Bankierzy centralni postawieni pod ścianą

Obecnie szansa na obniżkę ceny pieniądza w Stanach Zjednoczonych w styczniu jest oceniana na nieco ponad 70 proc., a kolejna obniżka stóp w ciągu najbliższych trzech miesięcy jest "pewna" już tylko w 38 proc. Co zmieniło oczekiwania inwestorów?

Przed rozpoczęciem poprzedniego tygodnia nastroje obserwatorów i uczestników rynków finansowych były bardzo kiepskie. O recesji za oceanem mówi się coraz głośniej, a oczekiwania co do skali obniżek stóp procentowych, jakich ma podobno dokonać FOMC, mocno wzrastały. Już nie 3,75 proc., a 3,5 proc. prognozowano na koniec czerwca przyszłego roku. Prawdopodobieństwo obniżenia stóp procentowych na styczniowym posiedzeniu FOMC było właściwie pewne na 100 proc. Szansę na kolejną obniżkę po styczniowej, mającą się pojawić do końca marca, oceniano na ponad 60 proc. Oczywiście nikt nie miał wątpliwości, że dojdzie do poluzowania polityki monetarnej na zbliżającym się posiedzeniu komitetu. Kwestią sporną była jedynie skala tego poluzowania.

Wydarzenia tego tygodnia pokazały, jak kruche mogą być oczekiwania rynku i jak kruche są prognozy stawiane na bazie aktualnych danych, a odnoszące się do relatywnie dalekiej przyszłości i to w tak newralgicznym momencie. Obecnie szansa na obniżkę ceny pieniądza w styczniu jest oceniana na nieco ponad 70 proc., a kolejna obniżka stóp w ciągu najbliższych trzech miesięcy jest "pewna" już tylko w 38 proc. Co zmieniło oczekiwania inwestorów?

"Tylko" 25 pkt obniżki

Gdyby nie pojawiły się inne informacje, taka zmiana mogłaby mieć miejsce, o ile na ostatnim posiedzeniu FOMC podjęto by decyzję o mocniejszym niż 25 pkt bazowych poluzowaniu polityki monetarnej. Wtedy rzeczywiście skala przyszłych ruchów musiałaby być już mniejsza. Tylko że takiej decyzji nie podjęto. Ba, po reakcji rynku we wtorek było widać, że decyzja amerykańskiej Rezerwy Federalnej zdecydowanie nie zadowoliła inwestorów operujących na rynku akcji. Silna przecena po informacji o obniżeniu kosztu pieniądza o 25 pkt bazowych wyraźnie wskazywała na to, że rynek czekał na więcej. Oczywiście, decyzja dotycząca wysokości stóp procentowych nie była jedynym czynnikiem odpowiedzialnym za spadek cen, ale można uznać, że go wywołała. Sama skala zmiany to już splot różnych czynników, z których poziom nastrojów był jednym z wiodących.

Wróćmy jednak do tego, co przyniosło posiedzenie FOMC. Stopy obniżono o 25 pkt bazowych, co już dla części graczy było rozczarowaniem, gdyż liczono na większą zmianę. Do tego wymowa komunikatu nie była "wystarczająco" gołębia. Mimo wszystko trzeba przyznać, że nie była też zbytnio jastrzębia. Wzmianka o ryzyku wzrostu inflacji była dokładnie taka sama, jak ostatnim razem, co odczytano jako dowód większego skupienia w działaniach Fed na czynnikach odpowiadających za wzrost gospodarczy.

Rewizje oczekiwań

To dość zachowawcze postępowanie władzy monetarnej skłoniło część analityków do pierwszych rewizji oczekiwań co do skali przyszłych decyzji obniżających koszt pieniądza. Dane, jakie pojawiły się w czwartek i piątek, dopełniły tej zmiany, studząc rozgrzane głowy inwestorów liczących na drastyczne obniżenie stóp procentowych. Prognozy szybkiego spadku ceny pieniądza do 3,5 proc. wyparowały. Pozostała rzeczywistość, która traci kolor. Szansę wejścia gospodarki amerykańskiej w fazę recesji ocenia się na 50 proc.

Jak to więc jest: szklanka jest w połowie pusta czy w połowie pełna?

