Będzie test jesiennego dna czy już tylko hossa?

W obecnym cyklu koniunktury na warszawskiej giełdzie twarde dno indeksów prawdopodobnie mamy już za sobą. Jeśli jednak dogodna okazja do tanich zakupów akcji się powtórzy, to niewybaczalnym grzechem będzie jej nie wykorzystać.

Prawie 37 proc. sięga skala zwyżek indeksu WIG w porównaniu z dołkiem z października. Zyski z obliczanego przez Stooq indeksu cenowego, na który – w przeciwieństwie do WIG-u – największy wpływ mają najmniejsze spółki, są wyraźnie skromniejsze, ale nadal przekraczają 11 proc. Obserwowane jesienią paniczne nastroje, związane z obawami, że sprowokowany przez politykę Kremla skok cen energii wpędzi Europę w głęboką recesję, ustąpiły w tym czasie miejsca ostrożnemu optymizmowi.

Tylko wyższe od historycznej normy temperatury w sezonie grzewczym, a więc czynnik całkowicie losowy, pozwoliły na złagodzenie kryzysu energetycznego w krajach Unii Europejskiej. Ekonomiści skłaniają się teraz ku ocenie, że recesji na Starym Kontynencie uda się uniknąć zupełnie, choć wcale nie jest to takie pewne w przypadku USA. Do Europy gremialnie powrócił globalny kapitał, co zaowocowało zdecydowanym umocnieniem euro do dolara oraz indeksów akcji.

Odbicie od linii trendu

W rezultacie wyrażony w amerykańskiej walucie i skorygowany o dywidendy wskaźnik STOXX Europe 600 USD TR od dna z końca września zyskał już 35 proc. To właśnie związane z tą falą optymizmu napływy kapitału stoją za potężnymi zwyżkami notowań największych spółek na GPW i mniej wyraźną na tym tle poprawą nastawienia do szerokiego rynku. Aby ocenić, jakie są szanse na kontynuację zwyżek, przyjrzyjmy się kilku wykresom.

Optymizmem zdecydowanie napawa bliskość wsparć wynikających z wieloletnich tendencji wzrostowych, zarówno na wykresie WIG-u, jak i wskaźnika cenowego Stooq Poland All Stocks. Ten pozytywny wydźwięk nie zmieni się, jeśli zamiast indeksów wyrażonych nominalnie w złotym analizie poddamy relację ich wartości oraz cen złota. W warunkach wpływu inflacji to konieczny zabieg, bo sprowadza się on de facto do wyrażenia cen akcji w złocie, czyli twardej walucie, która w odróżnieniu od „papierowego” pieniądza jest odporna na utratę wartości.

Obecna fala umocnienia indeksu cenowego jest wyprowadzana z jesiennego dołka, który wypadł nieco powyżej dolnego ograniczenia wzrostowego kanału opisującego ostatnie 30 lat notowań wskaźnika. To daje nadzieję, że zwyżki będą trwałe i doprowadzą go w okolice górnego ograniczenia formacji, co w nadchodzącej hossie przekładałoby się na ponadstuprocentowy potencjał zwyżek na szerokim rynku. Pewności jednak nie ma – istnieje ryzyko (a dla niedoważonych w akcjach – szansa), że wsparcie zostanie przetestowane jeszcze raz.

Cykliczność rokuje dobrze

O sporej dozie niepewności można mówić nie tylko z punktu widzenia analizy zasięgu przeceny w ostatniej bessie (od szczytu w kwietniu 2021 r. do dołka w październiku indeks cenowy spadł o jedną trzecią), ale też rozpatrując jej ramy czasowe. Analiza uznawanego za podstawowy cykl koniunkturalny trwającego 40 miesięcy cyklu Kitchina sugeruje, że kolejny szczyt koniunktury powinien wypaść około czerwca 2024 r., więc oznaczałoby to, że znajdujemy się dopiero na początku okienka na hossę. Problem z cyklem 40-miesięcznym tkwi jednak w tym, że o ile w poprzednich latach sprawdzał się idealnie, o tyle wybuch pandemii poważnie go zakłócił. Kryzys 2020 r. sprawił, że poprzedni szczyt koniunktury wypadł z wyraźnym opóźnieniem w porównaniu z momentem, kiedy teoretycznie powinien wypaść.

