Wysokie wyceny akcji zatrzymały zwyżkę kursów

Notowania większości spółek z przemysłu metalowego nie nadążają za szerokim rynkiem. To konsekwencja tego, że wcześniejsza zwyżka wyniosła kursy akcji do poziomów, które trudno uzasadnić zyskami wypracowywanymi przez firmy

W ostatnich miesiącach wyhamowała zwyżka notowań większości spółek z przemysłu metalowego. Obecnie można wskazać właściwie tylko dwie z nich, które znajdują się nadal w trendzie wzrostowym - Ropczyce i Stalprodukt. W dość niejednoznacznej sytuacji są natomiast notowania Impexmetalu, które z formalnego punktu widzenia znajdują się w trendzie zwyżkowym (kolejne dołki położone są coraz wyżej), ale jest on na tyle słaby, że kurs niewiele odbiega od poziomu z sierpnia. Kursy pozostałych firm zakończyły zwyżkę w dwóch etapach. Pierwsza fala realizacji zysków przez inwestorów przypadła na maj. To właśnie wtedy tegoroczny szczyt ustanowiły notowania KGHM. Od tego czasu znajdują się w trendzie bocznym i należą do najsłabszych w porównaniu z szerokim rynkiem. Mniej więcej w tym samym czasie szczyt ukształtował się też na wykresie Zetkamy. Co ciekawe, mimo że spółka ta ma niewiele wspólnego z rynkiem miedzi (produkuje armaturę przemysłową i odlewy żeliwne), to od maja zachowanie jej notowań niewiele odbiega od zachowania KGHM. Wykres siły relatywnej obu spółek znajduje się w trendzie bocznym.

Przemysł metalowy

przeżywa korektę

Majowy krach wywołany ucieczką kapitałów z rynków wschodzących nie wywarł natomiast decydującego wpływu na notowania pozostałych spółek metalowych. Nawet jeśli część z nich ucierpiała wtedy w ślad za całym rynkiem akcji, to kursy szybko podniosły się i po paru miesiącach ustanowiły nowe maksima. Między czerwcem i wrześniem niektóre spółki odnotowały nawet skokową zwyżkę (m. in. Ferrum, Hutmen, Odlewnie).

Druga fala wyprzedaży nadeszła wczesną jesienią - we wrześniu i na początku października. Tym razem już mało która firma zdołała oprzeć się spadkom. Skala przeceny była na ogół proporcjonalna do wcześniejszej zwyżki. Jesienne załamanie było dla tej części przemysłu metalowego tym, czym majowy krach dla KGHM. Te spółki, które je przeżyły, nie zdołały dotąd wzbić się na nowe szczyty. Piętno tamtych wydarzeń szczególnie widać w przypadku Ferrum, Hutmenu i Odlewni. Względnie łagodnie zawirowania na rynku przeszła Alchemia, ale i jej notowania znajdują się w trendzie bocznym. Z kolei te nieliczne spółki, które praktycznie nie ucierpiały wczesną jesienią (Ropczyce i Stalprodukt) kontynuują trendy wzrostowe.

Rozbieżności w zachowaniu kursów poszczególnych firm z branży obrazuje obliczony przez PARKIET indeks cenowy przemysłu metalowego (każda spółka ma na jego wartość taki sam wpływ). Z jednej strony nadal wspina się on na nowe szczyty (m. in. za sprawą Ropczyc i Stalproduktu), co sugeruje, że ogólnie sytuacja w branży nie jest zła. Z drugiej strony zwyżka indeksu wyraźnie straciła impet, o czym świadczy chociażby fakt, że jego miesięczna zmiana spadła właśnie do zera. Taka sytuacja ostatni raz zdarzyła się w lipcu, a w najlepszym momencie w końcu września miesięczna zmiana przekraczała 20 proc.

