Debiut JSW może być najlepszym spośród spółek węglowych

Odnosząc wyniki Jastrzębskiej Spółki Węglowej za I kwartał do giełdowej wyceny europejskich firm z branży, można szacować, że wartość JSW to około 15,5 mld zł

Nasze szacunki opieramy na wskaźnikach?porównawczych uwzględniających zysk netto, wartość księgową, EBITDA (zysk operacyjny plus amortyzacja) oraz przychody ze sprzedaży. Daje to wycenę jednej akcji JSW (po podziale akcji przez 10, który już nastąpił) na około 142 zł. Wycena jest jeszcze wyższa, gdy uwzględnimy tylko firmy z branży notowane na warszawskiej giełdzie (czyli New World Resources, Bogdankę i Sadovaya Group). Używając tych samych parametrów, można szacować, że wartość JSW sięga nawet 19 mld zł, co z kolei daje cenę na poziomie 174 zł za sztukę.

[srodtytul]Hit na koniec sezonu[/srodtytul]

Wartość spółki to jedno, a cena w ofercie to zupełnie inna sprawa. W znacznej mierze zależy ona od perspektyw rozwoju danej firmy (te w przypadku JSW są niezłe), ale też od aktualnych nastrojów na światowych giełdach. Tu mimo ostatnich słabych danych na temat światowej gospodarki nastroje są wciąż prowzrostowe.

Inwestorzy instytucjonalni będą gwarantowali ewentualny sukces oferty. Warto zwrócić uwagę, że w czerwcu oferta JSW nie będzie miała większej konkurencji, jeśli chodzi o IPO w Europie, co może zwiększyć zainteresowanie kapitału zagranicznego. Biorąc pod uwagę naszą nawet najniższą wycenę, wartość całej oferty to prawie 5,6 mld zł. W tym czasie w Europie największe planowane IPO to oferta francuskiej firmy Verallia warta około 1,4 mld dol. W sumie największe przewidziane na czerwiec oferty mają wartość (łącznie z JSW) około 6 mld dol.

Ale resort musi zaoferować odpowiednie dyskonto inwestorom, by zachęcić ich do zakupów. Kiedy w 2009 roku sprzedawał akcje Bogdanki, pod względem rynkowych wskaźników spółka była wyceniana z około 18-proc. dyskontem. Zakładając więc, że i tym razem będzie podobnie, wycena firmy może wynieść około 12,7–15,6 mld zł, a wartość całej oferty publicznej 4,6–5,6 mld zł.

[srodtytul]Dobry moment[/srodtytul]

Jarosław Zagórowski, prezes JSW, powiedział „Parkietowi”, że obecny termin debiutu jest dla spółki najlepszy z możliwych, lepszy nawet niż poprzednie (firma była szykowana na giełdę m.in. w 2005 r.). Najważniejszym powodem są utrzymujące się na najwyższym w historii poziomie ceny węgla koksowego i koksu – produktów JSW. Z danych DM PKO BP (oferujący JSW) wynika, że cena węgla koksującego w kwietniu wzrosła do rekordowego poziomu ok. 771 zł za tonę (wzrost o 22 proc. miesiąc do miesiąca i aż 51 proc. rok do roku). Cena węgla koksującego typu hard (najlepszej jakości) wzrosła do najwyższego poziomu w historii – ok. 891 zł za tonę. Jeśli koniunktura się utrzyma, można się spodziewać, że ceny akcji Jastrzębia będą drożeć.

Jastrzębie zamierza się dzielić zyskami ze swoimi akcjonariuszami. To odwrotna sytuacja niż w Bogdance, która w prospekcie emisyjnym zapowiedziała, że do 2011 r. zarząd będzie rekomendował zatrzymywanie zysku w spółce z przeznaczeniem na inwestycje. Jednak nowi akcjonariusze zadecydowali już o dywidendzie za 2010 r. NWR ze swoimi akcjonariuszami dzieli się zyskiem przez cały czas.

W tym roku zarząd JSW rekomendował państwowemu właścicielowi, by rekordowy zysk został podzielony pomiędzy Skarb Państwa i pracowników (nagroda z zysku w wysokości jednej podstawowej pensji), ale by większość pieniędzy pozostała w spółce na inwestycje (walne odbędzie się przed końcem czerwca). Zagórowski zapowiedział, że w kolejnych latach spółka chce część zysku oddawać inwestorom.

[srodtytul]Bez nowej emisji[/srodtytul]

Nie wiadomo, kiedy spółka wyemituje nowe akcje. – Planujemy finansować inwestycje ze środków własnych, a następnie z kredytów, ewentualnie obligacji, które dziś są z naszego punktu widzenia korzystniejsze. Nowa emisja akcji byłaby dopiero kolejnym krokiem – tłumaczy prezes.

Pod tym względem debiut JSW też będzie się różnić od Bogdanki i NWR. Lubelski Węgiel emitował w czerwcu 2009 r. nowe akcje, wchodząc na giełdę (skarb pierwsze swoje sprzedał pół roku później). NWR debiutując w 2008 r., wyemitował 13,5 mln nowych akcji (dotychczasowy akcjonariusz sprzedał 69,5 mln akcji, ponadto 12, 45 mln akcji istniejących objętych zostało w ramach opcji dodatkowego przydziału na pokrycie działań stabilizacyjnych). W JSW natomiast swoje akcje sprzeda tylko SP. Będą dwie niewielkie dodatkowe emisje. Pierwsza – na przejęcie Kombinatu Koksochemicznego Zabrze, druga – dla pracowników, którzy nie są uprawnieni do objęcia ich za darmo.

