Temat korzyści i kosztów przystąpienia Polski do strefy euro podnoszony był w ostatnich miesiącach wielokrotnie. Płaszczyzną rzeczowych analiz i dyskusji była teoria optymalnego obszaru walutowego (opracowana przez laureata Nagrody Nobla w dziedzinie ekonomii Roberta Mundella), w myśl której zasadność przystąpienia do jednolitego obszaru walutowego określa oczekiwany wzrost zamożności społeczeństwa. Analizy te koncentrowały się przy tym na kwestiach dynamizacji międzynarodowych powiązań gospodarczych i zmian strukturalnych krajowej gospodarki, jako główny miernik sukcesu traktując przyrost PKB. Kwestie te są niezwykle istotne dla ekonomistów i strategów gospodarczych. Dla przeciętnego konsumenta mają jednak charakter wysoce abstrakcyjny. Z kolei warszawskich inwestorów, lokujących kapitał na warszawskiej giełdzie, najbardziej nurtuje inne, bardzo konkretne pytanie: jak przyjęcie euro w Polsce wpłynie na wyceny spółek na GPW? Niniejszy artykuł stanowi próbę odpowiedzi na to pytanie, pomijane w dotychczasowych dyskusjach.
Wprowadzenie euro może wpływać na cenę akcji spółek giełdowych za pośrednictwem dwóch kanałów: kosztu kapitału i oczekiwanych przepływów pieniężnych. Koszt kapitału składa się, jak wiadomo, z dwóch komponentów: stopy wolnej od ryzyka i premii za ryzyko. Wprowadzenie wspólnej waluty może wpłynąć na oba te elementy. Stopa procentowa pozbawiona ryzyka może się zmienić na skutek wprowadzenia w kraju wspólnej polityki monetarnej, realizowanej przez Europejski Bank Centralny. Jednocześnie jednak zbieganie się nominalnej stopy procentowej może wiązać się z silnym zróżnicowaniem realnych stóp procentowych na skutek zróżnicowania stóp inflacji w poszczególnych krajach. Dlatego też ex ante niezwykle trudno jest przewidzieć, czy wprowadzenie euro będzie mieć sumarycznie pozytywny, czy negatywny wpływ na realne stopy procentowe, a tym samym na rynkową wycenę aktywów. Oczywiście, obniżenie realnej stopy procentowej prowadziłoby do zwiększenia wycen rynkowych akcji.
Drugim komponentem kosztu kapitału jest premia za ryzyko, obejmująca premię za ryzyko walutowe. Przyjęcie wspólnej waluty oznacza oczywiście eliminację tego ryzyka walutowego w ramach unii walutowej. Eliminacja tego ryzyka zgodnie z teorią prowadzić więc powinna do obniżki kosztu kapitału, a więc wzrostu wycen rynkowych akcji. Przeprowadzone do tej pory badania empiryczne pokazują jednak, że ekonomiczne znaczenie owej eliminacji ryzyka kursowego nie jest tak znaczące, jak by się mogło wydawać.
Obok eliminacji ryzyka kursowego, wprowadzenie euro może wpływać na koszt kapitału przedsiębiorstw także za pośrednictwem innych kanałów. Integracja rynków finansowych ułatwia zagranicznym inwestorom dostęp do lokalnych rynków i papierów wartościowych, oferujących dodatkowe możliwości dywersyfikacji ryzyka, tym samym zmniejszając ogólny koszt kapitału, a więc pozytywnie wpływając na notowania. Wprowadzenie wspólnej waluty stanowi niezwykłe istotny krok na drodze do integracji finansowej, gdyż znacząco zmniejsza tzw. home equity bias (czyli nadmierną reprezentację w portfelu spółek z rodzimego rynku) i ograniczenia inwestycyjne, jakie niektórzy europejscy inwestorzy instytucjonalni mają odnośnie do inwestowania w aktywa denominowane w innych walutach niż euro. Przykładowo: fundusze emerytalne państw Europy Zachodniej najczęściej mogą inwestować maksimum 20 proc. środków w aktywa denominowane w walutach obcych. O znaczeniu ekonomicznym home equity bias świadczą badania empiryczne pokazujące, że na początku lat 90. ubiegłego wieku czynnik przynależności do danego kraju silniej determinował stopę zwrotu inwestorów w Europie niż przynależność do branż. Wiadomo jednak, że w miarę postępującej integracji rynków finansowych w obecnej strefie euro znaczenie czynnika kraju pochodzenia malało. Przystąpienie do strefy euro może obniżać sumaryczny koszt kapitału przedsiębiorstw również dzięki wzrostowi konkurencji w różnych segmentach rynków finansowych. Przed wprowadzeniem wspólnej waluty rynki obligacji korporacyjnych w Europie funkcjonowały w znacznym stopniu samoistnie ze względu na obecność walut narodowych. Według badań, w 1994 roku prowizje pośredników (głównie banków) były na tym rynku przeciętnie dwa razy wyższe w Europie niż w Stanach Zjednoczonych. Po wprowadzeniu wspólnej waluty opłaty te spadły w Europie do amerykańskiego poziomu. W konsekwencji rynek obligacji korporacyjnych stał się bardziej istotnym źródłem finansowania funkcjonowania i rozwoju przedsiębiorstw, zmniejszając średni koszt kapitału.
Wprowadzenie euro powinno także skutkować zwiększeniem oczekiwanych przepływów pieniężnych, dodatkowo przyczyniając się do wyższych wycen akcji. Liczne badania naukowe pokazują, że wprowadzenie wspólnej waluty wywiera ogromny wpływ na wzajemne przepływy handlowe krajów tworzących unię monetarną (niektóre badania mówią o wzroście nawet o 50 proc. handlu wewnątrz Unii), wzrost handlu prowadzi zaś do wzrostu dochodu przypadającego na mieszkańca, a więc i wzrostu popytu. Oczywiście, zyski przedsiębiorstw nie muszą rosnąć w tym samym stopniu co przychody (efekt zwiększonego popytu) ze względu na szybsze wyrównywanie się cen po wprowadzeniu wspólnej waluty. Sumaryczny efekt powinien być jednak dodatni.
