Bony skarbowe - luty 2000

W minionym miesiącu zanotowano wyraźny spadek zainteresowania zakupami bonów skarbowych na rynku pierwotnym. Nastąpiło to mimo wyraźnego wzrostu rentowności tych papierów, a więc ich atrakcyjności dla inwestorów.

Lutowe osłabienie aktywności inwestorów było prawdopodobnie spowodowane niezbyt dobrymi ocenami sytuacji makroekonomicznej w kraju i narastającą niepewnością co do dalszego rozwoju wypadków. Już na początku miesiąca pojawiły się obawy przed możliwością podwyżki podstawowych stóp procentowych. W związku z tym wystąpił wyraźny nacisk nabywców na obniżenie cen bonów skarbowych. Inwestorzy zagraniczni kupowali obligacje, zachęceni atrakcyjnym ich oprocentowaniem.W połowie lutego groźba podwyżek stała się jeszcze bardziej realna, za sprawą wypowiedzi członków Rady Polityki Pieniężnej, głoszących konieczność zaostrzenia polityki pieniężnej. Zdaniem Bogusława Grabowskiego i Dariusza Rosatiego, podwyższenie stóp miałoby na celu zahamowanie wzrostu inflacji i deficytu na rachunku obrotów bieżących.Tuż przed posiedzeniem RPP nastroje uczestników i obserwatorów rynku finansowego uległy zdecydowanej poprawie. Okazało się, że inflacja w styczniu osiągnęła poziom 10,1%, licząc w stosunku do stycznia ub.r., a więc była niższa, niż się powszechnie spodziewano (część analityków przewidywała, że może ona sięgnąć nawet 10,5%). Znacznie mniej optymistyczne okazały się dane dotyczące poziomu produkcji przemysłowej. To jednak wydawało się również przemawiać przeciw podwyżce stóp, która mogłaby ograniczyć tempo wzrostu gospodarczego.Ostatecznie jednak Rada Polityki Pieniężnej na posiedzeniu 23 lutego zdecydowała się podwyższyć wszystkie stopy o 1 pkt. proc. Decyzja ta stanowiła spore zaskoczenie, a następnie wywołała falę krytyki. W opinii większości analityków, było to posunięcie przedwczesne i nieuzasadnione danymi makroekonomicznymi. Prawdopodobnie NBP dysponował już niezbyt korzystnymi informacjami dotyczącymi poziomu deficytu rachunku obrotów bieżących. Zdaniem prezes NBP i członków Rady, podwyżka miała na celu obronę celu inflacyjnego banku centralnego, zakładającego na koniec roku inflację na poziomie 5,4-6,8%.Można więc przypuszczać, że mimo wcześniejszych uspokajających wypowiedzi, realizacja tego celu wydała się zagrożona. Co więcej, bezpośrednio po podjęciu decyzji o podwyżce, przedstawiciele RPP nie wykluczyli dalszego zaostrzenia polityki pieniężnej, co może oznaczać kolejne podwyżki stóp.Popyt, podaż i obrotyW lutym na rynku pierwotnym bonów skarbowych nastąpiło dość głębokie załamanie dynamicznej tendencji zwyżkowej, trwającej od października 1999 r. do stycznia 2000 r. W pierwszej części tego okresu (październik-listopad) popyt wynosił ok. 8,5 mld zł miesięcznie, w drugiej zaś - wzrósł do 10-12 mld zł. Łączna wartość nominalna ofert kupna złożonych przez inwestorów w minionym miesiącu wyniosła zaledwie 6,94 mld zł. Oznacza to spadek w stosunku do stycznia br. aż o 5,4 mld zł, czyli prawie o 44%.Trudno dociec przyczyn tak silnego spadku zainteresowania inwestorów tymi papierami. Wszak nie straciły one na atrakcyjności pod względem rentowności - wręcz przeciwnie, średnia rentowność wyraźnie wzrosła. Trudno też mówić o obawach rodzimych nabywców, związanych z nie najlepszą sytuacją makroekonomiczną. Na rynku pierwotnym od dawna nieobecni są inwestorzy zagraniczni, trudno więc mówić o cofnięciu się ich aktywności, jako o czynniku hamującym popyt.Jedynym wyjaśnieniem tego zjawiska może być niechęć angażowania się w papiery dyskontowe w warunkach rosnącej inflacji. Jednak według zgodnych opinii, nie tylko oficjalnych, należy liczyć się z jej spadkiem w najgorszym razie w drugiej połowie roku. Pewien wpływ na spadek popytu może