Sprzedaż detaliczna wzrosła bardziej, niż oczekiwano. To dobry sygnał dla oceny wielkości konsumpcji, która - jak pamiętamy - jest dominującym czynnikiem wzrostu PKB w USA. Lepsza od prognoz była także dynamika produkcji przemysłowej, choć tu skala "poprawy" była stosunkowo niewielka. Można przyjąć, że m.in. dzięki tym danym IV kw. ma szansę zakończyć się wzrostem PKB w tempie przewyższającym 1 proc. Mało? Cóż, jeszcze na początku tygodnia wiele podmiotów sugerowało, że wzrostu w ogóle nie będzie albo że będzie on jedynie symboliczny i wyniesie około 0,5 proc. Oczywiście, nie ma się tu czym zachwycać, ale dzięki temu gospodarka amerykańska ma szansę uciec przed recesją. Przynajmniej w IV kwartale 2007 roku. Trzeba pamiętać, że prognozy dotyczące I kwartału 2008 roku nie są wiele lepsze. Zdaniem analityków agencji Moody?s, istnieje spore ryzyko, że w pierwszym kwartale dojdzie do spadku PKB. Cały czas ciężarem jest słabnący rynek nieruchomości mieszkalnych. W najbliższym tygodniu oczekuje się danych, które prawdopodobnie ujawnią kolejny spadek liczby nowych budów. Prognozy na najbliższe miesiące nie są wcale lepsze. Mówi się o spadku liczby rozpoczętych projektów poniżej miliona, czego nie odnotowano od 1991 roku. Warto wiedzieć, że już teraz liczba zaczynanych budów jest o około połowy niższa od wartości szczytowej.

Ceny straszą

Pewnym pocieszeniem będzie zapewne zaplanowana na czwartek rewizja danych dotyczących dynamiki PKB w III kwartale. Ostatnie zmiany w danych z poprzednich miesięcy pozwalają na podniesienie szacunków wzrostu PKB do ponad 5 proc., wobec ostatnich danych na poziomie 4,9 proc. Pytanie tylko, czy świadomość lepszej przeszłości jest w stanie rynkom pomóc? Nie jest. Przeszłość jest już za nami, a rynek przecież żywi się przyszłością.

Głównym czynnikiem, który zadecydował o tym, że zgasły nadzieje inwestorów na mocniejsze obniżki stóp procentowych, były publikacje wskaźników cen. Zarówno ten dotyczący produkcji sprzedanej, jak i ten dotyczący towarów konsumpcyjnych, okazały się wyższe od prognoz. To przypomniało wszystkim o zagrożeniu inflacją. A także o tym, że jeśli zagrożenie inflacją będzie realne, nici z mocnego luzowania polityki pieniężnej. Pamiętamy, że głównym celem polityki pieniężnej jest dbałość o niską inflację. Gdy ta wykazuje oznaki wzrostu, władze monetarne powinny reagować. Obecnie mamy dość nieszczególny czas, gdy oczekuje się od tych władz pomocy. Ta stara się jak może. Ruszył program pompowania kolejnych miliardów dolarów w sektor bankowy, by pomóc mu odzyskać zadowalający poziom płynności. Przypomnijmy, że do tej pory już dokonano kilku obniżek stóp procentowych. Wszystko to razem generuje impuls monetarny, który w późniejszym okresie może przerodzić się w napięcia inflacyjne. Wysoka obecnie inflacja powstrzymuje zbyt wygórowane oczekiwania dotyczące skali zaangażowania FOMC w proces poprawy dynamiki wzrostu gospodarczego.

Ważenie czynników ryzyka

Wszyscy wiemy, że wskaźniki PPI i CPI nie są idealnymi miarami dynamiki zmian cen. Idealnej miary nie ma, ale są lepsze od tych dwóch. Jedną z nich jest wskaźnik wydatków konsumenckich (PCE), który (w wersji bazowej) uchodzi w oczach inwestorów za najbardziej wiarygodną miarę inflacji, z jakiej korzysta Fed. Wyższe wartości PPI i CPI sugerują, że i PCE będzie sygnalizował wyższy wzrost cen. Przekonamy się o tym w piątek. Prognozy rynkowe mówią o wartości "PCE core" na poziomie 2 proc., co odpowiada górnej granicy dopuszczalnego w opinii Fed zakresu zmian cen. Skąd więc oczekiwania na dalsze obniżki, skoro już teraz inflacja zdaje się wysoka? Wiąże się to z przypuszczeniem, że napięcia inflacyjne będą nieco mniejsze w najbliższym czasie ze względu na spowolnienie gospodarcze.Decydenci odpowiedzialni za prowadzenie polityki pieniężnej podejmują obecnie bardzo ryzykowne decyzje. Chcąc pomóc słabnącej gospodarce oraz przeżywającemu kryzys rynkowi długu uwalniają siły, które za jakiś czas mogą przerodzić się w wyższą wartość inflacji. Czy gra jest warta świeczki? To już chyba nie jest kwestia wyboru, ale akcja wymuszona przez skalę wcześniejszych błędów. Podobnie jak głośny już plan pomocy kredytobiorcom. Nie udawajmy - to ma pomóc głównie tym, którzy pieniądze komuś pożyczyli. Pochylanie się z troską nad niedolą dłużników jest możliwe tylko dlatego, że tych dłużników jest dużo, a jest ich dużo, bo ktoś im te pieniądze pożyczył mimo braku zdolności kredytowej. Gdyby chodziło o kilka tysięcy osób, nikt by nawet nie zapłakał. Tu jednak chodzi o setki tysięcy, co sprawia, że problem pośrednio dotyczy większości Amerykanów, których oszczędności zostały w takie pożyczki zaangażowane.