Małe spółki mogą dalej płynąć na fali wzrostowej, ale...

sWIG80 od połowy marca zyskał ponad 50 proc. i choć poprzednie hossy małych firm przynosiły wyższy wzrost, to tym razem ruch jest bardziej dynamiczny i nieprzerwany przez korektę. Wątpliwości budzą wyceny i fundamenty firm.

sWIG80 od początku roku zyskał 18 proc., a od pandemicznego dołka z połowy marca aż o 53 proc. (14 266 pkt), i jest to najsilniejszy indeks na GPW. Biorąc pod uwagę poprzednie hossy małych spółek, jest to jedna z najbardziej dynamicznych i najkrótszych.

Hossy trwały dłużej

Warto przypomnieć jednak, co wydarzyło się przed tegoroczną hossą małych firm. Były to bolesne spadki w latach 2017 i 2018, do czego przyczyniły się najpierw rozczarowujące wyniki firm (problemy z rentownością), a później na to nałożyła się afera GetBacku i fala umorzeń w polskich TFI, które rozdają karty (obok inwestorów indywidualnych) w tej części rynku. Przecena, licząc od górki z kwietnia 2017 r. do dołka z grudnia 2018 r., obniżyła indeks o 37 proc., do 10 420 pkt. Rok 2019 przyniósł odbicie do 12 044 pkt, które zniweczyła pandemia (dołek w połowie marca na poziomie 9 299 pkt).

W minionej dekadzie były trzy duże i trwające co najmniej dwa lata fale wzrostowe sWIG80. Pierwsza między lutym 2009 r. a lutym 2011 r., odbicie po kryzysie finansowym było spore: indeks urósł aż o równo 100 proc. Rok 2011 r. przyniósł dużą przecenę (36 proc.) i od dołka z połowy grudnia 2011 r. zaczęło się odbicie – przegrodzone dwoma niewielkimi korektami trwającymi po mniej więcej trzy miesiące – które trwało do listopada 2013 r. Przez te dwa lata sWIG80 zyskał 83 proc. Rok 2014 minął pod znakiem spadku indeksu o 34 proc., a 2015 r. przyniósł trend boczny. Na początku 2016 uformował się lokalny dołek, od którego zaczęło się odbicie, również przerwane dwoma niewielkimi korektami. Przyniosło ono wzrost indeksu o 36 proc. do kwietnia 2017 r., czyli ta hossa małych spółek była najkrótsza spośród omawianych i trwała tylko 13 miesięcy.

Wyraźnie więc widać, że obecna hossa jest znacznie krótsza od poprzednich (licząc od lokalnych dołków), trwa zaledwie nieco ponad cztery miesiące i już przyniosła zwyżkę sWIG80 aż o ponad połowę. Dodatkowo nie zahamowały jej do tej pory istotne korekty.

GG Parkiet

– Indeks wyróżnia się ostatnio na tle głównych wskaźników GPW ze względu na większy udział firm mniej narażonych na spowolnienie gospodarcze i napływ polskiego kapitału. Struktura indeksu sprzyjała w niepewnym otoczeniu gospodarczym, jednak napływ krajowego kapitału przy rekordowo niskich stopach procentowych miał również bardzo duże znaczenie. Wydaje się, że istotna część wzrostu napływów już się zmaterializowała, a w kolejnych miesiącach kluczowa będzie selekcja spółek – mówi Bartosz Pawlak, dyrektor ds. rynku akcji w Baltic Capital TFI.

Zerowe nominalnie stopy procentowe w bankach, a w ujęciu realnym wyraźnie ujemne, powodują, że klienci wycofują pieniądze z lokat. Część z nich trafia do TFI, które przyznają, że odnotowują wzrosty napływów (także do funduszy polskich akcji). Od marca mocno wzrosło zainteresowanie GPW także u inwestorów indywidualnych działających na własny rachunek.

Są szanse na kontynuację

Czy obecna hossa może być aż tak duża jak te z lat 2009–2011 i 2011–2013?