mieć też zjawisko sezonowości - od kilku lat (z wyjątkiem 1998 r.) obserwuje się spadek zainteresowania bonami skarbowymi właśnie w lutym.Wartość nominalna bonów oferowanych w minionym miesiącu do sprzedaży przez emitenta wyniosła łącznie 4 mld zł. Oznacza w stosunku do stycznia br. o 1,3 mld zł, czyli o 24,5%. Tak więc w przypadku podaży kontynuowana była rozpoczęta w grudniu 1999 r. tendencja spadkowa. W jej wyniku podaż osiągnęła poziom najniższy od września ub.r. Wciąż jednak jest znacznie wyższa niż w okresie maj-wrzesień 1999 r.Wartość nominalna zawartych w lutym transakcji wyniosła 3,93 mld zł i była niższa niż w poprzednim miesiącu nieco o ponad 1,4 mld zł, co oznacza spadek o 26,4%. W tym przypadku również obserwujemy trwający od trzech kolejnych miesięcy trend spadkowy. W porównaniu ze styczniem znacznie mniejsza była przewaga popytu nad podażą. O ile w pierwszym miesiącu roku popyt był ponaddwukrotnie wyższy od podaży, o tyle w lutym przewaga ta wynosiła jedynie ok. 73%.Trudno spodziewać się bardziej dynamicznego wzrostu popytu na bony w najbliższym czasie. Dokonana przez Radę Polityki Pieniężnej pod koniec lutego podwyżka podstawowych stóp procentowych nie rozwiała obaw inwestorów, analitycy nie wykluczają dalszych tego typu ruchów. Rynek może ożywić się dopiero w przypadku wystąpienia wyraźnych sygnałów obniżania się inflacji.RentownośćLuty był kolejnym miesiącem wzrostu rentowności bonów skarbowych. Najbardziej dynamiczny był on w przypadku papierów o najdłuższym terminie wykupu. Tak więc utrzymuje się tendencja zapoczątkowana w październiku ub.r. W jej wyniku średnia rentowność bonów rocznych wzrosła już prawie o 4,5 pkt. proc., czyli o ok. 35%.W minionym miesiącu średnia rentowność bonów 13-tygodniowych zwiększyła się z 15,85% do 15,88%, a więc zaledwie o 0,03 pkt. proc., czyli o 0,18% (w styczniu mieliśmy do czynienia z ponad 2-proc. jej spadkiem). Z 16,18% do 16,74%, a więc o 0,56 pkt. proc. (o 3,45%), zwiększyła się rentowność papierów o 26-tygodniowym terminie wykupu. Najsilniej potaniały bony roczne. Ich średnia rentowność wzrosła z 16,17% do 17,07%. Oznacza to zwyżkę aż o 0,9 pkt. proc., czyli prawie o 5,6%. W wyniku tych zmian po raz pierwszy od kwietnia 1998 r. mamy do czynienia z sytuacją, gdy najwyższą rentownością charakteryzują się papiery o najdłuższym terminie wykupu.Na ogólną tendencję zwyżkową rentowności bonów na rynku pierwotnym decyzja RPP o podwyższeniu podstawowych stóp procentowych o 1 pkt. proc. wpłynęła jedynie wzmacniająco. Na koniec lutego rentowność papierów 52-tygodniowych wyniosła 17,7% i w stosunku do przetargu poprzedzającego podwyżkę wzrosła prawie o 0,7 pkt. proc. (o 4,1%). Można się spodziewać kontynuacji wzrostu rentowności bonów w najbliższej przyszłości, aż do czasu bardziej wyraźnej poprawy sytuacji finansów państwa, a w szczególności - wystąpienia oznak powrotu do spadkowego trendu inflacji.Struktura popytu i podażyW minionym miesiącu, podobnie jak w styczniu, Ministerstwo Finansów oferowało do sprzedaży jedynie trzy rodzaje bonów. Ze strony emitenta wyraźnie widoczna była tendencja do preferowania bonów o krótszych terminach wykupu. Udział podaży bonów 13-tygodniowych w ogólnej wartości podaży zwiększył się z 7% do 10%, 26-tygodniowych zaś wzrósł zaledwie z 6% w styczniu do 15% w lutym. Udział papierów rocznych obniżył się z 86% do 75%.Podobnie układały się tendencje w przypadku nabywców. Udział bonów 13-tygodniowych w ogólnej wartości popytu zwiększył się z 16% do 17%, 26-tygodniowych zaś wzrósł z 8% do 13%. W przypadku papierów o 52-tygodniowym terminie wykupu nastąpił spadek udziału z 76% do 71%.Po obu stronach rynku wciąż jednak dominują bony o najdłuższym terminie wykupu.

ROMAN PRZASNYSKI