Debiut JSW może być lepszy niż NWR i Bogdanki. NWR w pierwszym dniu dał zarobić 7,3 proc., a Bogdanka prawie 20?proc.

[ramka][srodtytul]Branża węglowa jest mocno wrażliwa na globalną koniunkturę[/srodtytul]

Wejście JSW do obrotu sprawi, że branża węglowa na GPW przeskoczy do zupełnie innej ligi. Jeśli trzymać się wycen analityków, według których spółka warta jest od kilkunastu miliardów do nawet powyżej 20 mld zł, to kapitalizacja JSW powinna być przynajmniej dwa razy większa niż łączna wartość rynkowa notowanych już na giełdzie trzech firm węglowych (Bogdanki, NWR i Sadovaya). Jest to kolejna po energetyce branża, która ma szansę w krótkim czasie osiągnąć znaczącą pozycję na GPW (niecałe dwa lata temu energetyka była reprezentowana przez nieliczne i głównie stosunkowo niewielkie spółki; obecnie już trzy są w składzie WIG20). Będzie to oznaczało jednocześnie zwiększenie i tak licznie reprezentowanych sektorów o typowo surowcowym charakterze (to z kolei sprawi, że polska giełda jeszcze bardziej będzie zbliżona do tzw. rynków wschodzących).

Do jakich wniosków można dojść, biorąc pod uwagę dotychczasową, stosunkowo krótką historię notowań przedsiębiorstw węglowych na warszawskim parkiecie? Wszystko wskazuje na to, że branża ma charakter cykliczny, co oznacza, że jej kondycja i notowania są szczególnie zależne od koniunktury (zwłaszcza tej panującej na świecie). Cykliczność ma to do siebie, że w trakcie hossy akcje drożeją szybciej od indeksów giełdowych, w trakcie bessy zaś sprawują się wyjątkowo słabo. Szczególnie widać to w przypadku NWR, którego walorami można handlować już od ponad trzech lat. W trakcie bessy, gdy ostro w dół szły ceny surowców, kurs spółki zanurkował o 90 proc., a od czasu zakończenia załamania odbił się do tej pory o około 300 proc. Wysoką zmiennością cechuje się też notowana od dwóch lat Bogdanka, której kurs od debiutu podwoił się dzięki sprzyjającej sytuacji gospodarczej.

Wiele wskazuje jednocześnie na to, że kierunek dla cen akcji w branży wyznaczają trendy panujące w globalnej branży węglowej. Widać to np., jeśli nałożymy wykres kursu Bogdanki na notowania obliczanego przez Bloomberga światowego indeksu spółek wydobywających węgiel (w którym, co ciekawe, dominującą pozycję zajmują przedsiębiorstwa chińskie). Na razie trendy na świecie są ciągle korzystne (indeks jest nieopodal szczytów hossy). Akcjonariusze JSW powinni trzymać kciuki, by sytuacja ta nie uległa dramatycznej zmianie (np. pod wpływem obaw o światowy popyt na surowce).

[srodtytul]Ważniejsza koniunktura na rynku stali niż w energetyce[/srodtytul]

JSW jest największym w UE producentem węgla koksowego, bazy do produkcji stali. W grupie spółki znajduje się już koksownia Przyjaźń, a w momencie upublicznienia włączony zostanie do niej Kombinat Koksochemiczny Zabrze (trzy koksownie). Obecnie ceny węgla koksowego na świecie biją rekordy (ponad 300 dol. za tonę), dlatego moment na debiut spółki jest bardzo dobry. JSW produkuje też węgiel energetyczny, ale w 2010 r. było to tylko 4,2 mln ton z 13,3 mln ton całej produkcji. Bogdanka natomiast produkuje wyłącznie węgiel energetyczny, a NWR energetyczny i koksowy, ma także koksownie. Dlatego profil działalności JSW można próbować porównać do NWR. Jednak Jastrzębie ma większe zasoby węgla, zwłaszcza koksowego.

Spółka nie jest więc szczególnie wrażliwa na wahania na rynku energetycznym. W przypadku Bogdanki bowiem zmniejszenie zapotrzebowania na paliwo dla elektrowni jest istotne, w JSW natomiast ważniejsza jest koniunktura na rynku stali. A ta zależy np. od sytuacji na rynku budownictwa. Przykładem był kryzysowy rok 2009. Wtedy JSW odnotowała 669 mln zł straty netto, podczas gdy inne spółki węglowe, produkujące głównie węgiel energetyczny, miały zyski. Jednak w perspektywie kolejnych lat prognozy mówią o dobrej koniunkturze na stal, choć trzeba się liczyć z korektami cen węgla koksowego. Ale i z konkurencją. Ruszyła bowiem eksploatacja płytkich złóż np. w Mongolii, gdzie wytworzenie tony paliwa kosztuje ok. 18 dol. [/ramka]

[[email protected]][/mail]

[[email protected]][/mail]