Rok 2010 – nowe zagrożenia?

O ile w 2009 r. pro­ble­mem dla nie­któ­rych za­czął być zbyt sła­by do­lar, któ­ry stał się na­rzędziem fi­nan­so­wa­nia glo­bal­nej spe­ku­la­cji na ryn­kach ak­cji i su­row­ców, to w naj­bliższych mie­siącach sy­tu­acja mo­że od­wró­cić się o 180 stop­ni

Warto będzie poświęcić więcej uwagi strefie euro, nad którą może zawisnąć przepowiednia amerykańskiego noblisty Miltona Friedmana. A na świecie jeden kryzys może zainicjować następny, którym będą potężne problemy natury fiskalnej w większości gospodarek. Stąd też uważam, iż 2010 r. przyniesie nam wiele zaskakujących ruchów, a inwestorzy, podejmując decyzje, powinni nastawić się na tzw. szybkie strzały, a nie długoterminowy horyzont.

[srodtytul]Fed ratuje sektor finansowy[/srodtytul]

Historia z reguły lubi się powtarzać. Banki centralne, chcąc wspomóc gospodarkę, decydują się na wyraźne obniżki poziomu stóp procentowych. Tani pieniądz zaczyna zalewać rynki. Wykorzystują to spekulanci, którzy niestety rzadko kierują się społecznymi pobudkami, a głównie własnym interesem. Mechanizm spekulacyjnego sprzężenia zaczyna funkcjonować, ostatecznie zaburzając funkcjonowanie rynków. Bo chciwość z reguły przynosi podobny efekt. I tak w kółko… Najpierw jednak trochę historii. W tym cyklu amerykański Fed obniżył po raz pierwszy stopy procentowe we wrześniu 2007 r. Był to ruch o 50 punktów bazowych – do 4,75 z 5,25 proc. – będący odpowiedzią na pierwsze problemy związane z rynkiem nieruchomości w USA. Wtedy też większość giełdowych indeksów ustanowiła swoje szczyty. Kilkuletnia hossa miała się ku końcowi.

Nikt jednak nie przypuszczał, iż kolejne miesiące wymuszą dość drastyczne działania z uruchomieniem mechanizmów „quantitative easing” włącznie. Jaskółką zbliżających się problemów okazało się bankructwo banku inwestycyjnego Bear Stearns w marcu 2008 r., który został przejęty przez JP Morgan Chase. Do sierpnia 2008 r. stopa funduszy federalnych spadła do poziomu 2 proc., co było odpowiedzią Fedu na narastające problemy w sektorze finansowym, słabnący wzrost gospodarczy i tym samym spadek inflacji. Na początku września 2008 r. zdecydowano się na desperacki krok, nacjonalizując dwie największe kasy gwarantujące pożyczki hipoteczne Fannie Mae i Freddie Mac.

Tydzień później doszło do bankructwa banku Lehman Brothers, co wywołało potężne trzęsienie ziemi na globalnych rynkach finansowych i zmusiło decydentów Fedu do podjęcia nadzwyczajnych działań. W październiku stopa funduszy spadła do poziomu 1 proc., po części w wyniku podjęcia skoordynowanych obniżek wspólnie z innymi bankami centralnymi. To jednak nie uspokoiło nastrojów na rynkach. Wręcz przeciwnie – obserwowaliśmy kompletną dysproporcję w poziomie rynkowych (mierzonych stawką LIBOR) i nominalnych stóp procentowych. Mimo to Fed obniżał stopy dalej. Do końca 2008 r. Fed funds rate spadła w okolice 0–0,25 proc. i tak jest do dzisiaj.

Bank centralny podjął także szereg działań określanych jako „poluzowanie ilościowe”, w tym zainicjował ogromny program wykupu obligacji i toksycznych papierów. Jego podstawowym celem było uzdrowienie systemu finansowego, tak aby mógł on na powrót spełniać swoją podstawową funkcję, jaką jest wspieranie działań zmierzających do wzrostu gospodarczego. Innymi słowy chodziło o zachęcenie banków, aby na powrót zaczęły udzielać pożyczek dla przedsiębiorstw. I w początkowym okresie najlepiej dość tanich. Bo przecież, aby trybiki potężnej, gospodarczej machiny ruszyły, ktoś wpierw musi dać jej potężną dawkę energii. Spora w tym była też zasługa amerykańskiej administracji, która zainicjowała szereg programów stymulacyjnych.

[srodtytul]Niebezpieczna spekulacja[/srodtytul]

Biliony dolarów zasiliły amerykański system finansowy. Udało się uniknąć eskalacji kryzysu. Sytuacja na rynku międzybankowym zaczęła wracać do normy, co dobrze pokazuje spadek tzw. TED spreadu. Jest to różnica pomiędzy stopą 3-miesięcznego dolarowego LIBOR, a rentownością analogicznych papierów skarbowych rządu USA. W pierwszych tygodniach po bankructwie banku Lehman Brothers przekraczała ona nawet 450 punktów bazowych. Rynek pożyczek praktycznie zamarł.

