UCITS ETF i kwalifikowane fundusze inwestycyjne – czy czeka nas przełom w ofercie inwestycyjnej?

Zarejestrowane w Polsce UCITS ETF będą mogły korzystać z możliwości dystrybucji poza granicami kraju w oparciu o unijny paszport, co znacząco zwiększy ich dostępność również dla inwestorów zagranicznych.

W oczekiwaniu na (r)ewolucję…

W styczniu 2026 r. w wykazie prac legislacyjnych Rady Ministrów opublikowana została informacja nt założeń do projektu ustawy zmieniającej m.in. ustawę o funduszach inwestycyjnych i zarządzaniu alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi (numer projektu UD356). Pomimo, że sam tekst projektu ustawy nie został jeszcze udostępniony publicznie, to opis założeń tej inicjatywy legislacyjnej może wskazywać, że zwiastuje ona fundamentalne zmiany dotyczące działalności polskich funduszy typu ETF oraz alternatywnych funduszy inwestycyjnych (AFI) o charakterystyce private equity/venture capital (PE/VC). Choć nie znamy na tym etapie uzasadnienia do projektu, to analiza dotycząca celu zmian oraz projektowanych rozwiązań prowadzi do wniosku, że planowana nowelizacja przepisów normujących warunki działalności funduszy inwestycyjnych wpisuje się w długofalowe cele przyjętej w 2019 r. Strategii Rozwoju Rynku Kapitałowego (SRRK). Nadrzędnym założeniem SRRK jest zwiększenie konkurencyjności polskiego rynku kapitałowego, poszerzenie oferty inwestycyjnej oraz poprawa integracji z rynkami finansowymi Unii Europejskiej. Choć SRRK koncentrowała się na szeregu elementów strukturalnych i instytucjonalnych rynku, jednym z jej celów stało się wyeliminowanie barier ograniczających dostęp do nowoczesnych instrumentów finansowych oraz stworzenie warunków do ich efektywnej dystrybucji i wykorzystania przez inwestorów krajowych i zagranicznych. W tym kontekście przebudowa regulacji realizowana za sprawą projektu o numerze UD356 wydaje się być próbą realizacji tych postulatów. Czy tak jest w istocie i czy w związku z tym czeka nas przełom w ofercie inwestycyjnej? Przyjrzyjmy się szczegółowym założeniom projektu.

Fundusze inwestycyjne otwarte ETF?

Pierwszy spośród filarów projektowanych zmian stanowi reforma krajowych przepisów dotyczących funduszy typu ETF (Exchange Traded Funds). W polskim systemie prawnym ETF funkcjonują obecnie w postaci portfelowych funduszy inwestycyjnych zamkniętych, dokonujących w sposób ciągły emisji certyfikatów inwestycyjnych, które zgodnie ze statutem funduszu podlegają dopuszczeniu do obrotu na rynku regulowanym lub wprowadzeniu do alternatywnego systemu obrotu. Z punktu widzenia regulacyjnego różnią się one od funduszy UCITS ETF spotykanych na rynkach europejskich. Reżim prawny UCITS (Undertakings for Collective Investment in Transferable Securities) stanowi obecnie uznany na świecie złoty standard regulacyjny dla instytucji wspólnego inwestowania. Niepodważalną zaletą UCITS jest możliwość korzystania z paszportu UE, który umożliwia ich transgraniczną dystrybucję w państwach członkowskich, w oparciu o autoryzację działalności funduszu w jednym z krajów Unii oraz procedurę notyfikacji dystrybucji w innym państwie. Zasadza się na tym nie tylko rozpoznawalność formuły UCITS wśród inwestorów, ale także jej atrakcyjność z perspektywy producentów i dystrybutorów produktów inwestycyjnych. Z tych przyczyn, w ślad za rozwiązaniami spotykanymi w takich krajach jak np. jak Luksemburg, czy Irlandia, zaproponowano wykorzystanie polskich funduszy inwestycyjnych otwartych (FIO), klasyfikowanych pod względem prawnym jako krajowe UCITS. Powyższe wiązałoby się z wprowadzeniem możliwości funkcjonowania ETF w formule FIO, których jednostki uczestnictwa byłyby instrumentami finansowymi dopuszczonymi do obrotu giełdowego. Ten ostatni element stanowi prawdziwe novum wobec aktualnie obowiązującej zasady niezbywalności jednostek, wyłączonej jedynie wówczas gdy przewidują to przepisy prawa, czyli np. w przypadku dziedziczenia. Jako rozwiązanie prorynkowe należy ocenić natomiast dopuszczenie możliwości emisji nowych klas jednostek uczestnictwa notowanych na giełdzie w ramach istniejących już FIO. Z pewnością ułatwi to polskim towarzystwom funduszy inwestycyjnych (TFI) rozszerzenie obecnej oferty o rozwiązania ETF w oparciu o konstrukcję tzw. funduszy parasolowych składających się z wydzielonych subfunduszy o zróżnicowanej polityce inwestycyjnej.

