Do piątku dane za III kwartał opublikowało już 56 proc. spółek, w tym niemal cała czołówka indeksu S&P 500 (poza Nvidią i Berkshire Hathaway). Na papierze wszystko wygląda śpiewająco, w 82 proc. przypadków zyski okazywały się wyższe od konsensusu, w 75 proc. lepiej wyglądały przychody. Statystyki te wypadają lepiej niż zazwyczaj w ciągu ostatnich pięciu lat (konsensusy zysków były w tym czasie przebijane w 76 proc. przypadków), ale ostatnie kwartały każą sobie zadać pytanie, w jakim stopniu wynika to z postępującego procesu zaniżania oczekiwań. Implikowana obecnie dynamika zysków na poziomie 36,6 proc. r./r. wygląda imponująco, ale to „tylko" 9,2 pkt proc. więcej, niż spodziewano się na koniec września. Skala pozytywnych niespodzianek trzy miesiące temu była trzykrotnie większa.

Tak jak wtedy, w końcówce lipca i na początku sierpnia, wyrażaliśmy związany z wynikami optymizm, widząc w nich argument za kontynuacją hossy, tak teraz trudno nam znaleźć powody panujących na Wall Street euforycznych nastrojów. Wprawdzie wartość predykcyjna wskaźników w rodzaju Fear & Greed jest wątpliwa, ale wskazywana obecnie „ekstremalna chciwość" wpisuje się w nasze przekonanie, że przed końcem roku powinniśmy zobaczyć przecenę o 7,5–15 proc. (wskazanie naszego modelu).

Od czasu pierwszej fali pandemii półtora roku temu nie było kwartału, w którego pierwszym miesiącu prognozy zysków były rewidowane tak niewiele w górę. W tym momencie wyliczony przez FactSet wyprzedzający wskaźnik cena/zysk dla S&P 500 ponownie przekroczył 21 i potrzebna byłaby 13-proc. korekta, by przy niezmienionych prognozach wrócił do pięcioletniej średniej. Oczywiście łatwo powiedzieć, że w II kwartale 2020 r. też byliśmy tak wysoko, a sprzedaż akcji w tamtym czasie okazałaby się potwornym błędem. Szkopuł w tym, że wtedy gigantyczne programy monetarne, a tym bardziej fiskalne, dopiero się rozpędzały, budując wyraźnie asymetryczny dodatni bilans ryzyka. Dziś mamy przeciwną sytuację, a tapering w USA i podwyżki stóp w wielu innych krajach na świecie przychodzą w momencie, gdy wzrost wyraźnie słabnie. Co więcej, można podejrzewać, że z powodu wysokiej inflacji banki centralne będą wykazywały mniejszą niż do tej pory skłonność, by wspierać rynek akcji przy niewielkich nawet przecenach. Oczywiście precyzyjne przewidywanie korekt Wall Street jest praktycznie niemożliwe, ale średnioterminowo nie widzimy w tym momencie wielu argumentów za zakupem amerykańskich akcji. ¶