Trudno będzie o dalszy wzrost

Oczekiwane połączenie Pekao z BPH i dobre wyniki finansowe sprawiają, że średnia roczna stopa zwrotu z inwestycji w akcje banków sięga 40%, bez uwzględniania dywidend. Jest wątpliwe, żeby taka sytuacja utrzymała się w najbliższej przyszłości.

Tak jednak jak cała giełda, sektor bankowy znalazł się w tym roku w cieniu surowcowego tandemu PKN-KGHM. Mimo wysokich stóp zwrotu wskaźnik siły relatywnej, mierzącej zachowanie indeksu WIG Banki względem WIG20, od początku roku znajduje się w trendzie bocznym. Banki wypadały z reguły słabiej, kiedy wartość głównego indeksu rosła, natomiast wyróżniały się w okresach spadkowych korekt. Jednak po tym, jak taniejąca ropa rozbiła duet PKN-KGHM, notowania tego sektora ponownie wysuwają się na pierwszy plan.

Trend długoterminowy

jest wzrostowy...

Czy banki utrzymają pozycję stabilizatora notowań, czy staną się giełdowym liderem ciągnącym rynek w górę? Nie ulega wątpliwości, że trend długoterminowy jest wzrostowy. Indeks WIG Banki zanotował historyczne maksimum 19 września, Indeks Banki, wyliczany przez Parkiet, pobił rekord na sesji w środę. Obydwa wskaźniki znajdują się nad długoterminowymi liniami trendu wzrostowego. Pewnemu pogorszeniu uległa sytuacja techniczna oficjalnego giełdowego indeksu - wskaźnik spadł poniżej przyspieszonej linii trendu, po czym wykonał ruch powrotny w jej kierunku. Próba przebicia tego oporu, podjęta na początku miesiąca, zakończyła się niepowodzeniem. Od trzech tygodni indeks znajduje się w trendzie bocznym - m.in. nie wziął udziału w wybiciu w górę, które w poprzedni piątek stało się udziałem WIG20. To oczywiście nie wyklucza powrotu do długoterminowej hossy, choć statystyka przemawia przeciw posiadaczom giełdowych akcji.

...ale korekta może potrwać

Przeciw dalszemu wzrostowi kursów już w tym momencie przemawia kilka elementów. Między majem i wrześniem 2005 roku zwyżka w branży znacznie przyspieszyła. Przed dwoma miesiącami notowania znalazły się przeszło 20% ponad średnią ze 100 sesji. Okazuje się, że w przeszłości taka sytuacja zachęcała inwestorów do realizacji zysków. Średnia 3-miesiączna i 6-miesięczna stopa zwrotu, w sytuacji kiedy WIG Banki jest przynajmniej 20% ponad 100--sesyjną średnią, wynosi odpowiednio -3,9% i -7,3%. Choć zatem zasada inwestowania zgodnie z trendem skłania do kupowania akcji banków, to jednak statystyka pokazuje, że nie w każdej sytuacji przynosi to dobry efekt.

Ostatnią sesją, na której WIG Banki znajdował się w ponad 20-proc. odległości od średniej ze 100 sesji, był 5 października. Od tamtej pory wartość indeksu obniżyła się o 3,9%, czyli dokładnie tyle, ile wynosi norma na trzy miesiące (do 5 stycznia). Na tej podstawie możemy oczekiwać, że do końca roku wartość indeksu nie ulegnie zmianie, po czym zacznie spadać w pierwszym kwartale 2006 roku (żeby wyrobić półroczną "normę").

Teraz indeks przewyższa średnią o 12-15%. 3-miesięczna i 6-miesięczna stopy zwrotu dla 10-20% odległości od średniej są dodatnie. Po trzech miesiącach zmiana indeksu WIG Banki przekraczała 2% z prawdopodobieństwem 60%, a po sześciu miesiącach z prawdopodobieństwem 78%.

Wzrosło ryzyko

Jedną z cech charakterystycznych dla okresu, kiedy na wykresach kształtują się istotne szczyty, jest podwyższona zmienność notowań. Z tym zjawiskiem mamy do czynienia na całym rynku, w tym również w sektorze bankowym. W bieżącym roku, w odniesieniu do 2004 roku, zmienność mierzona wskaźnikiem TR zwiększyła się przynajmniej o 10% dla siedmiu z 11 banków, dla których jest możliwe policzenie tego wskaźnika. W ostatnim czasie najwyższą wartość w historii miał ATR z 10 sesji dla Pekao (z podobną sytuacją mieliśmy do czynienia, po istotnym wzroście notowań, we wrześniu 2003 roku - zbudowany wtedy szczyt zatrzymał zwyżkę kursu na ponad rok), Banku Austria, BPH, BZ WBK (podobny schemat jak w przypadku Pekao) i Millennium (ATR najwyższy od kilku lat). Warto zwrócić uwagę na obecność w tym gronie trzech spółek (BACA, BPH, Pekao), których losy ważą się w związku z fuzją włoskiej grupy UniCredito z niemiecką HVB.