Jak wskazują inicjatorzy zmian regulacyjnych, zarejestrowane w Polsce UCITS-ETF będą mogły korzystać z możliwości dystrybucji poza granicami kraju w oparciu o unijny paszport, co znacząco zwiększy ich dostępność również dla inwestorów zagranicznych. Umożliwi to ponadto uwzględnienie polskich FIO-ETF w ramach globalnych baz danych funduszy inwestycyjnych, a także w rankingach porównawczych, które stanowią podstawowe narzędzie selekcji dla międzynarodowych inwestorów.

KFI jako nowa jakość wśród alternatywnych funduszy inwestycyjnych

Drugą, kluczową część planowanej reformy stanowi wprowadzenie do polskiego porządku prawnego nowej kategorii alternatywnego funduszu inwestycyjnego – Kwalifikowanego Funduszu Inwestycyjnego (KFI). Ten nowy wehikuł inwestycyjny ma być konstruowany w sposób, który zbliża jego ramy funkcjonowania do standardów znanych w przypadku funduszy private equity i venture capital w Europie, z elementami typowymi dla tego segmentu, takimi jak: kapitał deklarowany (ang. commitments), wpłaty na wezwanie (ang. capital calls), czy założenie, że wpłaty będą wnoszone również przez zarządzającego. O wspomnianym podobieństwie świadczyć będzie ponadto zamknięta struktura KFI, co wedle informacji nt założeń do projektu, ma wiązać się z wprowadzeniem takich ograniczeń jak brak umorzeń na żądanie inwestora, czy z ustaleniem, że dystrybucja zysku funduszu będzie następowała po zakończeniu inwestycji, z zachowaniem pierwszeństwa zaspokojenia inwestorów. W tą charakterystykę wpisuje się także zasada, że wypłata wynagrodzenia zarządzającego uzależnionego od wyniku inwestycyjnego następuje dopiero po zwrocie inwestorom zainwestowanych przez nich środków, powiększonych o ustaloną w dokumentacji wewnętrznej KFI, minimalną stopę zwrotu (oznacza to zastosowanie tzw. formuły „waterfall” dla wypłaty wynagrodzenia zarządzającego za wynik). Do KFI będzie mogła przystępować jedynie określona liczba inwestorów profesjonalnych, z dodatkowymi ograniczeniami w zakresie proporcji inwestorów instytucjonalnych do indywidualnych.

W wielu jurysdykcjach europejskich fundusze o profilu private equity (PE) działają jako instytucje wspólnego inwestowania, adresowane do ograniczonego liczebnie grona bardziej świadomych inwestorów. Dzięki temu fundusze PE ukierunkowane są na lokowanie powierzonego kapitału w projekty o dłuższym horyzoncie inwestycyjnym i wyższym poziomie ryzyka, przy oczekiwaniu wyższych stóp zwrotu, niż w przypadku funduszy inwestycyjnych lokujących w tradycyjne klasy aktywów.

Dobrze rozpoznanym przykładem regulowanego wehikułu inwestycyjnego przeznaczonego wyłącznie dla inwestorów kwalifikowanych (ang. well-informed investors) jest luksemburski Specialised Investment Fund (SIF). Struktura ta funkcjonuje pod nadzorem lokalnego regulatora finansowego i jest często wykorzystywana w strategiach private equity, venture capital oraz inwestycjach alternatywnych. SIF charakteryzuje się dużą elastycznością inwestycyjną przy jednoczesnym obowiązku dywersyfikacji ryzyka. Ze względu na swój profesjonalny charakter nie jest przeznaczony dla szerokiego rynku detalicznego, lecz dla inwestorów świadomych specyfiki i ryzyk związanych z inwestowaniem w aktywa alternatywne.

