Na pochwałę zasługują takie firmy jak Synthos, z którego stopa zwrotu przekroczyła przez 14 lat 1000 proc., także dzięki dywidendom, czy Paged (400 proc. przez 22 lata) oraz WDX (365 proc. przez 19 lat), Integer (200 proc. przez dziesięć lat) czy Uniwheels i Robyg (po ok. 140 proc. przez odpowiednio trzy i osiem lat). Niecała połowa spółek wycofanych w omawianym okresie z GPW wypłaciła choć raz dywidendę, ale tylko garstka robiła to regularnie, choć prawie każdej z tych dzielących się zyskiem zdarzały się lata bez dywidend. Najlepiej pod tym względem wypadli Robyg, Pegas, Pelion, Asseco Central Europe, Automotive Components Europe.
Zebrać kasę i niech się inni martwią?
Ta krótka historia wycofań spółek z GPW pokazuje, że sporo jest przypadków, gdy notowania ściąganej z rynku firmy są znacznie niżej niż w momencie debiutu, nawet po uwzględnieniu dywidend. W takich sytuacjach pojawiają się oczywiście podejrzenia, że upublicznienie firmy było potrzebne tylko do zainkasowania przez właścicieli gotówki lub do pozyskania przez firmę kapitału, a kolejne lata to okres słabszych wyników – ze szkodą dla mniejszościowych akcjonariuszy. „Po nas choćby potop" – te słowa przypisywane Madame de Pompadour, kochance Ludwika XV, która w opinii ludu marnotrawiła pieniądze państwowe na huczne zabawy w Wersalu i nakłaniała króla do rozrzutności, dobrze obrazują to zjawisko. Sprawa nie jest jednak tak oczywista.
– Na wyceny spółek składa się całe spektrum czynników, takich jak krajowy i globalny cykl koniunkturalny, środowisko regulacyjne czy rynek pracy. Co do zasady pozytywny sentyment na rynku kapitałowym sprzyja pozyskiwaniu kapitału poprzez IPO, natomiast słaby i niskie wyceny zachęcają inwestorów strategicznych do wycofywania spółek z rynku kapitałowego. Historycznie wysoka przewaga negatywnego sentymentu w badaniu Stowarzyszenia Inwestorów Indywidualnych i spadek indeksu nieważonego przez blisko 1,5 roku powoduje, że wyceny spółek są historycznie niskie, co zachęca do wycofania z obrotu. Oczywiście dla sporej części firm niska inflacja w połączeniu z rosnącymi kosztami pracy i cenami surowców wywiera presję na spadek marż i w rezultacie słabsze wyniki, choć zakładam, że jest to cykliczne i być może jesteśmy blisko dołka wyników okresowych – ocenia Sobiesław Kozłowski, analityk Raiffeisen Brokers.
Eksperci zwracają uwagę, że delisting spółek następuje najczęściej w chwili, gdy jest to opłacalne. – Takim przypadkiem jest silny spadek kursu, który powoduje, że wycofanie ma przesłanki ekonomiczne, biorąc pod uwagę alternatywny koszt utrzymywania spółki na giełdzie, taki jak na przykład koszty informacyjne, premia braku pełnej kontroli itp. Również w przypadku źle zarządzanych firm nie doszukiwałbym się od razu teorii spiskowych. Oczywiście, gdy główny akcjonariusz po niedługim okresie wycofuje spółkę z giełdy za ułamek wcześniejszej wartości IPO, może to budzić podejrzenia o nieetyczne zachowanie. Ale tak nie musi być. Czasem zdjęcie spółki jest jedynym sposobem na przeprowadzenie efektywnej restrukturyzacji, której w warunkach giełdowego reżimu informacyjnego spółka nie jest w stanie zrobić. Zwłaszcza gdy przyczyny pogorszenia kondycji miały swoje obiektywne podłoże zewnętrzne, poza spółką. Niestety, można się też spotkać z przypadkami, gdy giełda ma posłużyć do wyciągnięcia środków z mniej świadomych akcjonariuszy, miejmy jednak nadzieję, że będzie ich coraz mniej – komentuje Kamil Hajdamowicz, zarządzający w Vienna Life.
Przykładem firmy, która inwestorom zarobić nie dała, ale jej główny akcjonariusz chciał ją zdjąć z GPW (ostatecznie się to nie udało), jest Redan. Od debiutu, w którym pozyskał 45 mln zł, jego kurs spadł o ponad 90 proc., a obecna kapitalizacja to zaledwie 33 mln zł. Ale trudno się dziwić głównym akcjonariuszom ogłaszającym wezwania, skoro wyceny są atrakcyjne. Pytanie jednak brzmi, na ile sami się do tego przyczynili, źle zarządzając spółką lub narażając ją na utratę wiarygodności na rynku. Kozłowski zwraca uwagę, że wyzwaniem dla inwestorów w Polsce jest zapewne specyfika regulacji w zakresie ceny wezwania (oferowane minimum średnia za trzy i sześć miesięcy). – Tymczasem ocena średnio- czy długoterminowych perspektyw może być zdecydowanie korzystniejsza niż aktualne wyceny giełdowe – dodaje Kozłowski. Dlatego wzywający korzystają z okazji.
