Powtórka z jesieni 2003 r.?

Publikacja w ostatnich dniach przez największe firmy dobrych i bardzo dobrych wyników za III kwartał nie dała warszawskiej giełdzie impulsu do kontynuacji zwyżki z przełomu października i listopada. WIG20 utknął przy silnym oporze związanym z luką bessy z 6 października oraz 61,8-proc. zniesieniem przeceny z ubiegłego miesiąca.

Kluczowym pytaniem jest w obecnej sytuacji to, jaki charakter ma obserwowana od dwóch tygodni poprawa koniunktury. Czy jest to jedynie mocne odbicie po silnej przecenie, czy też początek nowej fali hossy?

Analogia z sytuacją

sprzed dwóch lat

Sytuacja na naszych rynkach finansowych, gdzie w ciągu ostatnich sześciu tygodni na wartości tracą nie tylko akcje, ale też obligacje i waluta, skłania do zastanowienia się nad analogią z tym, co obserwowaliśmy na jesieni 2003 r. Wtedy WIG20 w pierwszej fali spadkowej, trwającej przez cały wrzesień, stracił ponad 13%, teraz trochę ponad 10%. Tę różnicę można wiązać z dysproporcją pomiędzy skalą zwyżek, poprzedzających oba ruchy w dół. Jednocześnie prawie identyczna jest skala aprecjacji złotowej ceny koszyka walut złożonego w 60% z euro i 40% z dolara. W obu przypadkach przez półtora miesiąca od ustanowienia lokalnego dołka (8 sierpnia 2003 r. i 21 września 2005 r.) jego notowania podniosły się o 5%. Natomiast porównując obecną wyprzedaż obligacji z tą sprzed ponad dwóch lat widać, że przybiera ona bardziej gwałtowny charakter. Zarówno teraz, jak i wtedy, kluczowymi czynnikami osłabienia na rynku papierów skarbowych była sytuacja na amerykańskim rynku oraz odsunięcie w czasie perspektywy przyjęcia euro przez Polskę i Węgry. Bardziej dynamiczny charakter obecnego wzrostu zyskowności obligacji może się wiązać z tym, że tym razem zaczął się on z niższego poziomu.

Realny powrót do spadku

Główną wadą takiej analogii jest to, że dwa lata temu była mniejsza niż teraz synchronizacja ruchów na tych trzech rynkach. Wyprzedaż obligacji zaczęła się sporo wcześniej. Pociągnęła za sobą spadek złotego, a na samym końcu zaczęły tracić akcje. Tym razem pogorszenie nastrojów na rynkach obligacji i walutowym tylko o kilka dni wyprzedziło rozpoczęcie zniżki na giełdzie. Z tego punktu widzenia obecna sytuacja wygląda gorzej niż na jesieni 2003 r.

Podążając za tą analogią, w kolejnych tygodniach można się spodziewać powrotu niedźwiedzi na giełdowy parkiet. Sprowadzą one WIG20 poniżej październikowego dołka przy 2293 pkt. Równocześnie na rynku papierów skarbowych jest szansa na uspokojenie, ale trudno liczyć na poprawę notowań. Trzeba mieć też świadomość, że to jeszcze nie koniec spadku cen. Głównym elementem ryzyka jest sytuacja na amerykańskim rynku obligacji. Wykres rentowności tamtejszych 10-latek od blisko trzech tygodni ustabilizował się na wysokości wiosennej górki (ok. 4,6%). Wyraźne wyjście ponad nią zapowie zapewne udany atak na szczyty z połowy 2004 r. (4,87%). To wywołałoby jeszcze większe niż teraz zaniepokojenie inwestorów.

Na utratę wartości nadal będzie narażony złoty. Takie oczekiwania wspiera bardzo prawdopodobny dalszy spadek notowań euro wobec dolara. Przełamanie przezeń bariery 1,182-1,19 USD pozwala liczyć na osiągnięcie poziomu ok. 1,1 USD.

Abstrahując od wpływu mocniejszego dolara na postrzeganie aktywów z rynków wschodzących, zmiana trwającej w latach 2002-2004 tendencji zwyżkowej euro do dolara ma niekorzystne przełożenie na polską gospodarkę, w której spora część importu jest rozliczana w dolarach, natomiast eksport kierowany jest głównie na rynki, gdzie rozliczenia następują w euro. To grozi pogorszeniem rentowności przedsiębiorstw.

Zbyt płytka korekta

Trzy dotychczasowe korekty rozpoczętej na wiosnę 2003 r. hossy (z jesieni 2003 r., wiosny 2004 i 2005 r.) wyczerpywały swój potencjał w okolicy 50-proc. zniesienia poprzedzających ją fal zwyżkowych. Tym razem spadek zatrzymał się jeszcze przed dotarciem do 38,2-proc. zniesienia. To przekonuje, że wśród inwestorów dość szybko pojawiła się nadzieja na powrót hossy. Najpierw - w drugiej połowie października - zaowocowało to niechęcią do pozbywania się papierów po niższych cenach, a potem skłonnością do zakupów po coraz wyższych kursach.

Sygnałów, że byki popełniły falstart, jest więcej. Zniżka od ostatniego szczytu była słabsza niż w przypadku wcześniejszych korekt. Dzienne MACD i RSI zatrzymały się powyżej poziomów, do których docierały w momencie formowania trwalszych dołków na przestrzeni ostatniego 2,5 roku. Również histogram tygodniowego MACD dopiero spadł poniżej poziomu równowagi i dużo mu brakuje do osiągnięcia wartości odnotowanych w IV kwartale 2003 r. oraz II kwartale 2004 r. i 2005 r. Ta sama uwaga dotyczy tygodniowego Stochastica. Te wszystkie elementy prowadzą do wniosku, że rynek czekają jeszcze zniżki, które doprowadziłyby do wystąpienia cech charakterystycznych dla dotychczasowych korekt hossy.

Ropa tanieje

Pod względem tegorocznej stopy zwrotu w gronie największych spółek zdecydowanie przewodzą PKN i KGHM. Zyskały one po prawie 60%. To ponad dwa razy więcej niż duże banki i trzy razy więcej niż TP.

Spółki paliwowe cieszyły się dużym wzięciem na całym świecie. Teraz jednak nie mogą odzyskać dotychczasowego blasku. Opuszczenie w środę przez wykres ceny ropy miesięcznej konsolidacji przekonuje, że taka sytuacja może się utrzymać. Międzynarodowa Agencja Energii czwarty miesiąc z rzędu obniżyła prognozę popytu na ropę w 2006 r. Inwestorzy dochodzą do wniosku, że ubiegłoroczny silny wzrost zapotrzebowania ze strony Chin (odpowiadają za prawie jedną trzecią dodatkowego popytu) był wyjątkiem, a nie trwałym zjawiskiem. Pojawienie się przekonania, że dotychczasowe prognozy dotyczące wzrostu popytu i cen ropy były przesadzone, doprowadziłoby do odreagowania przez notowania surowca oraz koncernów paliwowych hossy z ostatnich lat.

Brakuje mocniejszych argumentów - poza dość silną w przeszłości ujemną korelacją ceny miedzi z dolarem - na poparcie tezy, że pogarszają się perspektywy przed KGHM. Notowania surowca trzymają się zadziwiająco mocno, drożeją waluty wobec złotego, co poprawia warunki eksportu, który odpowiada za dwie trzecie sprzedaży. Kłopoty miedzi z przebiciem bariery 4 tys. USD za tonę stanowią jednak ostrzeżenie, że i dla tego rynku mogą nadejść gorsze czasy. PKN i KGHM mają prawie 29-proc. udział w indeksie WIG20.