Znaczny spadek

siły relatywnej

Chwile słabości przemysłu metalowego przypadły akurat na okres, w którym świetnie radzi sobie szeroki rynek. Wyhamowanie tempa indeksu cenowego branży metalowej zaowocowało w tej sytuacji szybkim spadkiem siły relatywnej względem Indeksu Cenowego Parkietu mierzącego zmiany notowań wszystkich akcji na GPW. Jakie stąd płyną wnioski? Skoro branża metalowa jest akurat w niełasce inwestorów, to niezbyt uzasadnione wydaje się obecnie zwiększanie zaangażowania w akcjach spółek wchodzących w jej skład kosztem innych lepiej radzących sobie branż. Dobrym momentem na taką decyzję byłby prawdopodobnie dopiero wyraźny wzrost siły relatywnej względem rynku. Z drugiej strony sam fakt relatywnej słabości branży jest jeszcze niewystarczającym uzasadnieniem dla pozbywania się papierów spółek, skoro indeks cenowy branży znajduje się wciąż w trendzie wzrostowym.Pozytywna tendencja, jaka trwa mimo ostatniego osłabienia, ma uzasadnienie w wynikach finansowych spółek. Wszystkie z nich w III kw. miały rekordowe lub przynajmniej największe w ostatnich latach 12-miesięczne przychody ze sprzedaży. Niemal każda z nich (z wyjątkiem Zetkamy) zdołała też wypracować największy od przynajmniej kilku kwartałów 12-miesięczny zysk netto. Z tarapatów wydostały się nawet Odlewnie, które w II kw. wyróżniały się negatywnie spadkiem 12-miesięczego zysku. Tym razem wzrósł on o 4 proc. Zawiodła jedynie Zetkama, zmniejszając 12-miesięczny wynik netto o 2,5 proc. W przypadku tej spółki regres trwa już właściwie od trzech kwartałów.

Ogółem wszystkie 9 spółek z branży metalowej zarobiło na czysto w ostatnich 12 miesiącach (do końca III kw.) ponad 3,8 mld zł. To o ponad 431 mln zł (12,6 proc.) więcej niż w ciągu 12 miesięcy zakończonych w II kw. Dla porównania: przed rokiem wynik wyniósł "tylko" ok. 2 mld zł. Od dwóch lat nie zdarzył się ani jeden kwartał, w którym 12-miesięczny zysk netto branży byłby niższy niż w poprzednim kwartale. Czynniki, które mogłyby zatrzymać tę pozytywną tendencję, musiałyby być zatem wyjątkowo silne. Jedyne co można sobie wyobrazić, to poważne osłabienie koniunktury gospodarczej, które uderzyłoby w popyt na produkty przemysłu. W chwili obecnej trudno dopatrzyć się tak niekorzystnych objawów.

Wyceny

na rekordowych poziomach

Prawdopodobny wzrost zysków spółek nie jest jednak równoznaczny z tym, że ich kursy znowu będą szybować w górę w zawrotnym tempie. Zachwianie zwyżki większości firm metalowych uzasadnione jest wysokimi wycenami ich akcji. W przypadku pięciu z nich obecna wartość wskaźnika cena/zysk jest najwyższa od wielu kwartałów lub nawet rekordowa. W niemal wszystkich (oprócz Ropczyc) jest wyższa niż średnia z ostatnich kwartałów. Szczególnie zjawisko to widać w przypadku np. Odlewni. Aktualny poziom C/Z dla tej spółki (26,9) jest niemal dwa razy wyższy niż przeciętna jego wartość na koniec każdego z poprzednich czterech kwartałów (14,2). Jest to mało zaskakujące, biorąc pod uwagę fakt, że obecnie papiery Odlewni kosztują przeszło 70 proc. więcej niż w końcu pierwszego półrocza. Tymczasem 12-miesięczny zysk na akcję wzrósł w minionym kwartale zaledwie o 4 proc. Obecny poziom notowań spółki jest i tak o jedną czwartą niższy niż u szczytu na początku października. Wówczas C/Z sięgał rekordowej wartości 36. Przyczyna zatrzymania trendu wzrostowego Odlewni wydaje się w tej sytuacji jasna - nawet mimo możliwej dalszej poprawy wyników finansowych wycena akcji jest zbyt wysoka, by kurs mógł swobodnie zwyżkować.

