Ostrożnie z obligacjami

Zarządzający funduszy emerytalnych preferują teraz obligacje o krótszych terminach zapadalności. To efekt ubiegłorocznego załamania cen na rynku papierów skarbowych i obaw o stan finansów publicznych.

Obligacje od początku stanowią największą część portfeli inwestycyjnych funduszy emerytalnych.

I one też były głównym źródłem zysków OFE. Działo się tak dzięki obniżkom stóp procentowych, które rozpoczęły się w 2001 r.

Na początku 2003 r. większość zarządzających OFE oczekiwała zysków z obligacji, choć nie tak dużych jak te, które udało się

na tych papierach osiągnąć

w poprzednich latach. W rezultacie udział obligacji w aktywach rósł - o ile na początku 2003 r. stanowiły one 67% aktywów OFE,

to w połowie roku było to już blisko 71%.

Załamanie cen

Jednak w połowie roku sytuacja się zmieniła. Ceny papierów dłużnych zaczęły spadać. I to szybko. Powodem były przede wszystkim obawy o stan finansów publicznych. W kolejnych miesiącach było coraz gorzej. Resort finansów nie był w stanie sprzedać obligacji, bo nabywcy żądali coraz wyższej rentowności. Zdarzało się nawet, że na rynku międzybankowym nie było chętnych do zakupu papierów. Na dodatek, każde posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej przynosiło inwestorom coraz większą pewność, że nie będzie kolejnych cięć stóp procentowych. Przynajmniej dopóki nie zostanie zmieniony skład RPP.

Rzeczywiście - pod koniec roku praktycznie każdy kandydat do RPP mówił o konieczności szybkiego cięcia stóp procentowych. Przyniosło to odbicie na rynku papierów dłużnych. Jednak im bliżej kandydaci do RPP byli wyboru, tym ich wypowiedzi były ostrożniejsze. A na rynek znowu wrócił pesymizm, pobudzany jeszcze obawami o to, czy uda się wicepremierowi Jerzemu Hausnerowi przekonać rząd i partie koalicji do swojego programu oszczędnościowego.

W rezultacie fundusze emerytalne zdecydowały się z jednej strony na zmniejszenie udziału obligacji w portfelach, z drugiej zaś - preferowały krótkie papiery. Pod koniec roku obligacje stanowiły już tylko 62,21% aktywów OFE,

a średnia zapadalność portfela dłużnego wyniosła - wg danych PTE ING Nationale-Nederlanden - nieco ponad 2 lata. Tymczasem w czerwcu były to prawie trzy lata.

Obawy pozostały

W tym roku zarządzający funduszami emerytalnymi są bardzo ostrożni w ocenach rozwoju sytuacji na rynku papierów dłużnych. Przede wszystkim nie wiadomo, co zrobi nowa Rada Polityki Pieniężnej. Wprawdzie większość analityków spodziewa się redukcji stóp procentowych o 50-75 pkt

bazowych, jednak dopuszczają także i inną możliwość. Taką,

że stopy spadną o 25 pkt bazowych albo w ogóle. Rośnie bowiem inflacja, rośnie także tempo wzrostu PKB - a to może skłonić Radę do dużej ostrożności.

Na dodatek - nie wiadomo,

w jakim stopniu obniżki stóp odbiją się na rynku papierów dłużnych. Plany emisyjne na ten rok są tak duże, że inwestorzy być może nie będą chcieli kupować obligacji skarbowych bez coraz większej premii.

O wycenach obligacji będzie decydować to, jakie oszczędności uda się wygospodarować w tegorocznym budżecie i ile pieniędzy uda się uzyskać z prywatyzacji

w tym roku. Te czynniki będą miały wpływ na ograniczenie lub przyspieszenie tempa wzrostu długu publicznego. Im bliżej będzie on granicy 55% PKB, tym bardziej nerwowo będą reagować

inwestorzy.

Poza tym analitycy oczekują, że w II połowie roku może rozpocząć się cykl podwyżek stóp procentowych na najważniejszych rynkach finansowych świata. A jeśli stopy w USA czy Eurolandzie pójdą do góry, powiększy to zyskowność tamtejszych papierów dłużnych. Wtedy także i polskie Ministerstwo Finansów będzie musiało zgodzić się na sprzedaż obligacji po niższych cenach, aby inwestorzy chcieli je nadal kupować.

Popularne papiery

nieskarbowe

Obawy o budżet powodują, że fundusze emerytalne coraz bardziej interesują się innymi, nieskarbowymi papierami dłużnymi. Jest jeszcze jeden czynnik - ich zyskowność. Obligacje emitowane przez firmy czy samorządy są zwykle oprocentowane wyżej czy też mają wyższą rentowność niż papiery skarbowe. W sytuacji gdy te ostatnie dawały kilkanaście procent zysku rocznie, wyższa o 1-2 pkt procentowa rentowność innych obligacji nie stanowiła zbyt wielkiej zachęty dla zakupu papierów komercyjnych. Jednak w tym roku obligacje skarbowe mają dać 5-6-proc. zwrot. I w tej sytuacji owe 1-2 pkt procentowe stanowią dla zarządzających poważną pokusę.

Ale problem z papierami komercyjnymi jest nieco inny. Wartość emisji jest na tyle mała, że nawet małym funduszom nie opłaca się ich kupować. Dlatego też największą pozycję w portfelach nieskarbowych papierów dłużnych OFE stanowią obligacje Europejskiego Banku Inwestycyjnego. Dodatkowym atutem jest fakt, że wiarygodność kredytowa emitenta jest wyższa niż państwa polskiego.

W ubiegłym roku po raz pierwszy w historii w portfelach OFE pojawiły się listy zastawne. Ich emitentem jest Rheinhyp-BRE. Do tej pory fundusze nie mogły kupować listów, które nie były dopuszczone do publicznego obrotu. To było przyczyną, dla której ten bank hipoteczny zdecydował się na notowanie swoich papierów na CeTO. Na koniec roku OFE posiadały listy zastawne o wartości ponad 85 mln zł, co stanowi ok. 20% łącznej wartości obu emisji tych papierów (Rheinhyp-BRE do tej pory wyemitował dwie transze listów, po 200 mln zł każda).

Depozytów dużo więcej

Na koniec 2003 roku OFE zdeponowały w bankach blisko 3,8% aktywów (część z depozytów została zamieniona na bony skarbowe, które zaliczyliśmy do papierów dłużnych). Najwięcej fundusze ulokowały w bankach Pekao i BRE. W 2002 roku rzadkością była sytuacja, kiedy OFE trzymały w bankach więcej niż 3% aktywów. Tymczasem w lutym i marcu tego roku było to odpowiednio 4,77 i 4%.