Spadki na giełdzie były wielkie, ale zakupy akcji przez insiderów małe

Duża przecena na GPW powinna być dla osób mających dostęp do informacji poufnych, mówiących o niedocenianiu przez rynek ich firm, dobrą okazją do wzmożonych zakupów akcji.

Transakcje insiderów, czyli członków zarządów spółek i innych topowych menedżerów oraz członków rad nadzorczych, są zawsze z uwagą śledzone przez inwestorów. Któż jak nie oni najlepiej wie, jakie perspektywy pod względem fundamentalnym stoją przed ich spółkami?

Rozczarowująca skala zakupów

Zakupy akcji przez insiderów mogą świadczyć, że widzą szansę na poprawę przez firmę wyników – a w konsekwencji także wzrost notowań. I odwrotnie – sprzedaż może sugerować, że perspektywy nie są zachęcające i kurs akcji może być pod presją. To jednak bardzo ogólne założenia, za którymi kryje się wiele zastrzeżeń.

Przyjrzyjmy się najpierw ostatnim transakcjom. Kiedy jeśli nie teraz, gdy indeksy osuwają się w parę tygodni po 30–40 proc., insiderzy mają dać wyraz wiary w swoje spółki, dokupując akcji? Takich transakcji było jednak w ostatnich tygodniach tylko kilka, mimo że indeks WIG stracił od początku roku aż 33 proc. z powodu obaw o epidemię koronawirusa, która – jak twierdzą eksperci – może nie dotknąć pod względem fundamentalnym niektórych firm.

– W przypadku kupowania akcji może chodzić zarówno o wzmocnienie swojej pozycji w akcjonariacie, jak i np. w okresie silnych spadków kursu spółki może być to chęć wysłania sygnału na rynek, że uważa się, iż akcje są tanie. Warto ruchy insiderów oceniać poprzez wielkość zajmowanej pozycji. Odnosiłbym to nie tylko do zarobków prezesów, lecz także do kapitalizacji danego podmiotu – mówi Mateusz Namysł, analityk mBanku.

Wśród tych nielicznych ostatnio zakupów insiderów dominowały przeprowadzane przez bankowców. Zbigniew Jagiełło, prezes PKO BP, kupił w dwóch osobnych transankcjach 2 tys. akcji (płacił średnio po 28,32 zł) i 1 tys. akcji (32,51 zł), wydał więc łącznie blisko 90 tys. zł. Walory banku kupowali też wiceprezesi Adam Marciniak (2 tys. po 32,42 zł) oraz Mieczysław Król (1 tys. po 28,72 zł). Transakcje te były niewielkie, biorąc pod uwagę kapitalizację banku (31,1 mld zł) czy wynagrodzenie członków zarządu, które rocznie w przypadku prezesów niektórych banków sięga 2–5 mln zł.

Nieco większe zakupy przeprowadził zarząd Aliora z prezesem Krzysztofem Bachtą na czele, który kupił walory za ponad 100 tys. zł. Kupowali też prawie wszyscy członkowie zarządu tego przecenionego przez rok aż o 75 proc. banku. Na zakupy zdecydował się też Przemysław Gdański, prezes BNP Paribas Bank Polska, który kupił walory za prawie 34 tys. zł, czyli niewiele. Joao Bras Jorge, szef Millennium, wydał na akcje swojego banku w sumie 34,7 tys. zł. To niewielka kwota, biorąc pod uwagę wynagrodzenie prezesa (w 2019 r. podstawowe wyniosło 2,28 mln zł, do tego doszedł 1 mln zł premii, a wartość innych nagród, w tym w akcjach fantomowych, sięgnęła łącznie 1,8 mln zł) czy kapitalizację banku, nawet po ostatniej przecenie (4 mld zł).

Zakupy, ale bardzo małe, przeprowadził też Paweł Wieczyński, prezes DataWalk, który wydał na akcje tylko 24 tys. zł. Wcześniej, zanim jeszcze wzrósł niepokój o epidemię koronawirusa, akcje kupował Jakub Chruściel, sekretarz rady nadzorczej Bloober Teamu. Nabył w sumie 1500 akcji po średniej cenie nieco ponad 61 zł.

– W przypadku zakupów akcji przez insiderów pamiętajmy, że jest to ogólnie przyjęty biznesowo i społecznie sposób lokowania części nadwyżek finansowych. Dla inwestora wskazówką może być wielkość transakcji w porównaniu ze średnią z ostatniego półrocza lub innego okresu. Jeśli jest znacząco wyższa i transakcja nie wynika z jakiś ponadnormatywnych znanych okoliczności, jest to dobry trop do dalszych badań – uważa Kamil Hajdamowicz, zarządzający w Vienna Life.

– Kto lepiej od insiderów może znać sytuację przedsiębiorstwa? Wydaje się, że nikt. Nie jest jednak tak, że insiderzy zawsze mają patent na dobry moment podejmowania decyzji. Zawsze, już po podjęciu decyzji, może pojawić się czynnik, którego nawet oni nie brali pod uwagę, a który wpłynąłby na ich decyzję, gdyby go znali. Warto też podkreślić, że silne oddziaływanie na dany podmiot ma nie tylko to, co dzieje się wewnątrz spółki, ale również jej otoczenie. Zarówno zachowanie dostawców, odbiorców, konkurentów czy regulatorów, choć i tutaj dobrze zorientowani powinni być insiderzy – dodaje Mateusz Namysł.

