Pol-Aqua chce przekonać rynek do fuzji z Polnordem

Pol-Aqua podpisała wstępne porozumienie w sprawie połączenia z Polnordem. Na początek chce wydać 400 mln zł na zakup 20 proc. akcji dewelopera od Ryszarda Krauzego. Parytet wymiany, jaki proponuje za papiery należące do pozostałych udziałowców, nie odbiega znacząco od ich obecnej wyceny na GPW

Firmy budowlana i deweloperska współpracują od kilku lat. Były też powiązane kapitałowo: Prokom Investments, główny udziałowiec Polnordu, był w przeszłości także akcjonariuszem Pol-Aquy. Na początku 2007 r. Polnord sprzedał Pol-Aquie za 100 mln zł dział zajmujący się generalnym wykonawstwem. Teraz sam zostanie przejęty przez swojego kontrahenta.

Warunkowe porozumienie

Zgodnie ze wstępną umową podpisaną przez Pol-Aquę i Prokom Investments (ma 51 proc. akcji Polnordu), pierwsza ze spółek kupi w dwóch transzach, w lipcu i we wrześniu, po 10 proc. akcji Polnordu. Za 3,56 mln papierów zapłaci łącznie 400 mln zł. Pozostali udziałowcy dewelopera nie będą mieli szansy na sprzedaż akcji za gotówkę. Zgodnie z ustaleniami pomiędzy Prokomem a Pol-Aquą, firmy połączą się. Dla celów planowanej fuzji akcje Polnordu wyceniono na 112,26 zł (jest to średni kurs z ostatniego miesiąca).

Połączenie nie jest jeszcze przesądzone. - Dajemy sobie 60 dni na przekonanie akcjonariuszy mniejszościowych, że transakcja będzie korzystna dla Pol-Aquy - zapewnia Marek Stefański, prezes i główny udziałowiec firmy z Piaseczna. Zapewnia, że jeżeli tak się nie stanie, fuzja nie dojdzie do skutku. Jego zdaniem, dzięki połączeniu jego spółka stanie się właścicielem największego w Polsce banku ziemi przeznaczonego na projekty deweloperskie. - Obecna wartość działek należących do Polnordu sięga 2,05-2,1 mld zł. Przepływy gotówkowe z realizacji projektów deweloperskich na tych działkach w latach 2008-2012 wyniosą 3,5 mld zł - szacuje. Podkreśla, że dzięki dużej skali działalności, firma będzie miała większą zdolność kredytową i gwarancyjną.

- Transakcja ma sens tylko wtedy, jeżeli akcjonariusze finansowi ją zaakceptują. Teraz jest czas, by przeanalizować argumenty za i przeciw i kierując się opinią rynku podjąć ostateczne decyzje - komentuje "Parkietowi" Ryszard Krauze, właściciel Prokomu.

Fuzja zostanie sfinalizowana pod koniec roku, a zgromadzenia udziałowców, które mają zatwierdzić połączenie, planowane są na październik. Duży krok w tym kierunku, czyli zakup 20 proc. akcji Polnordu przez Pol-Aquę, firmy wykonają jednak przed zgromadzeniami, co niekoniecznie może podobać się akcjonariuszom mniejszościowym. - Uważamy, że wszystkie istotne warunki tej transakcji powinny zostać poddane pod głosowanie jednocześnie, a nie w momencie, gdy jeden z kluczowych elementów operacji stanie się faktem - mówi Michał Szymański, wiceprezes i dyrektor inwestycyjny Commercial Union PTE (kontroluje 6,4 proc. akcji spółki). Korzyści z fuzji nie widzi BZ WBK AIB AM.

Parytet wymiany akcji Pol-Aquy za walory Polnordu (1,45: 1) jest zbliżony do ich wyceny rynkowej. - Kiedy sondowaliśmy, jaka będzie reakcja na taką transakcję, udziałowcy obu spółek spodziewali się, że w jej wyniku uzyskają premię. Dlatego zdecydowaliśmy się na ustalenie już teraz sztywnego parytetu na poziomie opartym na notowaniach rynkowych, by nikt nie czuł się pokrzywdzony - mówi Stefański.