Jak pamiętamy, na rynku panowała swoista psychoza. Spekulowano, która z instytucji upadnie jako kolejna po Lehman Brothers. Na szczęście Fed zrozumiał swój błąd (jak to sądzą niektórzy) i nie dopuścił do bankructwa kolejnych instytucji (np. AIG). W kolejnych miesiącach wdrożono program TARP, nazywany na początku planem Paulsona (od nazwiska jego twórcy). Banki dostały ogromny zastrzyk finansowy, część z nich poddała się swoistej „seminacjonalizacji”. Kolejne miesiące obfitowały w pomysły na inne działania, mające stać się silnym stymulantem dla gospodarki – to tak jakby choremu podawać silne antybiotyki. Z reguły działają, ale nieraz pozostają po nich skutki uboczne.

Pierwszym z nich był impuls do rozpoczęcia na wiosnę 2009 r. silnej fali wzrostowej na rynkach finansowych, która na początku była oczywistym odreagowaniem bardzo silnych spadków z jesieni 2008 r. i zimy 2009 r. (choć wtedy było to już wtórne echo). Po kilku miesiącach można było się zorientować, że silne odbicie przeradza się w nową megaspekulację, w której kluczowym słowem jest pojęcie carry-trade, a dolar zaczyna odgrywać w tym „procederze” niechlubną rolę waluty pomocniczej. Część uczestników uwierzyła, iż posiadła genialny sposób na zarabianie pieniędzy, co mogłoby im pomóc w szybkim odrobieniu strat poniesionych w 2008 r.

[srodtytul]Fałszywe perpetuum mobile[/srodtytul]

Z grubsza patent polegał na pożyczaniu tanich dolarów (których płynność jest ogromna) i inwestowaniu ich w inne „ciekawsze” aktywa, jak chociażby waluty rynków wschodzących, ale głównie w krajach, gdzie stopy procentowe są wyższe.

Spora część tych funduszy poszła też na rynki akcji (zwłaszcza z grupy BRIC – Brazylia, Rosja, Indie, Chiny – co sprawiło, iż indeks MSCI na nich bazujący osiągnął jedne z najwyższych stóp zwrotu w 2009 r.), ale też i na rynku surowców. Pomysł był o tyle „genialny”, że dolar po silnym umocnieniu z końca 2008 r., kiedy to na fali globalnej zawieruchy fundusze kierowały się w stronę jedynej ich zdaniem „bezpiecznej przystani”, czyli obligacji rządu USA, był niemal skazany na odreagowanie (czyli osłabienie). Założenia były dobre, gdyż rzeczywiście ci, którzy pożyczyli dolary na wiosnę, po kilku miesiącach mieli do spłacenia mniejsze sumy (realna stopa procentowa pożyczek stawała się ujemna).

Niemniej stąd prosta droga do kreacji nowej bańki spekulacyjnej, gdyż w dłuższym horyzoncie rynek dość brutalnie niweluje wszelkie anomalie. W efekcie inwestorzy zaczęli się otrząsać z fałszywego snu już w grudniu. Pretekstem do tego stała się seria lepszych danych makroekonomicznych z USA, w tym z rynku pracy. Zaczęto się obawiać, iż Fed może wcześniej wprowadzić mechanizmy tzw. strategii wyjścia, czyli ściągnięcia nadmiaru gotówki z rynku. Poza zakończeniem operacji „poluzowania ilościowego” kluczowym elementem tych działań będą podwyżki stóp procentowych, co zmniejszyłoby rentowność opisywanych wcześniej operacji carry-trade.

W efekcie dolar zyskał w ostatnim miesiącu 2009 r. dość wyraźnie względem wielu walut. W relacji do euro był to spadek z okolic 1,50 do 1,4350 w sylwestra, na co częściowo nałożyło się też nagłośnienie problemów Grecji. Uczyniły to agencje ratingowe, obniżając oceny dla tego kraju. Pogrożono też Hiszpanii, a żadną tajemnicą nie jest fakt, że finanse publiczne słabo wyglądają też w Irlandii czy Portugalii. Może się okazać, że za chwilę strefa euro i Unia Europejska będą musiały zmierzyć się z największym problemem od czasów swojego zarania.

[srodtytul]Milton znów postraszy?[/srodtytul]

Kilka lat temu Milton Friedman (nieżyjący już amerykański noblista, profesor liberalnej chicagowskiej szkoły ekonomii), przewidywał, iż strefa euro może się rozpaść w obliczu poważnego kryzysu gospodarczego. Wszyscy pamiętamy jego słynne zdanie: „Z euro jest jak z socjalizmem. To piękna idea, która nie sprawdza się w praktyce”.