Dzięki wpisaniu KFI w ramy prawne dla działalności alternatywnych funduszy inwestycyjnych, zharmonizowane w skali całej UE dyrektywą AIFMD, m.in. w zakresie dotyczącym zarządzania portfelem inwestycyjnym i ryzykiem funduszu, czy sprawowania publicznoprawnego nadzoru z punktu widzenia zgodności działań AFI z przepisami prawa oraz interesem inwestorów, polski KFI ma szansę stać się wehikułem, który połączy elastyczność inwestycyjną z rozpoznawalnymi przez inwestorów zagranicznych standardami w zakresie zarządzania. Tego typu rozwiązania mogą także przyczynić się do zwiększenia udziału kapitału prywatnego w finansowaniu innowacji i projektów rozwojowych w Polsce, gdyż mechanizmy przewidziane w KFI postrzegane będą jako bardziej przystające do modelu funkcjonowania globalnych funduszy PE/VC niż dotychczasowe formy prawne krajowych funduszy inwestycyjnych. Nie można ponadto nie doceniać pozytywnych skutków związanych z planowanym doprecyzowaniem regulacji sektorowych w taki sposób, aby aktywa PPK i funduszy emerytalnych mogły być lokowane w fundusze działające na rynku prywatnym, umożliwiając lepszą dywersyfikację portfeli, oferując przy tym również szersze wykorzystanie krajowego kapitału emerytalnego na rzecz rozwoju polskiej gospodarki.

Okiem inwestora…

Dane branżowe wskazują, że zarówno UCITS, jak i fundusze alternatywne odgrywają kluczową rolę w europejskim rynku funduszy. Wprowadzenie UCITS ETF i KFI jako formy AFI ma potencjał znacząco wzmocnić ofertę funduszy inwestycyjnych w Polsce dla różnych grup odbiorców produktów inwestycyjnych. Poszerzenie oferty inwestycyjnej o polskie ETF i fundusze reprezentujące alternatywne strategie inwestycyjne dostępne wcześniej głównie dla inwestorów instytucjonalnych, może wspierać polskie TFI w konkurowaniu o klientów i aktywa z produktami europejskimi i globalnymi. Te ostatnie są coraz szerzej dostępne dla polskich klientów dzięki paszportowi UE oraz mobilności inwestorów, szczególnie klientów zamożnych, w poszukiwaniu tańszych lub bardziej wyrafinowanych rozwiązań inwestycyjnych. Nie bez znaczenia pozostaje również korzyść w postaci zwiększenia możliwości w zakresie poprawy dywersyfikacji aktywów i alokacji kapitału w portfelach klientów, zarówno budowanych samodzielnie, jak i w ramach usługi zarządzania portfelami oferowanej przez TFI i firmy inwestycyjne. Warto zwrócić uwagę na potencjał projektowanych zmian do mobilizowania kapitału inwestorów instytucjonalnych w ramach alternatywnych inwestycji (np. PPK, OFE, gdzie inwestycje w alternatywne strategie są uwarunkowane istotnymi ograniczeniami prawnymi).

Według EFAMA Fact Book 2025 udział strategii pasywnych w segmencie rynku reprezentowanym przez UCITS wzrósł z 11 proc. w 2014 r. do około 29 proc. w 2024 r. Z raportu wynika również, że w latach 2020 – 2024 zauważalnie spadły koszty zarządzania zarówno w funduszach zarządzanych aktywnie, jak pasywnie. Czy zatem wprowadzenie w Polsce UCITS ETF, oferujących inwestorom powszechny dostęp do produktów o niskich kosztach zarządzania z uwagi na pasywną strategię inwestowania, konkurujących z obecnie znacząco droższymi funduszami inwestycyjnymi zarządzanymi aktywnie, zwiększy presję na obniżanie kosztów w całym segmencie funduszy inwestycyjnych adresowanych do inwestorów detalicznych? Czy ten trend okaże się skuteczniejszy w zwiększaniu efektywności kosztowej polskich produktów niż rozwiązania ograniczające koszty zarządzania FIO nakładane przepisami prawa? Na dojrzałych rynkach UE inwestorzy detaliczni coraz częściej wybierają rozwiązania o niższych kosztach przy porównywalnych wynikach w zarządzaniu, coraz bardziej doceniając zalety ETF.

Wiele wskazuje zatem na to, że projektowane zmiany ustawy o funduszach inwestycyjnych mogą stać się kamieniem milowym w rozwoju polskiego rynku produktów inwestycyjnych i prawdziwym nowym rozdaniem dla tych spośród TFI, które aktywnie poszukają swojej przewagi konkurencyjnej, wyprzedzając innych uczestników rynku.