Jeśli najbliższego szczytu oczekiwać po 40 miesiącach od tego z 2021 r., to trzeba byłoby wskazać na sierpień 2024 r. Jednak odmierzenie 80 miesięcy (czyli długości dwóch cykli) od szczytu z marca 2017 r. sugerowałoby kulminowanie hossy już w listopadzie tego roku. W takim scenariuszu czekałaby nas gwałtowna i dość krótka hossa, ale w naszej prognozie oparliśmy się na założeniu, że wpływ pandemii na cykl będzie jednak dość trwały.

Na to, że za scenariusz bazowy należy przyjąć ustanowienie twardego dna jesienią 2022 r., a prawdopodobieństwo ponownego jego testu jest umiarkowane, wskazuje analiza wykresu indeksu WIG wyrażonego w złocie. Na dnie paniki związanej z kryzysem energetycznym obliczany w ten sposób główny indeks warszawskiej giełdy znajdował się najniżej od… blisko 30 lat, jednak od tej pory względem kruszcu umocnił się w bardzo zbliżonej skali jak nominalnie.

Mniejszy potencjał wycen

Punkt zwrotny na wykresie wypadł dokładnie na dolnym ograniczeniu nieznacznie opadającego kanału, a to każe założyć, że giełdowa hossa ma szansę wynieść relację kursu indeksu WIG do cen złota do jego górnego ograniczenia.

Taki wniosek kazałby zdecydowanie preferować polskie akcje na tle złota, ponieważ w perspektywie kilkunastu miesięcy potencjał ich relatywnego umocnienia byłby blisko 90-procentowy.

Pozostawia nas jednak z nierozwiązanym dylematem, czy nadal dokupować akcji, czy jednak liczyć na ponowny test jesiennego dołka koniunktury.

Na wyraźnie skromniejszy potencjał zwyżek wskazywać może jedynie analiza wskaźnika cena/wartość księgowa dla indeksu spółek z zaplecza giełdowej pierwszej ligi sWIG80. Na jego wykresie od 13 lat widać lekko opadający kanał, a jesienny dołek wypadł w sporej odległości od jego dolnego ograniczenia.

Od tej pory wyceny należących do niego spółek wzrosły już o prawie 20 proc., a jeśli potencjał zwyżek wyznaczyć na poziomie górnego ograniczenia formacji, to sięgałby on jeszcze tylko drugich tyle (potencjał wzrostowy kursu mógłby być co prawda znacznie większy w przypadku wzrostu wartości aktywów spółek w bilansach). Jest jednak i bardziej optymistyczna interpretacja, bo na wykresie za ostatnich kilka lat można dopatrzyć się kiełkującej tendencji wzrostowej. Również ją można opisać za pomocą kanału, a jej utrzymanie oznaczałoby szanse na wybicie się wycen z długoterminowej tendencji do lekkich zniżek.

Podsumowując, za scenariusz bazowy dla warszawskiej giełdy należy uznać kilkanaście miesięcy zwyżek, do których po okresie słabości w pełni powinien dołączyć także szeroki rynek. Z problemu polegającego na tym, że ewentualny test jesiennych dołków jest niepewny, wyjściem może być powolne kupowanie akcji z możliwością przejścia do bardziej agresywnych zakupów, gdyby głębsza korekta jednak nastała.

Opinie

Wojna, KPO i pomysły polityków są istotne dla polskich indeksów

Grzegorz Zatryb, główny strateg Skarbca TFI 

Na GPW widać kilka czynników, które mogą trwale poprawić nastawienie inwestorów. To spadające zagrożenie skrajnie negatywnymi scenariuszami wojny rosyjsko-ukraińskiej, kwestia odblokowania środków unijnych i w końcu wybory parlamentarne. Najważniejszy jest ten ostatni, ale w razie braku przesądzających wyników sondaży na jego dyskontowanie trzeba będzie poczekać. Niemal za pewnik jest brane jednak odblokowanie funduszy z Krajowego Planu Odbudowy, a za scenariusz bazowy uważa się też uspokojenie się sytuacji na Wschodzie.

Choć w tej ostatniej kwestii nie jesteśmy aż takimi optymistami, to większą wagę przywiązujemy do kwestii możliwej zmiany władzy po wyborach i funduszy z KPO, nawet mimo tego, że fizycznie pojawiłyby się wiele miesięcy po porozumienia z Brukselą. Oba te wydarzenia powinny zwiększyć zainteresowanie zagranicznych inwestorów naszym rynkiem, co dałoby impuls do zwyżek.