Odsetki zaniżą zysk?

Mimo negatywnego nastawienia banków do finansowania działalności deweloperskiej, Pol-Aqua nie powinna mieć większych problemów z zebraniem pieniędzy na zakup akcji Polnordu. Można spodziewać się jednak, że koszty obsługi kredytu zaciągniętego na ten cel wpłyną na tegoroczne wyniki Pol-Aquy (zakładając, że firma w lipcu weźmie 400 mln zł kredytu, odsetki mogą wnieść 13-15 mln zł).

Wczoraj Pol-Aqua podtrzymała prognozy przychodów (1,42 mld zł) i zysku operacyjnego (130,9 mln zł) na 2008 r. Zastrzegła jednak, że realizacja prognozy zysku netto (100,1 mln zł) jest uzależniona od kosztów finansowania, terminu rejestracji fuzji oraz udziału w zyskach Polnordu.

Roszady w portfelu Krauzego?

Zaledwie miesiąc temu Ryszard Krauze zapewniał w wywiadzie dla "Parkietu", że

nie będzie pozbywał się udziałów w swoich spółkach giełdowych. - Polnord ma znakomite perspektywy, a ja zamierzam pozostać długoterminowym inwestorem - twierdzi. Dlaczego teraz zmienił zdanie? Pieniądze ze sprzedaży akcji Polnordu zostaną zainwestowane w nowe przedsięwzięcia PI. Nie dostaną ich Bioton i Petrolinvest.

Akcje pierwszej z firm zachowywały się wczoraj znacznie lepiej od rynku (ich kurs się nie zmienił). Druga została przeceniona o 18,6 proc. - Każdego prezesa tak duży spadek kursu podczas jednej sesji powinien niepokoić. Jestem jednak przekonany, że ten trend odwróci się w najbliższych tygodniach - zapewnia nas Paweł Gricuk, prezes Petrolinvestu.

specjalnie dla "Parkietu"

Michał Sztabler

analityk domu maklerskiego PKO BP

Czekamy na korzyści

Dużo więcej na transakcji połączeniowej zyskuje Polnord. Deweloper gwarantuje sobie wykonawstwo realizowanych projektów. Zupełnie inaczej wygląda sprawa z punktu widzenia Pol-Aquy. Jeśli spółka prezesa Stefańskiego utrzyma dotychczasowy model zarządzania dewelopera, to - moim zdaniem - zrobi słaby interes. Prezes Pol-Aquy zapewnił jednak, że w ciągu najbliższych miesięcy przedstawi dokładne korzyści płynące z tego połączenia. Wskazał nawet, że jeśli nie przekona do planów inwestorów finansowych, to jest w stanie wycofać się z transakcji. Spore korzyści wi- dzę w ewentualnym "odchudzeniu" przejmowanego majątku. Sprzedaż np. części ziemi Polnordu byłaby uzasadnionym rozwiązaniem. Pytanie, czy w obecnej sytuacji uda się na tym zarobić. Biorąc pod uwagę rynkową wycenę Polnordu (około 2 mld zł) i deklarowany stan posiadania gruntów (1,4 mln mkw. PUM), Pol-Aqua płaci średnio około 1,4 tys. zł za 1 mkw. powierzchni użytkowej mieszkania. Poza tym trzeba pamiętać, że w wyniku zakupu 20 proc. akcji Polnordu, zadłużenie Pol-Aquy mocno wzrośnie.

