Ob­li­ga­cje eu­ro­pej­skich ryn­ków wscho­dzą­cych znów w ce­nie

Nastawienie inwestorów do naszego regionu uległo diametralnej zmianie. Nie tak dawno obserwowaliśmy ich ucieczkę, która doprowadziła m.in. do osłabienia polskiej waluty do prawie 5 zł za euro. Od tego czasu złoty umocnił się o około 20 proc., a kapitał zagraniczny znów napływa

Poprawa nastrojów znalazła odbicie m.in. w spadku oprocentowania kontraktów CDS kwotowanych dla europejskich rynków wschodzących. Również krzywe dochodowości uległy przesunięciu w dół. Ponownie sporym zainteresowaniem cieszą się oferty obligacji takich państw, jak Czechy, Węgry czy Polska - duży popyt zgłaszany jest zarówno na papiery denominowane w walucie krajowej, jak i na euroobligacje. Rynek zdołał odzyskać stabilność, a zaufanie inwestorów do emerging markets powróciło mimo wielu ich niedoskonałości będących efektem kryzysu.

[srodtytul]Węgry - powrót z dalekiej podróży[/srodtytul]

Gospodarka Węgier przeszła daleką drogę, od kiedy w październiku 2008 r. została zmuszona o wystąpienia o pomoc finansową do Międzynarodowego Funduszu Walutowego. W styczniu 2010 r. rząd węgierski z powodzeniem plasuje na rynku 2 mld euroobligacji denominowanych w dolarze amerykańskim, a także informuje, że nie ma już potrzeby korzystać z przysługujących Węgrom kolejnych transz pomocy MFW.

Deficyt finansów publicznych został ograniczony w minionym roku do 3,9 proc. PKB, co stanowi dobry wynik nawet w porównaniu z wysoko rozwiniętą gospodarką krajów Unii Europejskiej. Konsolidacja finansów publicznych była warunkiem otrzymania pomocy finansowej. Z kolei konsekwentne ograniczanie deficytu najprawdopodobniej zdecydowało o poprawie nastrojów inwestorów względem węgierskiej gospodarki oraz o wzroście zaufania.

Znalazło to wyraz nie tylko w umocnieniu forinta, ale także w wysokim popycie na obligacje tego kraju. W czasie wspomnianej już aukcji euroobligacji wartość złożonych zleceń kupna wyniosła 7 mld dolarów przy ofercie 2 mld USD. Również w czasie trzech kolejnych aukcji długu denominowanego w walucie krajowej popyt dwu-, trzykrotnie przekraczał podaż.

Gospodarki naszego regionu nie są jeszcze do końca stabilne. W wypadku Węgier zaufaniu inwestorów zagrażają zbliżające się wybory parlamentarne, w czasie których największe szanse na zwycięstwo ma socjalistyczna partia Fidesz. Jej przewodniczący od dłuższego czasu powtarza, że zaplanowany na ten rok deficyt finansów publicznych na poziomie 3,8 proc. PKB jest mało realny do osiągnięcia. Prognozuje, że może on wzrosnąć do 7 proc. PKB. Na ryzyko "przestrzelenia" deficytu (choć nie w tak dużym stopniu) wskazała również Komisja Europejska w raporcie po kontrolnej wizycie na Węgrzech, którą odbyła wraz z Międzynarodowym Funduszem Walutowym. Inwestorów może również niepokoić to, że dług publiczny Węgier wciąż utrzymuje się na wysokim poziomie w okolicach 80 proc. PKB.

Wskaźniki makro dla gospodarki węgierskiej wciąż nie wyglądają optymistycznie. Produkcja przemysłowa dopiero w grudniu 2009 r. odnotowała niewielki wzrost, a dynamika PKB w bieżącym roku najprawdopodobniej pozostanie ujemna - oczekuje się, że gospodarka Węgier skurczy się w tym roku o 0,2 proc. Uzależnienie od popytu zagranicznego jest sporym problemem, ponieważ zawirowania gospodarcze w Eurolandzie czy słabszy wzrost gospodarczy węgierskich partnerów handlowych grożą pogłębieniem się spadku PKB i problemami z wypełnieniem założeń tegorocznej ustawy budżetowej.

[srodtytul]Czeski spokój[/srodtytul]

W porównaniu z Polską i Węgrami czeski rynek finansowy najmniej ucierpiał w wyniku panicznej ucieczki inwestorów z naszego regionu w czasie kryzysu. Południowi sąsiedzi nie borykali się jednak z tak poważnymi problemami finansowymi jak Węgry, więc pogorszenie nastrojów było na mniejszą skalę. Ponadto kraj ten nie ma tak dużego i płynnego rynku jak Polska, co uchroniło go przed spekulacjami i zdecydowanym wzrostem zmienności. I tu jednak nastroje były wystarczająco pesymistyczne, by doprowadzić m.in. do 30-proc. osłabienia korony czeskiej. Obecnie jednak inwestorzy znów chętnie sięgają po aktywa związane z tym rynkiem.

Pierwsza tegoroczna aukcja obligacji czeskiego rządu zasiała jednak nieco niepokoju. Na początku stycznia bowiem, kiedy poszczególne kraje naszego regionu z sukcesem plasowały na rynku krajowym i zagranicznym emisje, negatywnie zaskoczyła aukcja 10-letniego długu Czech, w czasie której popyt jedynie lekko przekroczył wartość zaoferowanych papierów. Dwie kolejne emisje cieszyły się jednak zdecydowanie większym powodzeniem wśród inwestorów. Czechy nie przeprowadziły do tej pory emisji euroobligacji, jednak zgodnie z zapowiedziami rządu do takiej sprzedaży dojdzie i może osiągnąć ona wartość 1-2 mld euro. Do tej pory jednak nie sprecyzowano ostatecznie, czy emisja odbędzie się jeszcze przed majowymi wyborami parlamentarnymi, czy dopiero po nich.