Ci, którzy mu uwierzyli, mogli czuć się zawiedzeni – lata 2000–2008 to niemalże triumf wspólnej waluty, która podrożała w relacji do dolara o ponad 60 proc. Wskazywano, iż dzięki ostrożnej polityce Europejskiego Banku Centralnego, która z reguły miała bardziej „jastrzębie” od innych nastawienie, a także ambitnym regułom przyjętym kilkanaście lat temu w Maastricht, unia walutowa rzeczywiście jest możliwa i co ważniejsze, euro zyskało uznanie wśród największych graczy i weszło do czołówki głównych walut na świecie (największy wolumen transakcji na rynku forex przypada właśnie na EUR/USD). Część ekonomistów z dumą zaznaczała, iż strefa euro wytrzymała poważny globalny kryzys z przełomu roku 2008/2009, niejako pod dywan zamiatając kumulujące się coraz bardziej różnice. Bo już pierwsze reakcje rządów w końcu 2008 r. pokazały, że ważniejszy jest własny interes niż europejska solidarność.

Nie doczekaliśmy się żadnego poważniejszego gospodarczego planu, gdyż ten ze względu na spore różnice poszczególnych krajów byłby po prostu niemożliwy. Honor uratował Europejski Bank Centralny, decydując się na uruchomienie nadzwyczajnej linii pożyczkowej dla banków, a także przeznaczając pieniądze na realizację programu „ilościowego poluzowania”, ale w mniejszej skali niż amerykański Fed. Mimo to to Europa stoi teraz przed poważniejszym wyzwaniem niż USA czy Japonia. To pytanie o jedność strefy euro, w której ambitne założenia przyjęte dawno temu w Maastricht stały się tylko fikcją, której wymaga się de facto tylko od potencjalnych, nowych członków.

Na Grecję jako źródło możliwych problemów wskazywano od dawna, gdyż kraj ten wszedł do strefy euro za sprawą nazwijmy to „sporego kredytu zaufania”, a tamtejszy rząd dość luźno podchodził do finansów publicznych. W efekcie obniżki ratingów, dokonane przez agencje w grudniu 2009 r., mogą być tylko przysłowiowym otwarciem wielkiej skrzyni, z której wysypie się nam jeszcze wiele problematycznych spraw, których starano się uniknąć, upychając je. Czy grecki rząd rzeczywiście będzie w stanie na tyle zredukować poziom zadłużenia publicznego, aby odzyskać zaufanie inwestorów? Czy też fala protestów społecznych sprawi, iż Grecy zaczną rozważać możliwość opuszczenia strefy euro?

Tymczasem członkowie Europejskiego Banku Centralnego, a także niektórzy politycy, dają jak na razie do zrozumienia, iż Unia Europejska nie pochyli się nad Grecją, która może zmierzać drogą do bankructwa. Czy scenariusza opuszczenia strefy euro nie zacznie też rozważać Irlandia? Jeżeli zacznie się ponowne liczenie korzyści i minusów i coraz częściej będzie to wypływać na światło dzienne, to tym większe obawy będą mieć inwestorzy na rynkach finansowych. Nie zakładam wprawdzie, iż któreś z wymienionych krajów rzeczywiście opuści strefę euro, ale pogarszający się klimat wokół wspólnej waluty może sprawić, iż euro nie będzie pożądaną walutą w najbliższych miesiącach.

[srodtytul]Prognozy dla EUR/USD i co na to złoty?[/srodtytul]

To, czego jeszcze trudno było oczekiwać na jesieni 2009 r., teraz może stać się faktem. Jeszcze w I kwartale 2010 r. notowania EUR/USD mogą spaść w okolice 1,35–1,36, wyznaczane m.in. przez mechanizmy analizy technicznej w postaci zależności ciągu Fibonacciego.

Nie będzie to bynajmniej wynikiem oczekiwań na ewentualną podwyżkę stóp procentowych przez Fed w 2010 r., która tak naprawdę nie wydaje się jednak aż tak prawdopodobna za sprawą opinii części członków banku centralnego, że ożywienie będzie powolne. Kluczowe będą obawy, czy zbyt szybkie odcinanie globalnej gospodarki od megakroplówki, jaką są różnego rodzaju programy stymulacyjne, nie będzie zbyt ryzykowne. Z drugiej strony wzrośnie świadomość, że po prostu nie ma wyjścia – inaczej czekać nas może w ciągu najbliższych lat poważny kryzys natury fiskalnej. Już teraz pojawiają się głosy, iż trudne lata czekają chociażby Wielką Brytanię. A co na to wszystko złoty? Trudno oczekiwać, aby w obliczu spodziewanego wzrostu globalnego ryzyka, które zaowocuje poważniejszą korektą na rynkach akcji, złoty miał się umacniać.

Perspektywa spadku poniżej 4 zł za euro w I kwartale 2010 r. jest mało realna. Nie można wykluczyć, iż złoty osłabi się aż do ok. 4,40 zł. Dla dolara mogą to być nawet poziomy powyżej 3,20 zł. Lepsza dla naszej waluty może być druga połowa roku, chociaż obawy związane ze zbyt dużym deficytem budżetu mogą nie pozwolić na wyraźny spadek poniżej 4 zł za euro.