Osoby z wewnątrz firmy ze względu na dużą asymetrię informacji w porównaniu z osobami z zewnątrz mają przewagę. Nie mają jednak patentu na wzrost notowań. Może się okazać, że systematyczne czynniki ryzyka (lokalne lub globalne otoczenie giełdowe, przepływy kapitału) nie sprzyjają zwyżkom cen akcji w ogóle, bez względu na specyficzne czynniki, czyli takie dotyczące tylko danej spółki. Zakupy akcji przez insiderów nie są żadną gwarancją – bywały przypadki zbyt ambitnych lub przekonanych o własnej nieomylności szefów firm, które jednak sobie nie poradziły.

Sprzedaż to nie zawsze zły sygnał

Nie wszyscy jednak kupowali. Aktywnie transakcje przeprowadzali m.in. insiderzy BioMaximy, której notowania od początku roku podskoczyły aż o 70 proc. Firma zapowiedziała, że pracuje nad szybkim testem na koronawriusa. Akcje firmy z szeroko rozumianej branży medycznej sprzedał też Konrad Łapiński, szef rady nadzorczej Cormaya. Notowania spółki urosły na przełomie lutego i marca z 1 zł do ponad 1,8 zł, być może na fali oczekiwań związanych z koronawirusem (spółka złożyła wniosek w sprawie testu na tego wirusa). Łapiński sprzedał bezpośrednio 367 tys. i 500 tys. po średniej cenie odpowiednio 1,48 zł i 1,60 zł oraz kolejne 500 tys. przez swój podmiot zależny TTL 1 po cenie 1,60 zł za sztukę. Mniejsze transakcje przeprowadził Tomasz Markowski, członek rady nadzorczej, i osoba z nim powiązana. W piątek kurs akcji Cormaya sięgał już tylko 0,77 zł.

Jeszcze w styczniu o sprzedaży pakietu stanowiącego 2 proc. kapitału informowali przedstawiciele T-Bulla. Zarząd producenta gier oświadczył, że transakcja nie wynika z braku wiary w sukces. – Przeciwnie, to inicjatywa jednego akcjonariusza, który uwierzył w nasz potencjał i postanowił zainwestować – tłumaczył Damian Fijałkowski, współzałożyciel firmy. Transakcje przeprowadzano po 17,5 zł za walor, dziś kurs to tylko 9,30 zł. Parę tygodni temu James van Bergh, szef rady nadzorczej Benefitu, sprzedał 15 tys. akcji po cenie 900 zł za każdą. Teraz kurs to 716 zł, ale bardzo mocno spadł cały rynek.

Są przykłady, że sprzedaż części akcji przez zarząd nie musi być złym sygnałem – prezesi to też ludzie, mają własne potrzeby finansowe i chcą korzystać ze swojego majątku (parę lat temu po rynku krążyła pogłoska, że do sprzedaży części pakietu skłoniła jednego z prezesów jego żona po tym, gdy zobaczyła, jak szybko topnieje wartość ich pakietu po aneksji Krymu przez Rosję). Można zrozumieć zwłaszcza tych insiderów, którzy stworzyli spółkę od podstaw i zainwestowali w nią wiele lat własnej pracy, często pobierając relatywnie niskie wynagrodzenie.

– Przy sprzedaży akcji przez insiderów warto mieć na uwadze, że czasem wynika ona po prostu z potrzeb gotówkowych albo może być też realizacją zysków z programu motywacyjnego, a nie pogorszeniem sytuacji w spółce, choć i tak się może zdarzyć – mówi Namysł.

Zdaniem Hajdamowicza tak jak w przypadku zakupu, tak i przy sprzedaży kluczem jest skala. – Jeśli menedżer wcześniej systematycznie lokował środki w akcje spółki lub też wartość sprzedaży nie jest znacząca, upłynnienie części środków na zakup mieszkania czy realizacje innych potrzeb jest standardowym procesem realokacji oszczędności. Jeśli jednak wartość sprzedaży jest wyższa niż zwykle, warto zadać sobie pytanie, co może złego dziać się w spółce. Czasem najprostsza odpowiedź jest najwłaściwsza, ale są przypadki, gdy taka pogłębiona analiza pomoże nam zidentyfikować negatywne czynniki i tym samym uniknąć niepotrzebnych strat – uważa ekspert Vienny Life.

Sprzedaż może mieć jednak pozytywny skutek – jeśli wiadomo było, że insiderzy mogą przeprowadzić taką transakcję, szczególnie jeśli byłaby spora, to jej wykonanie wreszcie zredukowałoby presję na notowania wynikającą z „nawisu podażowego". Warto jednak, aby sprzedaż akcji przez insiderów odbywała się w odpowiednim momencie, nie tuż przed publikacją negatywnych informacji, aby nie wzbudzić choćby podejrzeń, że pracownik firmy coś wiedział wcześniej i postanowił skorzystać z tej wiedzy. Dlatego nieco niefortunna była sprzedaż w 2019 r. znaczącego pakietu akcji przez Marka Tymińskiego, prezesa i wiodącego akcjonariusza CI Games. Problematyczny był nie tyle sam fakt, że do niej doszło, ale jej moment. Prezes sprzedał akcje tuż przed premierą czwartej części „Snajpera", co wywołało falę spekulacji, że nie wierzy w nową grę. Okazało się, że obawy były nieuzasadnione, bo tytuł sprzedaje się dobrze.

Czerwona lampka powinna się zapalać, szczególnie gdy członek zarządu sprzedaje akcje zbyt chętnie, mimo że kurs nie wzrósł (nie ma powodu do realizacji zysku), lub nie zostawia sobie żadnych akcji spółki (co źle świadczy o jego oczekiwaniach). W takich sytuacjach powinniśmy sprawdzić, jaki był faktyczny powód transakcji. Jeśli akcje sprzedaje jeden członek zarządu, to można uwierzyć, że chodzi o prywatne potrzeby, ale gdy sprzedających jest więcej, to być może powodem są problemy spółki, a nie sytuacja finansowa jednej osoby.