Jeszcze jednym wskaźnikiem, który zapowiada kłopoty z pokonaniem zbudowanego na początku października na wykresie WIG Banki szczytu, jest roczna zmiana indeksu. W drugiej połowie września osiągnęła 50% - w przeszłości z tego poziomu zaczynał się spadek tego wskaźnika. W grudniu 2003 roku roczna stopa zwrotu obniżyła się do zera, podobnie jak w sierpniu 2004 roku. Odwrót z poziomu 50%, zapoczątkowany w maju 2005 roku, sprowadził roczną zmianę wartości indeksu do -20% w maju 2003 roku.

Zyski wciąż rosną

Podwyższona zmienność notowań, nadmierne oddalenie od 100-sesyjnej średniej i wysoka roczna zmiana indeksu WIG Banki sugeruje, że spadkowa korekta może się przedłużyć. Wyniki finansowe banków pokazują z kolei, że długoterminowy trend wzrostowy ma poparcie w fundamentach. Zysk netto sektora za cztery ostatnie kwartały wzrósł siódmy raz z rzędu, do 6,4 mld zł. To najwyższa wartość w historii. Rekordy na poziomie zysku netto zanotowały cztery największe banki: BPH, BZ WBK, Pekao i PKO BP oraz Fortis, Kredyt Bank, Millennium i Nordea. To ponad 60% wszystkich firm w branży - takim wynikiem nie może się poszczycić żaden giełdowy sektor. Jednocześnie przełamany został spadkowy trend, w jakim znajdowała się dynamika zysków. W II kwartale odnotowaliśmy poprawę o 4,9%, w III kw. o 10%. Uwagę zwraca także najwyższa od początku 2004 roku dynamika kredytów i depozytów. Wartość udzielonych kredytów osiągnęła na koniec III kw. 2005 r. 188 mld zł, co również jest rekordowym osiągnięciem. Na razie nie spełniają się scenariusze mówiące o negatywnym wpływie spadających marż odsetkowych na zyski banków.

W obraz nadmiernego optymizmu, który wyłania się ze statystyki notowań banków, nie wpisują się prognozy analityków. Atmosfera niepewności związana z przyszłymi zyskami stanowi dobrą pożywkę do kontynuacji długoterminowego trendu wzrostowego. Gdyby, podobnie jak giełdowi inwestorzy, również analitycy wykazywali nadmierny optymizm, byłby to sygnał, że przesilenie w branży może mieć długoterminowy charakter. Tymczasem utrzymująca się niepewność odnośnie do przyszłych wyników finansowych wydaje się dobrą pożywką do kontynuacji długoterminowego trendu wzrostowego. Z ostatnich rekomendacji wynika, że na koniec roku pięć z dziewięciu banków, które są oceniane, ma mieć niższy zysk za cztery kwartały niż teraz. W tym pogorszenie ma dotknąć dwie największe firmy w branży - Pekao i PKO BP. W perspektywie 2006 roku pesymizm specjalistów ujawnia się wobec średnich banków - na koniec przyszłego roku zyski Handlowego, ING BSK, Kredyt Banku i Millennium mają spaść średnio o 30%. Pięć największych banków, których akcje uwzględniane są przy wyliczaniu indeksu WIG20, zanotują umiarkowaną poprawę - ich zysk wzrośnie średnio (bez uwzględniania BRE) o 12,2%.

Ponieważ nic nie wskazuje, żeby w ostatnim kwartale 2005 roku pozytywny trend w zyskach miał zostać odwrócony, możemy spodziewać się kolejnych rekordów. Część spółek ma szansę skorzystać z efektu niskiej bazy - ich zyski za IV kwartał 2004 roku są istotnie niższe od kwartalnych rezultatów osiąganych w tym roku. W tym gronie wymienić można BPH (200 mln w IV kw. 2004 - średnia kwartalna w 2005 roku 236 mln zł), BRE (-386 mln - średnia 68 mln zł), BZ WBK (97 mln - średnia 138 mln zł), Fortis (17 mln - średnia 25 mln zł), Handlowy (98 mln zł - średnia 164 mln zł), Kredyt Bank (40 mln zł - średnia 108 mln zł) oraz PKO BP (298 mln zł - średnia 456 mln zł).