Maciej Wewiórski

analityk Domu Maklerskiego IDMSA

Transakcja w cenie gruntów

Podoba mi się plan i sens tego połączenia. Uważam, że Pol-Aqua robi dobry interes, kupując niedrogo 20-proc. pakiet Polnordu. Właściwie nabywa przedsiębiorstwo w cenie gruntów. To, czego mi brakuje, to przedstawienie jasnych i klarownych korzyści, jakie wynikną z tego połączenia. Myślę, że w tym temacie prezes Stefański mógłby być bardziej przekonujący, aby rozwiać wszelkie zastrzeżenia. Nikt przecież nie ma wątpliwości, że gdyby strony transakcji nie wierzyły w wypracowanie efektów synergii, to nie planowałyby tej fuzji. Trochę obawiam się o "nawis podażowy" Ryszarda Krauzego. Uważam, że rynek dyskontuje to w wycenie Polnordu. Teraz przeniesie się to dodatkowo na Pol-Aquę. Zresztą widać po notowaniach innych papierów spółek z grupy, że rynek ma obawy. Warto zwrócić uwagę, że przedstawiony parytet nie zawiera żadnej specjalnej premii dla Ryszarda Krauzego. Może to oznaczać, że jest on zdeterminowany, aby transakcja doszła do skutku. Uważam, że sam parytet może się jeszcze zmienić, ale nie przewiduję istotnych różnic.

Złe czasy dla spółek powiązanych z Ryszardem Krauze

Właśnie minęły trzy miesiące od ustanowienia przez WIG tegorocznego dołka. Po wczorajszej zniżce notowania tego indeksu są około 3 procent ponad styczniowym minimum. W tym czasie kursy spółek z portfela Ryszarda Krauzego zniżkowały. Relatywnie najlepiej trzymał się Polnord. Od 21 stycznia potaniał o około 6 proc. Natomiast Bioton oraz Petrolinvest zostały przecenione bardzo mocno, bo odpowiednio o 30 i 49 proc. Na tle całego rynku w miarę korzystnie prezentowała się w tym czasie Pol-Aqua. Zyskała około 4 proc. Tu duży wpływ na zachowanie ceny akcji miała ogólnie bardzo dobra atmosfera w całym sektorze budowlanym. WIG-Budownictwo od styczniowego dołka zyskał aż 14 proc.

Widać wyraźnie, że spółki powiązane z Ryszardem Krauze nie cieszą się w ostatnim czasie wzięciem. W dużej mierze wynika to z ogólnej sytuacji na parkiecie, gdzie króluje niepewność. W takich warunkach inwestorzy mają skłonność do doceniania firm atrakcyjnie wycenionych, o jasnych perspektywach, a przede wszystkim osTakie czasy, jak obecnie na giełdzie, wielu inwestorów wykorzystuje do selekcji spółek w portfelach. Tracą na tym głównie te, które nie budzą zaufania. Oprócz czynników fundamentalnych wpływ na to ma polityka informacyjna. W przypadku spółek ze stajni Ryszarda Krauzego nieraz na nią narzekano.

W przypadku tych firm trudno też mówić o atrakcyjnych wycenach. We wszystkich przypadkach wskaźniki odbiegają od średniej na rynku. Najlepiej pod tym względem wypada Polnord, za którego walory trzeba zapłacić 20 razy tyle, ile przypada zysku na akcję. Bioton jest pod tym względem dwa razy mniej atrakcyjny, a Petrolinvest dopiero w przyszłości będzie zarabiał. Natomiast Pol-Aqua, zresztą podobnie jak inne firmy budowlane, ma również wygórowaną wycenę. Spółka ma kapitalizację ponad 38 razy przekraczającą ubiegłoroczny zysk. Zniżki, jakie nastąpiły w trakcie wczorajszej sesji, potwierdzają negatywne nastawienie do przedsiębiorstw powiązanych z Krauze. Kryzys zaufania do nich trwa i nic nie wskazuje, by miał się szybko zakończyć.

Rozmowa z Dariuszem Górką, wiceprezesem Prokomu Investments

Połączenie dobre dla obu stron

W ostatnich kilkunastu miesiącach Prokom Investments sprzedał istotne aktywa. Warto wspomnieć chociażby Pol-Aquę, pakiety akcji Polnordu oraz Prokomu Software. Otrzymał za nie około 1 mld zł. Teraz znów pozbędzie się 20 proc. Polnordu za prawie 400 mln zł. Co firma zamierza zrobić z gotówką?

