonariusze CeTO liczą na wyraźne określenie, jakie spółki mają być notowane na giełdzie, w tym na rynku wolnym, a jakie na Tabeli. - Pod uwagę należy wziąć wielkość kapitałów, płynność i inne kryteria. Druga sprawa to obniżenie kosztów funkcjonowania firm na rynku pozagiełdowym. Myślę, że z opracowaniem katalogu proponowanych zmian nie będzie żadnego problemu - stwierdził prezes Adamski. - Dalsza sprawa to pokuszenie się o pewną liberalizację wymogów dopuszczeniowych i informacyjnych, choć oczywiście do pewnego stopnia rynek musi być przejrzysty - dodał.Rada opracuje postulatyKatalog postulowanych zmian jest już opracowywany. Jak powiedział nam Mariusz Grajek, prezes CeTO, w najbliższych dniach odbędzie się posiedzenie rady nadzorczej spółki, które zajmie się tą sprawą. - Zostaliśmy zaproszeni na posiedzenie Komisji bez podania przyczyn. Domyślaliśmy się tylko, że będziemy dyskutować o kwestii wymogów kapitałowych wobec CeTO. Nie było więc czasu, aby sporządzić w czasie dyskusji listę proponowanych zmian legislacyjnych. Nie będzie z tym kłopotu, wystarczy bowiem zebrać postulaty prezentowane przez nas w ciągu kilku ostatnich lat przy pracach nad różnymi aktami prawnymi - stwierdził prezes Grajek.Jak daleko więc mogłyby pójść zmiany w otoczeniu regulacyjnym rynku pozagiełdowego? Zdaniem przewodniczącego Sochy, wiele rynków powołuje się na przykład NASDAQ'a, ale rynek ten jest członkiem światowej federacji giełd. - To o czymś świadczy. Jeśli więc rynek pozagiełdowy miałby być zdecydowanie inny niż giełda, to ciekaw jestem, jaki powinien być. Chciałbym wiedzieć, jakie mają być różnice. Gdyby miały sprowadzać się do obniżenia standardów informacyjnych, to byłby to ewenement. Zresztą dla spółki, która przygotowuje się do wejścia do publicznego obrotu i poświęca na to trochę czasu, napisanie prospektu nie jest szczególnie kosztowne, kosztowne są dopiero późniejsze działania - powołanie konsorcjum, kampania informacyjna. Nie twierdzę, że nic nie można tu zmienić. Jednak pewne standardy muszą być zachowane, w przeciwnym razie będziemy mieć do czynienia z rynkiem zorganizowanym, ale nie regulowanym - twierdzi przewodniczący Socha. Przypomniał także, że rynki w innych krajach integrują się. Jego zdaniem, w tym kierunku powinien także iść rynek polski. A że giełda może być nie zainteresowana takimi pomysłami? - Zawsze twierdziłem, że giełda nie jest normalną spółką prawa handlowego i nie może powiedzieć, że ją to po prostu nie interesuje - twierdzi przewodniczący Socha.Delimitacja rynkówPotrzebę delimitacji rynków giełdowego i pozagiełdowego dostrzegają nie tylko akcjonariusze Tabeli, ale także obserwatorzy i analitycy. - CeTO nigdy nie wzmocniło wystarczająco swej pozycji na rynku, w czym zapewne miała swój udział decyzja giełdy o utworzeniu rynku wolnego. Niektórzy akcjonariusze Tabeli ponoszą część odpowiedzialności - przecież ich przedstawiciele zasiadają w Radzie Giełdy. CeTO nie powinno być zlikwidowane, ale co do rozgraniczenia sfer działalności obu instytucji, to obawiam się administracyjnego manipulowania przy rynku. Myślę, że należy przemyśleć celowość istnienia rynku wolnego. Od początku byłem przeciwnikiem jego utworzenia - powiedział PARKIETOWI Lesław Paga, prezes Deloitte&Touche.- Należy się przyjrzeć wymogom obowiązującym spółki przy nowych emisjach i rzeczywiście zróżnicować je w zależności od tego, czy emisja przeprowadzana jest z myślą o CeTO, czy o GPW. Trzeba jednak pamiętać, że CeTO jest częścią rynku regulowanego, a więc pełna liberalizacja nie jest wskazana. Przede wszystkim więc należałoby się zastanowić nad celowością istnienia rynku wolnego na giełdzie. Sens jego utrzymywania jest niewielki, zwłaszcza że GPW ma być miejscem prestiżowym, przeznaczonym dla najlepszych firm - powiedziała nam Aneta Wynimko, doradca inwestycyjny z ABN Amro Asset Management.Konkretne zmianyPoza rozstrzygnięciami o charakterze systemowym, których domagają się akcjonariusze Centralnej Tabeli Ofert, zmianie powinny ulec także szczegółowe regulacje. Niektóre mają kluczowe znaczenie dla kapitałowego zaangażowania dużych domów maklerskich i banków w CeTO. Zgodnie z ustawą o publicznym obrocie, akcjonariusz Tabeli jest uprawniony do wykonywania nie więcej niż 10% ogólnej liczby głosów na WZA Tabeli, choćby dysponował większą liczbą głosów. W związku z tym duzi udziałowcy tracą zainteresowanie partycypowaniem w podwyższeniach kapitału akcyjnego organizowanych przez CeTO. - To kwestia motywacji. Uczestniczyliśmy w podwyższeniach kapitału, ale zwiększanie naszego zaangażowania nie ma sensu w sytuacji, kiedy przekroczyliśmy próg 10% głosów na WZA - powiedział nam prezes Adamski. Jak się dowiedzieliśmy, wielu akcjonariuszy Tabeli mogłoby zmienić zdanie co do celowości zakupu akcji CeTO, gdyby podwyższono próg do 20%. - Myślę, że to sztuczny problem. Przecież nic nie stoi na przeszkodzie, aby najwięksi akcjonariusze wykupili akcje od pozostałych, pozostawiając im choćby tylko jeden walor w celu zachowania ich uczestnictwa w rynku, i w ten sposób zdobyli kontrolę nad spółką. Propozycja zmian w tym zakresie świadczy, moim zdaniem, tylko o niechęci do udziału w podwyższeniach kapitału CeTO. Nie jestem przekonany, czy to dobry pomysł, by tworzyć regulacje, które umożliwiałyby tworzenie CeTO jako prywatnej spółki pięciu instytucji finansowych - powiedział przewodniczący Socha.Ustawa określa także przedmiot działalności Tabeli, wskazując, że może nim być wyłącznie prowadzenie rynku pozagiełdowego. To uniemożliwia CeTO wykorzystanie własnej, bardzo nowoczesnej infrastruktury do organizowania obrotu poza rynkiem publicznym, np. organizowania obrotu papierami dłużnymi przedsiębiorstw (bony handlowe itd.). Tymczasem działalność w tym zakresie mogłaby się rozwinąć dynamicznie, jeśli wziąć pod uwagę, że najwięksi akcjonariusze Tabeli to banki, organizujące tego typu przedsięwzięcia. Istnienie dwóch giełd nie ma sensu, ale dwóch uzupełniających się rynków - jak najbardziej tak. Oprócz "pierwszej ligi" (GPW) powinna istnieć druga - gdzie o wiele łatwiej emitenci mogliby pozyskiwać kapitał, a wiele wymogów byłoby łagodniejszych. Inwestorzy - o wiele więcej ryzykując - mieliby szansę na wyższe zyski. Najwyższa pora, aby dyskusje między CeTO i jej akcjonariuszami, Komisją, a w pewnym sensie także giełdą zaowocowały konkretnymi działaniami.
Krzysztof Jedlak