W takiej sytuacji pierwszym beneficjentem będą duże, płynne spółki, w które inwestuje zagranica. Natomiast małe i średnie spółki powinny skorzystać zapewne w drugim etapie, gdy popłyną do nich pieniądze z programów unijnych. Warto dodać, że jeżeli koniunktura gospodarcza okaże się lepsza od oczekiwań, to małe i średnie spółki będą cieszyły się większym zainteresowaniem niż blue chips.

Krzysztof Pado, zastępca szefa działu analiz w DM BDM

W średnim terminie do polskiego rynku akcji podchodzimy pozytywnie. Rok 2023 powinien przynieść dodatnie nominalne stopy zwrotu na szerokim indeksie WIG zarówno w pierwszym, jak i w drugim półroczu. Jednocześnie przygotowujemy się raczej na słabe odczyty PKB i prawdopodobnie wyniki coraz szerszej grupy spółek (bez sektora bankowego) na GPW będą pod negatywnym wpływem słabnącej aktywności gospodarczej. Według nas rynek to już jednak wycenił i ważne będzie uchwycenie „okienka”, kiedy będzie można mówić już o powrocie do wzrostu.

Jeśli w 2023 r. nastawienie inwestorów do GPW się poprawi, to zwiększona aktywność kapitału zagranicznego będzie według nas zauważalna. Zakładamy, że pierwszym wyborem będą zatem spółki o największej kapitalizacji i płynności z WIG20 czy mWIG40. Na rynku małych spółek nie widzimy w tej chwili większego niż historycznie dyskonta w wycenie w porównaniu do dużych firm, a wręcz przeciwnie.

Dodatkowo w styczniu powróciły obawy przed kolejnymi regulacjami niekorzystnymi dla sektora bankowego. Scenariusz kolejnych zgłaszanych przez polityków pomysłów regulacji poszczególnych branż i spółek jest realny, więc jeszcze przez kilka miesięcy festiwal obietnic przedwyborczych może negatywnie wpływać na postrzeganie konkretnych obszarów i sektorów na GPW. Z drugiej strony spodziewamy się, że zdecydowana większość pomysłów przedwyborczych finalnie nie doczeka się realizacji, bo niezależnie od rozstrzygnięć wyborczych nie pozwoli na to m.in. sytuacja budżetowa.

Sobiesław Kozłowski, szef działu analiz w Noble Securities 

Choć wojna rosyjsko-ukraińska nie jest zakończona, a w Polsce nadal jesteśmy przed szczytem inflacji i dołkiem dynamiki PKB, to WIG20 odbił od dołka z października 2022 r. o blisko 45 proc. Dlatego zakładam, że nastąpi jeszcze zauważalne cofnięcie WIG20, w wyniku czego indeks zakończy ten rok w okolicach kreski. Czynnikiem ryzyka dla takiego scenariusza byłyby dynamiczne obniżki stóp procentowych, które sprzyjałyby poprawie nastawienia do krajowego rynku akcji i zmniejszały atrakcyjność lokat terminowych. To jednak byłoby następstwem słabych lub bardzo słabych danych z gospodarki, więc i tak nie powinno zasadniczo zmieniać ostrożnego podejścia do spółek z WIG20.

Z drugiej strony słabość rynków rozwijających się w relacji do rynków rozwiniętych trwa już blisko 13 lat, co historycznie jest zaawansowaną tendencją. Poprawa nastawienia do rynków rozwijających się może być bliska, a bodźcem mogłoby być trwałe zakończenie wojny rosyjsko-ukraińskiej, a w odniesieniu do Polski napływ środków w ramach KPO.

Swego rodzaju oazą inwestycyjną są średnie, małe i bardzo małe spółki zgrupowane w mWIG40, sWIG80 czy NCIndex. Po bardzo mocnej przecenie od covidowego szczytu, ogromnych odpływach z funduszy akcji polskich do lokat wyceny średnich i małych spółek są często bardzo atrakcyjne, co przekłada się na relatywną siłę indeksów wobec WIG20. Małe spółki mają zazwyczaj mniejsze ryzyko regulacyjne czy polityczne, jednakże są bardziej wrażliwe na spowolnienie gospodarcze i wyższe stopy procentowe.

Reasumując, w perspektywie roku większa zmienność notowań może wystąpić w segmencie średnich i małych spółek, jednakże perspektywa udanego 2024 r. może powodować, iż ten segment rynku będzie zachowywał się wyraźnie lepiej pod koniec 2023 r. i z dużym prawdopodobieństwem w ujęciu rocznym, licząc od dzisiaj.