Bez OFE będziemy wyceniani z dyskontem

Rozmowa | Roland Paszkiewicz, szef działu analiz CDM Pekao - rozmawiał Piotr Zając

Czy środowe tąpnięcie zmieniło pana nastawienie do rynku?

Te ostatnie wydarzenia przypominają mi to, co działo się w poprzednich latach przy okazji prób demontowania drugiego filara. Paradoksalnie ten strach był dobrą okazją do krótkoterminowych zakupów. Takie „odklejenie się" siły relatywnej naszego rynku od innych rynków wschodzących, czyli strata sięgająca 5 proc. w ciągu dwóch sesji, to moim zdaniem raczej okazja niż ryzyko. Niestety obawiam się, że o ile w krótkim terminie możemy mówić o okazjach do zakupu, to się spodziewam, że ryzyko lokalne, jak to związane z demontażem OFE, będzie w długim terminie osłabiać GPW.

Czy „odklejenie" od MSCI Emerging Markets może być zapowiedzią tej długoterminowej słabości?

Przykład rynku węgierskiego pokazuje niestety, że tak. Pokuta związana z demontowaniem węgierskiego drugiego filara osłabiała BUX przez cztery lata. Nie oznacza to, że rodzime indeksy będą przez najbliższe lata spadać. Będą po prostu słabsze od wskaźników innych rynków wschodzących. W latach 2004–2006 dostawaliśmy premie za obecność OFE, a teraz będziemy wyceniani z dyskontem. Wystarczy spojrzeć na znaczenie funduszy emerytalnych na naszym rynku, by zrozumieć skalę tego ryzyka – aktywa warte 141 mld zł i ponad 40-proc. udział we free float.

Czy te lokalne ryzyko działa tak samo na wszystkie segmenty GPW?

Nie. One rozkładają się asymetrycznie. Firmy, które działają w interesujących sektorach i korzystają na globalnych trendach, mogą przynosić dobre stopy zwrotu. Warto zwrócić uwagę na spółki technologiczne i medyczne. Ponadto na te, które będą korzystać na rodzimym programie 500+ oraz na spodziewanym wzroście inwestycji w kolejnych kwartałach.

A czy ta niestabilność polityczna – marsze KOD i obojętność rządu – nie odstraszają inwestorów od naszego rynku?

Z pewnością ma to jakieś znaczenie, ale myślę, że nie przekłada się bezpośrednio na zachowanie giełdowych indeksów. Bardziej obawiają się tego inwestorzy, który lokują kapitał w gospodarce realnej, natomiast ci giełdowi mają krótszy horyzont inwestycyjny i dużo łatwiejsze możliwości ucieczki z rynku.

Do ryzyka lokalnego dołączają jeszcze globalne, w tym perspektywa podwyżki stóp procentowych w USA. Czy to dodatkowo będzie osłabiać GPW?

Jeśli spojrzymy na ostatnie trzy kwartały to okazuje się, że im wyższe było prawdopodobieństwo podwyżki stóp za oceanem, tym większe zwyżki obserwowano na giełdach (MSCI World, MSCI Emerging Markets). W tym kontekście Fed nie wydaje mi się wielką przeszkodą. Jeśli zaostrzy politykę już w czerwcu, to da rynkom sygnał, że w globalnej gospodarce jest wszystko dobrze. Co więcej – historycznie po drugiej podwyżce stóp w USA zazwyczaj dolar zaczynał się osłabiać, co powinno pomagać surowcom i rynkom wschodzącym. A więc ryzyko ze strony Fed traktowałbym raczej jako szansę.

A co z Brexitem?

Jeśli Wielka Brytania opuści Unię Europejską, będzie to spory szok dla rynków. Indeksy brytyjskie, ich siła relatywna, pokazują jednak, że rynek się do takiego scenariusza nie szykuje. Z szacunków bukmacherów wynika, że mamy 3 do 1 za tym, że Brytyjczycy pozostaną w UE. Moim zdaniem największym ryzykiem i jednocześnie największą szansą wciąż są Chiny. Wydaje się, że kraj ten podąża tą samą ścieżką co USA przed dekadą. Po giełdowym krachu otwarto inwestorom drogę na rynek nieruchomości (dostępność kredytów itp.), co stwarza krótkoterminową szansę na zysk, ale w szerszym ujęciu tworzy się kolejna bańka spekulacyjna.

Czy do „układanki" z bańką spekulacyjną nie pasuje też rosnąca cena ropy? Historycznie drożejąca energia zazwyczaj poprzedzała silne tąpnięcie na rynkach.

To również jest czynnik ryzyka, ale w krótkoterminowym okresie to wciąż szansa. Bankierzy centralnie modlą się o inflację, a skąd ona ma przyjść przy tak rachitycznym popycie globalnym? Myślę, że właśnie ze strony surowców. Scenariusz inflacyjny nie jest moim bazowym, ale jeśli się zrealizuje, to doprowadzić może do odpływu kapitału z rynku długu na rynek złota i surowców. I tam wówczas może zacząć się hossa, która może pchać w górę rynki akcji.