Jeśli porównamy fundamenty gospodarcze, deficyt finansów publicznych w Czechach prezentuje się słabiej niż w wypadku Węgier - ustawa budżetowa na 2010 r. zakłada deficyt na poziomie 5,3 proc. PKB. Jednak ryzyko zdecydowanego pogorszenia sytuacji budżetowej jest mniejsze. Rząd przewiduje, że do 2013 r. uda się sprowadzić dziurę budżetową poniżej 3 proc. PKB. Ponadto dług publiczny Czech nie przekracza nawet 40 proc. PKB, podczas gdy Węgry zmagają się z dwukrotnie wyższym poziomem długu w relacji do PKB.

W Czechach, podobnie jak na Węgrzech, na wiosnę zostaną przeprowadzone wybory parlamentarne. Obawy przed związanym z nimi wzrostem wydatków budżetowych są jednak mniejsze niż na Węgrzech. Zaufanie inwestorów podnosi m.in. to, że do połowy bieżącego roku (kiedy będzie miało miejsce podsumowanie budżetu) część wydatków zostanie zamrożona.

W Czechach głównym zagrożeniem pozostaje uzależnienie od popytu zza granicy. Popyt wewnętrzny odgrywa tu mniejszą rolę niż w Polsce, nie ma na razie szans na wsparcie gospodarki ze strony tego czynnika. Dane o sprzedaży detalicznej ewidentnie wskazują na słabość i tego filaru wzrostu gospodarczego (sprzedaż w tym kraju od 15 miesięcy notuje spadki). Ostatnie prognozy Międzynarodowego Funduszu Walutowego przewidują wzrost gospodarczy w Czechach w 2010 r. na poziomie 1,5 proc.

[srodtytul]Polska wypada najlepiej[/srodtytul]

Szczególnie wysokim zainteresowaniem inwestorów zagranicznych cieszą się polskie obligacje - od początku roku Ministerstwo Finansów przeprowadziło pięć aukcji krajowego długu, w tym jedną aukcję euroobligacji. Oferty każdorazowo przyciągały duży popyt, który zazwyczaj dwu-, trzykrotnie przekraczał podaż.

Czynnikiem, który pozytywnie odróżnia Polskę od pozostałych gospodarek naszego regionu jest niezależność od popytu zagranicznego. To właśnie relatywnie duży popyt krajowy przyczynił się do wzrostu gospodarczego w minionym roku. Warte odnotowania jest również to, że sprzedaż detaliczna ani razu od początku kryzysu nie zanotowała spadku, a od marca minionego roku jej dynamika notuje systematyczny wzrost.

W ciągu ostatnich miesięcy inwestorzy uelastycznili swoje podejście do regionu europejskich rynków wschodzących i zaczęli postrzegać poszczególne kraje bardziej indywidualnie, na czym zyskała Polska, której gospodarka jedyna w regionie zdołała uniknąć recesji w 2009 r. Dzięki temu w ciągu roku złoty odrobił około 20 proc. strat względem euro, a krajowe papiery wartościowe znów cieszą się największym zaufaniem w porównaniu z aktywami finansowymi pozostałych krajów regionu.

Największym zagrożeniem dla stabilności nastrojów na polskim rynku są problemy sektora finansów publicznych. Informacja o tym, że deficyt finansów publicznych w 2009 r. zdecydowanie wykroczy poza założenia ustawy budżetowej wywołała przed kilkoma miesiącami sporo zamieszania na rynku złotego. Ostatecznie wyniósł on 7,2 proc. PKB, a nasz kraj został objęty przez Komisję Europejską procedurą nadmiernego deficytu.W ramach planu konsolidacji finansów publicznych oraz w związku z nałożonymi przez KE restrykcjami Polska ma ograniczyć deficyt do 3 proc. PKB do 2012 r. Zarówno Komisja Europejska, jak i Międzynarodowy Fundusz Walutowy uznały przedstawiony w lutym plan konsolidacji finansów publicznych za wiarygodny i realny do spełnienia.

Agencja Fitch wręcz przyznała, że Polska ze swoimi mocnymi fundamentami mogła sobie pozwolić na luźniejszą politykę fiskalną i obecnie deficyt nie stanowi zagrożenia dla ratingu, jeśli plan naprawy finansów publicznych będzie wdrażany konsekwentnie. Teraz wydaje się, że sytuacja znajduje się pod kontrolą. Wystarczy jednak, by pogorszenie na rynku pracy przełożyło się na osłabienie popytu wewnętrznego lub nadmierne umocnienie złotego osłabiło konkurencyjność polskiego eksportu.

Uderzyłoby to w tempo wzrostu gospodarczego, co, jak wiadomo, będzie miało negatywne przełożenie na wykonanie budżetu. Ponowne nasilenie problemów fiskalnych może z kolei zachwiać obecnym zaufaniem inwestorów.Inwestorzy uważają jednak na razie, że mimo problemów i turbulencji, przez jakie przeszły gospodarki wschodzące, mają one znaczny potencjał do dalszego dynamicznego rozwoju. Polityka prowadzona przez lokalne władze powinna ich utwierdzać w przekonaniu, że wybór państw tego regionu jako miejsca do inwestycji był jak najbardziej słuszny. Zaufania względem naszego regionu nie popsuły nawet problemy fiskalne najsłabszych gospodarek Eurolandu, co pozytywnie świadczy o sile sentymentu na rynkach Europy Środkowo-Wschodniej.