MAR – idą zmiany!

W ubiegłym tygodniu Komisja Europejska opublikowała pakiet zmian legislacyjnych w ramach projektu Listing Act.

Znalazło się tam sporo idei zgłoszonych przez SEG w odniesieniu do regulacji MAR i prospektu emisyjnego. Ponadto pakiet zawiera pomysły ułatwiające funkcjonowanie rynku kapitałowego w dziale analiz spółek oraz ujednolicenia pewnych obszarów prawa spółek.

Udział w pracach regulacyjnych na forum unijnym jest zadaniem bardzo żmudnym, ale dającym możliwość realnego wpływu, o ile się ma merytoryczne argumenty. SEG zbierał je bardzo długo, a szczególnie intensywnie na przełomie lat 2019/2020, kiedy zgłosiliśmy bardzo obszerne uwagi w ramach MAR Review, a potem na początku br., kiedy byliśmy w stanie przekazać Komisji Europejskiej konkretne dane dotyczące kosztów i korzyści powiązanych z notowaniem. Było warto, bo poparte tymi argumentami postulaty SEG-u zostały skonsumowane w projekcie nowelizacji unijnych przepisów.

Projekty zmian liczą kilkadziesiąt stron, więc nie ma możliwości, aby je streścić w jednym felietonie. Zacznę zatem od MAR, a pozostałe kwestie przedstawię za tydzień. Najważniejsze dla emitentów zmiany dotyczyć będą: zakresu ujawniania informacji przez emitentów, opóźniania publikacji informacji poufnej, prowadzenia list insiderów, transakcji menedżerów oraz wysokości sankcji.

Proponowane zmiany poszły w kierunku dualnej definicji informacji poufnej – zakres danych objętych ochroną (zakaz ujawniania i wykorzystania) pozostaje bez zmian, ale zakres informacji publikowanych będzie nieco węższy. W szczególności nie będzie obowiązku informowania o zakończeniu poszczególnych etapów, tylko o zakończeniu całego procesu. Co więcej, Komisja Europejska będzie mogła wydać akt wykonawczy zawierający otwarty katalog rodzajów informacji poufnej wraz ze wskazaniem, kiedy w danych przypadkach taka informacja powstaje. Wprawdzie wydanie takiego aktu będzie bardzo trudne, a zatem prawdopodobnie się go nie doczekamy, ale już sam proces twórczy powinien zwiększyć wrażliwość regulatorów i nadzorców na poziom skomplikowania tej materii.

Doprecyzowany zostanie obszar opóźniania publikacji informacji poufnej w zakresie budzącym najwięcej wątpliwości, tj. „niewprowadzania w błąd opinii publicznej” – dotychczasowe wytyczne ESMA zostały włączone do samej regulacji, dzięki czemu będziemy mieli pewność, w jakich okolicznościach opóźnienie jest dozwolone, a konkretnie wtedy, kiedy opóźniona informacja nie jest istotnie różna od wcześniejszych deklaracji emitenta, w tym dotyczących oczekiwanych wyników czy szerzej – oczekiwań rynku na tych deklaracjach bazujących.

Bardzo ciekawe zmiany zajdą w obszarze prowadzenia list dostępu do informacji poufnych. Otóż emitenci zobowiązani zostaną do prowadzenia wyłącznie list stałego dostępu (czyli de facto lista insiderów stanie się często listą członków zarządu), natomiast uregulowana zostanie precyzyjnie kwestia tego wymogu w odniesieniu do innych podmiotów działających na zlecenie emitenta, przy czym podmioty te będą zobowiązane do prowadzenia list w pełnym zakresie. Pozornie takie wyższe wymogi wobec osób poza emitentem wydają się nieuzasadnione, ale ma to duży sens praktyczny – emitent ma większą świadomość znaczenia zachowania danej informacji w poufności i konsekwencji jej wypłynięcia.

Kolejny wątek to podniesienie wysokości progu, po którym ujawniane są transakcje menedżerów z 5000 do 20 000 euro rocznie. W przypadku rynku polskiego małe rozmiary notowanych spółek powodują, iż wymóg ten będzie mniej obciążający niż na rynkach rozwiniętych. Osobiście uważam, że wartość tego progu powinna być powiązana z wartością spółki, ale rozwiązanie to zostało uznane za zbyt skomplikowane. Zaproponowana zmiana oznacza, że na naszym rynku bardzo poważnie zmaleje liczba powiadomień o dokonywanych transakcjach, co jednak nie powinno być postrzegane negatywnie, gdyż raczej zmniejszy to po prostu szum informacyjny.

Z kolei przy wysokości sankcji małe rozmiary polskich emitentów sprawiały, że kary wyrażone w wartościach bezwzględnych były dla nich relatywnie niższe. Dlatego od lat zabiegaliśmy, aby maksymalny pułap sankcji zdefiniowany był względem rozmiarów spółek i tak się stało. Nareszcie zmienimy regulacje przewidujące, że wartość sankcji maksymalnej (np. obecnie 1 mln euro za uchybienia przy prowadzeniu list osób blisko związanych) jest wyższa od całkowitej wartości spółki (obecnie dotyczy to 12 spółek z rynku regulowanego i 51 z NewConnect).

Oczywiście przedstawione powyżej propozycje zmian nie zawierają wszystkich postulatów SEG-u. Nie jest chociażby jednoznacznie rozstrzygnięty wątek postępowania z szacunkowymi danymi finansowymi, chyba że taka kategoria znalazłaby się w akcie wykonawczym zawierającym katalog informacji poufnych. Nie został usunięty obowiązek prowadzenia list osób blisko związanych z menedżerami, co coraz bardziej kontrastuje z liberalizacją wymogów w innych obszarach. Oczywiście nie składamy broni, ale przyjęcie zmian w wersji zaproponowanej przez Komisję Europejską już będzie dużym sukcesem.