Rosną kursy tylko części spółek handlowych

Wobec obaw przed spowolnieniem światowej gospodarki akcje sektora sprzedaży dóbr trwałego użytku na rynkach wschodzących nie należą ostatnio do najbardziej udanych inwestycji

Szeroko pojęty sektor sprzedaży detalicznej tylko na pierwszy rzut oka stanowi jednolitą branżę, uzależnioną od dochodów i nastrojów konsumentów. Duże znaczenie ma rodzaj produktów, jakie sprzedają detaliści. Zupełnie odrębne grupy stanowią oferujący produkty cykliczne (których sprzedaż jest szczególnie wrażliwa na wahania koniunktury gospodarczej), takie jak sprzęt AGD, samochody czy odzież, a inną grupą są sprzedawcy dóbr niecyklicznych (pierwszej potrzeby), takich jak żywność i używki. Podział ten jest konsekwencją identycznej klasyfikacji producentów, którzy także w różnym stopniu odczuwają zmiany sytuacji gospodarczej. W tej analizie zajmiemy się sprzedażą detaliczną dóbr cyklicznych, a mówiąc inaczej - dóbr trwałego użytku.

Zróżnicowana

branża

Na polskiej giełdzie najważniejszą grupę w tym sektorze stanowią sprzedawcy odzieży i obuwia, tacy jak Artman, CCC, LPP czy Vistula & Wólczanka. Inną wyróżniającą się grupą są dostawcy części samochodowych (Inter Cars i JC Auto). Pozostałe działy sprzedaży (np. produktów luksusowych, jak biżuteria) są reprezentowane przez pojedyncze spółki. Podobnie sytuacja wygląda także na innych rynkach wschodzących, z tym że znaleźć tam można jeszcze spółki sprzedające (ale nie wytwarzające) sprzęt gospodarstwa domowego.

Zwłaszcza w przypadku odzieży podział na producentów i sprzedawców detalicznych bywa niekiedy dość trudny z tego powodu, że spółki najczęściej zajmują się oboma obszarami działalności jednocześnie. Przykładem jest wywodząca się z Hongkongu spółka Espirit Holdings Ltd. Wytwarza ona znane na świecie produkty z marką ESPIRIT, m.in. ubrania, buty i biżuterię. Pod tym względem po części należy do branży wytwórczej. Z drugiej strony spółka posiada też jednak ogromną sieć sprzedaży detalicznej w ponad czterdziestu krajach. Poza tym tylko część produkcji pochodzi z jej włas-nych fabryk - licencję na markę ESPIRIT mają także inni wytwórcy.

Jak widać w tabeli, nie przez przypadek pierwsze miejsca w branży sprzedawców detalicznych zajmują spółki z Hongkongu. Nie ma zresztą zgodności, czy ten przynależący do Chin region klasyfikować w ogóle jako rynek wschodzący. Zaskoczeniem może być natomiast fakt, że kolejne miejsca zajmują spółki z Chile czy z Meksyku.

Chilijska Falabella to sieć sklepów oferujących różnorodny sprzęt AGD, elektronikę, meble, odzież i inne dobra trwałego użytku (np. skutery). Jej spółka zależna Sodimac sprzedaje z kolei materiały do wykańczania domów. Można wręcz stwierdzić, że grupa Falabella to modelowy przykład omawianej branży. Akcji tego rodzaju przedsiębiorstw o wszechstronnej ofercie przynajmniej na razie nie można kupić na warszawskiej giełdzie - zazwyczaj stanowią własność zagranicznych koncernów. Chilijska Falabella też prowadzi zresztą ekspansję zagraniczną - działa także w Argentynie i w Peru.

Podobny ponadnarodowy charakter mają też inne koncerny z Ameryki Południowej. Przykładowo meksykańska Grupo Elektra jest aktywna także w Gwatemali, Hondurasie i w Peru. Grupa obok sprzedaży detalicznej działa także w finansach, oferując klientom swoich sklepów kredyty konsumpcyjne.

Południowoamerykańskie sieci detaliczne rozwijają się w szybkim tempie. Zysk netto Grupo Elektra był w II kw. o 120 proc. większy niż przed rokiem. W przypadku trzykrotnie większej Falabelli wzrost zysku wyniósł 21 proc. w stosunku do II kw. 2005 r. i 76 proc. w stosunku do II kw. 2004 r.

Dość charakterystyczne jest natomiast, że w branży tej - w przeciwieństwie do wielu innych sektorów - w niewielkim stopniu reprezentowane są Chiny. Detaliczni sprzedawcy dóbr trwałego użytku mają na chińskich giełdach znacznie mniejsze znaczenie niż wytwórcy tych produktów, co wynika w dużym stopniu z proeksportowego nastawienia chińskiej gospodarki.Polskie spółki

wśród średniaków

Pod względem kapitalizacji polscy sprzedawcy detaliczni wyraźnie odstają od największych spółek z tej branży na innych rynkach wschodzących. Największe polskie firmy o wartości liczonej w setkach mln USD - jak CCC czy LPP - plasują się raczej wśród spółek o średniej wielkości i są porównywalne do niektórych przedsiębiorstw chińskich czy tureckich.

To, czy ta różnica w kapitalizacji w stosunku do największych firm na rynkach wschodzących zacznie się zmniejszać, nie jest pewne. Już teraz bowiem polskie spółki są wyceniane stosunkowo wysoko w porównaniu z ich zagranicznymi odpowiednikami. W przypadku polskich sprzedawców detalicznych wskaźnik C/Z na poziomie 30-40 to raczej norma niż wyjątek. Na rynkach wschodzących jedynie część firm jest wyceniana na zbliżonym poziomie. Znaleźć też można jednak sporo spółek z C/Z nieprzekraczającym 10. W efekcie przeciętny C/Z dla sprzedawców na rynkach wschodzących to zaledwie 16.

Trudno natomiast doszukać się reguły pozwalającej stwierdzić, że np. zagraniczni sprzedawcy części samochodowych są generalnie wyceniani na zbliżonym poziomie. Przykładowo C/Z południowokoreańskiego Daewoo Motor Sales (pośredniczącego w sprzedaży aut i części zamiennych) jest kilkakrotnie wyższy niż C/Z tureckiego Dogus Otomotiv - spółki o zbliżonym profilu działalności. Można przypuszczać, że różnice w wycenach poszczególnych firm wynikać mogą ze stosunkowo małego zainteresowania globalnych inwestorów - przynajmniej w przypadku spółek o mniejszej kapitalizacji. Jest to sytuacja inna niż np. w przypadku koncernów paliwowych, które mimo że działają w różnych krajach, są wyceniane na zbliżonym poziomie.

Do podobnych wniosków można dojść, analizując zmiany kursów branży detalicznej. Jak widać w tabeli, tegoroczne wyniki z inwestycji w akcje spółek z tego sektora znacznie się między sobą różnią. Podczas gdy pojedyncze walory przyniosły od początku roku stopy zwrotu przekraczające nawet 80 proc., to nierzadkim przypadkiem są też straty. Różnice te widać choćby na rynku tureckim. Podczas gdy wartość akcji NET Turizm - oferującego różnorodne produkty przemysłu turystycznego (jak tradycyjne dywany, biżuterię i pamiątki) - zwiększyła się o jedną czwartą, to kurs Boyner Buyuk Magazacilik - sieci sklepów z odzieżą i produktami luksusowymi - zanurkował o 30 proc.