Pieniądze nie leżą odłogiem ani na lokatach. Cały czas pracują. Przypomnę, że objęliśmy nowe walory w Biotonie i Petrolinveście.

Czy w związku z tym, że spółka pozbędzie się praktycznie całego biznesu deweloperskiego, można spodziewać się, że teraz skoncentruje się na Biotonie i Petrolinveście i tam zostanie skierowany strumień pieniędzy.

Te spółki już zostały dokapitalizowane. Na razie nie potrzebują gotówki, mają jej wystarczającą ilość. Mamy natomiast inne projekty, które wymagają inwestycji, i to niemałych. Z pozyskanych pieniędzy spłaciliśmy też kredyty.

Co to za projekty?

Pierwszy z nich to Agro-Jazowa. To inwestycja agrarna, czyli krótko mówiąc przedsiębiorstwo rolnicze. Zamierzamy skupić się na produkcji mleka, zboża itp. Również na hodowli. W przyszłości chcemy tę spółkę ulokować na warszawskiej giełdzie (Agro-Jazowa została założona dwa lata temu. Jej kapitał zakładowy wynosi ponad 56,4 mln zł. Spółka została dokapitalizowana prawie 54 mln zł pod koniec 2007 r. - przyp. red.). W przypadku tej firmy istotne jest, aby dysponowała ona odpowiednim areałem ziemi.

Jakie jeszcze inwestycje ma zamiar przeprowadzić Prokom Investments?

Na pewno w Beskidzki Dom Maklerski, który - podobnie jak Agro-Jazowa - mamy zamiar upublicznić. Również nasza amerykańska spółka, która pracuje nad nową przeglądarką Hakia, ma duże potrzeby inwestycyjne. Mamy jeszcze kilka innych projektów. Jednak jest za wcześnie, żeby o tym mówić.

Jakiś czas temu Prokom Investments stwierdził, że nie pozbędzie się Polnordu. Teraz jednak chce odpowiedzieć na ofertę złożoną przez Pol-Aquę. Niektóre rekomendacje mówiły o cenie docelowej akcji Polnordu na poziomie znacznie przekraczającym 200 zł. Nie żal sprzedawać po 112 zł, a może coś się zmieniło?

Nadal uważamy, że Polnord to bardzo przyszłościowa spółka. Prokom, jeżeli dojdzie do fuzji, będzie przecież znaczącym akcjonariuszem nowego podmiotu. Nie pozbywamy się przecież wszystkich walorów Polnordu. Z naszych obliczeń wynika, że poprzez wspólne działania obu firm jesteśmy w stanie zaoszczędzić 500 mln zł w ciągu 5 lat. Sądzę, że Pol-Aqua razem z Polnordem ma dużo większy potencjał wzrostu niż sam Polnord. Co do ceny... Według mnie, papier Polnordu jest wart ponad 200 zł. Co z tego, gdy panuje złe nastawienie do branży? Widać to przecież nie tylko po notowaniach Polnordu, ale i naszych konkurentów.

Ale przecież jeszcze niedawno Polnord zrezygnował z części wykonawczej i sprzedał te aktywa Pol-Aquie, aby oddzielić je od deweloperki. Rynek nieco się zmienił. Teraz trzeba mieć duży bank ziemi, dobre projekty deweloperskie oraz mocne wykonawstwo. Spółka, która powstanie z połączenia Pol-Aquy i Polnordu, będzie duża nawet w porównaniu z firmami z naszej części Europy. Ścisła współpraca tych przedsiębiorstw pozwoli na realizację zupełnie nowych projektów. Obie spółki wiążą też ogromne nadzieje z Rosją. Ta fuzja przyniesie korzyści akcjonariuszom zarówno Grupy Pol-Aqua, jak i Polnordu.

Dziękuję za rozmowę.

Rozmawiał Michał Śliwiński