W taki sam sposób można wytłumaczyć przedłużającą się korektę notowań Ferrum. Od wrześniowego szczytu kurs zniżkował o ponad 40 proc. Mimo tak głębokiej przeceny wycena akcji pozostaje wysoka - C/Z sięga rekordowej wartości 36,8. Tymczasem średnia z poprzednich czterech kwartałów wynosiła 17,3.

W konsekwencji w przypadku Odlewni i Ferrum powrót karkołomnej zwyżki notowań wydaje się mało prawdopodobny. Nawet jeśli np. Ferrum mogłoby się pochwalić w kończącym się kwartale wzrostem 12-miesięcznego zysku netto o połowę (prawie tyle wyniósł wzrost w III kw.), to i tak przy obecnym kursie wskaźnik C/Z wyniesie 24,5, czyli dopiero powróci do poziomów, jakie notowano na koniec I kw. i II kw. Bardziej prawdopodobny wydaje się scenariusz powolnego wychodzenia notowań Odlewni i Ferrum z obecnej korekty spadkowej.

Analogiczne wnioski dotyczą też Hutmenu. Mimo że C/Z dla tej spółki jest dwa razy niższy niż na koniec II kw. (kiedy przekraczał 144), to i tak wynosi aż 54. To oznacza, że obecny kurs dyskontuje już poprawę wyników w dość odległej przyszłości.

Na pierwszy rzut oka porównanie obecnych wycen z historycznymi pozwala też wytłumaczyć, dlaczego w trendzie wzrostowym znajduje się kurs Ropczyc. Obecny C/Z nieco przekracza 16 i jest wyraźnie niższy niż średnia z poprzednich czterech kwartałów (20,7). Bliższa analiza stawia jednak pod znakiem zapytania te optymistyczne wnioski. Spadek C/Z mimo wzrostu kursu był konsekwencją jednorazowej operacji księgowej. Zysk netto Ropczyc wyniósł w III kw. ponad 9,3 mln zł, ale z tego aż 7,2 mln zł to efekt zaksięgowania "papierowego" zysku z wniesienia aportu w postaci technologii do spółki joint venture w Chinach. Gdyby pominąć owe 7,2 mln zł okaże się, że C/Z wynosi nie 16, lecz prawie 52. To stawia pod znakiem zapytania kontynuację trendu wzrostowego kursu Ropczyc w najbliższej przyszłości.

W odróżnieniu od przeżywających zadyszkę wielu spółek z przemysłu metalowego, w silnych trendach wzrostowych znajdują się notowania pozostałych trzech firm z sektora Materiały: Grajewa, Mondi i Plast-Boksu. Tendencja ta jest zgodna ze zwyżką akcji firm z tego sektora na świecie (patrz wykres).

Sektor Materiały

- na świecie kursy spółek idą w górę

Skład analizowanych przez nas branż jest oparty na międzynarodowej klasyfikacji GICS. Każda spółka jest przypisana do określonego sektora (sector), grupy branżowej (industry group), branży (industry) i specjalizacji (sub-industry). Omawiane dziś spółki należą do sektora Materiały (taka sama jest nazwa grupy branżowej) i trzech różnych branż: Przemysł metalowy (Metals & Mining), Przemysł drzewno-papierniczy (Paper & Forest Products) oraz Producenci opakowań i pojemników (Containers & Packaging). Na wykresie powyżej zachowanie indeksów sektora Materiały w USA i w Europie Zachodniej

(sektor ten uwzględnia

także spółki chemiczne i producentów materiałów

budowlanych).