GG Parkiet

– Znaczenie ma elastyczność biznesowa mniejszych firm, które szybciej będą w stanie odbudować biznesy po pandemii. Inną sprawą jest struktura sWIG80, gdzie więcej jest spółek z sektora IT czy technologicznych, które nawet zyskały na obecnej sytuacji. Warto też zauważyć, że małe firmy były w defensywie przez cały 2017 i 2018 r., a dopiero w końcówce 2019 r. nieco odżyły. Jeśli miałbym oceniać wagę czynników wzrostowych, to za najważniejszy uznałbym aspekt bardziej tradingowy – powrót dużej rzeszy inwestorów indywidualnych na GPW, a dla nich spółki małe, z dużą zmiennością, są najbardziej łakomym kąskiem – ocenia Łukasz Rozbicki, zarządzający w MM Prime TFI. Jego zdaniem to zarówno szansa na dalsze wzrosty, bo ta grupa cały czas jest mocno aktywna na GPW i w ostatnich miesiącach dobrze zarobiła, ale też ryzyko, bo w dłuższej perspektywie duży udział inwestorów indywidualnych we wzrostach może skończyć się dotkliwą i nagłą przeceną, bo to grupa szczególnie narażona na uleganie behawioralnym heurystykom (np. zachowania stadne).

Zdaniem Ryszarda Rusaka, dyrektora ds. akcji w Generali Investments TFI, fundamentalnie atrakcyjni są producenci gier czy spółki biotechnologiczne przyciągające zarówno inwestorów indywidualnych, jak i instytucjonalnych. – Stąd silny rozdźwięk wyników pomiędzy funduszami małych i średnich spółek a uniwersalnymi – zaznacza. Dodaje, że zalew płynności i rekordowo niskie stopy procentowe spowodowały, że inwestycje o niskim ryzyku mają bardzo niskie rentowności. – Globalnie inwestorzy niedoważają w swoich portfelach akcje, utrzymując wysoki poziom gotówki. Ewentualne korekty rynkowe będą wykorzystywane do zakupów akcji – uważa Rusak. Jego zdaniem nie czeka nas silna korekta na giełdach, nawet w razie negatywnego scenariusza pandemii.

– Jesień przyniesie diametralną zmianę postrzegania gospodarki przez inwestorów: pojawią się pierwsze znaczące efekty pandemii w postaci bankructw czy spadku dochodu rozporządzalnego gospodarstw domowych, co negatywnie wpłynie na sferę realną. Inwestorzy żyją teraz w bańce i panuje myślenie typu „nic się nie stało, stopy są tak niskie, że tylko akcje są właściwą inwestycją, nawet jak zyski spółek spadły kilkadziesiąt procent". Bańka małych spółek może skończyć się podobnie jak ta w 2007 r., czyli znacznymi spadkami cen. Wtedy panowała podobna atmosfera – „WIG20 to stare branże, przyszłość należy do MiŚ-ów". Wystarczy, że inwestorzy stwierdzą, że pora realizować wysokie zyski – studzi nastroje Marcin Materna, dyrektor działu analiz Millennium DM. Jego zdaniem wśród inwestorów panuje błędne przekonanie, że teraz akcje mogą tylko rosnąć.

Wyceny już nie takie niskie

Rozbicki zwraca uwagę, że biorąc pod uwagę wyceny wskaźnikowe według prognoz na przyszły rok (np. C/Z czy EV/EBITDA), nie widać, aby sWIG80 był przewartościowany względem WIG. – Jest wręcz przeciwnie. Z tej perspektywy nie widzę większego zagrożenia, aczkolwiek z czasem może okazać się, że wyceny niektórych firm, których wyniki tylko czasowo zostały podbite, stały się zbyt „wymagające" – dodaje.

Zdaniem Pawlaka sWIG80 zdyskontował w znacznej mierze relatywnie dobre wyniki, a wyceny stają się coraz trudniejsze do uzasadnienia zakupów. – Część spółek notowana jest z wygórowanymi wskaźnikami wycen, a zyski mogą okazać się gorsze niż oczekiwania inwestorów. Nadal można jednak znaleźć również firmy, które mogą poprawiać wyniki w kolejnych okresach, a ich wyceny się są jeszcze nadmiernie wysokie. W następnych miesiącach relatywnie dobrze powinien zachowywać się sektor budownictwa, korzystając z niższych cen surowców oraz spadających kosztów pracowniczych. Niezmiennie preferowany powinien być też sektor biotechnologii oraz spółki technologiczne – dodaje ekspert Baltic Capital TFI.

Materna wskazuje, że wyceny są wyższe niż te uznawane za nieatrakcyjne w styczniu i to w warunkach normalnego funkcjonowania gospodarki. – Oczywiście jest grono spółek, które zyskały na pandemii, ale nawet to nie uzasadnia znacznych wzrostów cen akcji. Ceny dyskontują poprawę wyników, ale ta nie przyjdzie szybko, a powrót do rezultatów z 2019 r., i tak słabych z różnych powodów, będzie trwał dłużej, niż się wydaje optymistom – dodaje specjalista Millennium DM.