Loża Parkietu: czym straszy Wall Street i dlaczego WIG-games zwiastuje spadki?

Krzysztof Borowski, prof. SGH, Wojciech Białek, analityk rynkowy i Sobiesławe Kozłowski, ekspert Noble Securities, byli gośćmi Piotra Zając w trzecim odcinku Loży Parkietu.

Tradycyjnie zacznijmy od zaskoczeń mijającego miesiąca. Co było dla panów największym źródłem zdziwienia w marcu?

Krzysztof Borowski (KB)

: Zaskoczyło mnie to, o co się wcześniej obawiałem, czyli to, że rynki znowu są słabe. Po tych wystrzałach grudniowo-styczniowych mamy teraz problemy z dopływem paliwa na naszą giełdę. Ja dzielę te rynkowe fazy na takie, w których zagranica jest widoczna na GPW, i na takie, gdy jej nie ma. I teraz niestety jest ta druga faza. Ponadto zaskoczyło mnie to, że część spółek, która wcześniej ochoczo rosła, teraz wyraźnie spadła i kursy w wielu przypadkach zaczęły wybijać się dołem. To mnie smuci, bo wracają scenariusze wrześniowo-październikowe, gdy na rynkach dominowały sygnały sprzedaży. Oczywiście kilka spółek nadal zachowuje trend wzrostowy, ale jest ich mniej niż miesiąc temu. Na rynkach spadło więc zakupowe ciśnienie. Mam cichą nadzieję, że marzec, który statystycznie nie należy do najlepszych miesięcy dla rynków, okaże się tylko korektą przed wybiciem w górę. Chociaż od strony technicznej niepokojąco wygląda to, że MACD na wykresie WIG20 odbił się od poziomu 0 i zaczął spadać.

Wojciech Białek (WB):

Dla mnie największym zaskoczeniem była gołębiość banków centralnych. W mniejszym stopniu ECB, który ogłosił trzecią rundę TLTRO, co można zrozumieć chociażby z uwagi na przedrecesyjny stan niemieckiej gospodarki, czy słabą koniunkturą we Włoszech. W większym stopniu natomiast ogłoszenie przez Fed zakończenia we wrześniu programu QT. Amerykańskie władze monetarne potwierdziły tym samym swoją miękkość, sygnalizowaną już w styczniu po rynkowych spadkach. Jestem zaskoczony tym, że tak szybko Fed przeszedł z jastrzębiej do gołębiej polityki. Przecież jeszcze w grudniu podwyższał stopy procentowe.

Sobiesław Kozłowski (SK):

Ja byłem zaskoczony słabością prognostyczną wskaźników PMI w Polsce i w Niemczech. Indeksy przyjmowały bowiem niskie wartości, a okazywało się, że produkcja przemysłowa była na wysokim poziomie. Ponadto zwróciłbym uwagę na to, że WIG20 nie chce za bardzo spadać. Myślę, że to zasługa spółek, które wcześniej były relatywnie słabsze, a w ostatnim miesiącu wyraźnie odreagowały. Teraz pytanie, co dalej?

To jest dobre pytanie. Odpowiedzi szukałem ostatnio na blogu  Wojciecha Białka i znalazłem wpis, zwracający uwagę na bardzo niepokojące prognozy związane z obserwowaną ostatnio inwersją krzywych rentowności  w USA. Pańska predykcja jest tam bardzo precyzyjna – recesja w USA zacznie się w kwietniu 2020 r.

WB:

Jak dotąd miałem dość lekceważący stosunek do pojawiających się inwersji. Z dwóch powodów. Po pierwsze – między inwersją a recesją zwykle mija kilkanaście miesięcy, w związku z tym jest dużo czasu, by zastanowić się nad stosowną reakcją. W tym sensie sama inwersja jest tylko sygnałem ostrzegawczym. Drugi powód jest natomiast taki, że na poszczególnych odcinkach krzywej rentowności czasem się pojawiają i są to fałszywe sygnały (np. ten z 1998 r.).

Jest jednak jakieś „ale"...

WB:

Tak. Otóż w tym wpisie, o którym pan wspomniał, ja sprawdziłem, kiedy cztery różne odcinki krzywej robią równocześnie inwersję taką jak obecna. Okazuje się, że takie poziomy spreadów pojawiły się w ciągu ostatnich 40 lat cztery razy i za każdym razem ostrzegały przed recesją z wyprzedzeniem 13-miesięcznym (mediana). Stąd właśnie kwiecień 2020 r. to początek recesji w USA według tej analizy. Podkreślam jednak, że pozostaję sceptycznie nastawiony do tej prognozy, bowiem przyszły rok to rok wyborczy w USA i rzadko zdarzało się, by w tym roku kraj przeżywał recesję (było tak w 2000 r. i w 1980 r.). Poza tym Fed zaczyna wspierać gospodarkę, co dodatkowo osłabia ten negatywny scenariusz. Wydaje mi się zatem, że USA ominą recesję i później czeka nas kolejny boom. Niewątpliwie jednak to, co się ostatnio dzieje, jest bardzo nietypowe. „Jojo" na rynku akcji było bowiem charakterystyczne dla początku cyklicznego wzrostu, a jednocześnie zachowanie rynku długu sygnalizowało nadchodzące spowolnienie.

Prawda jest taka, że Wall Street przeżywa najdłuższą hossę w historii i chyba szukanie sygnałów jej zakończenia jest coraz bardziej zasadne. Mamy inwersję krzywych, mamy miękki Fed... Czy panowie się obawiają, że ten „byczy amerykański sen" może się niebawem skończyć?

KB:

Nie mam jakichś wielkich obaw. I o ile bardzo sobie cenię te statystyczne, historyczne zależności, o których mówi Wojciech Białek, to pamiętajmy jednak, że teraz mamy zupełnie inny świat. Przykładowo – w latach 80. istniał Związek Radziecki, teraz świat jest bardziej kapitalistyczny. Ponadto nikt nigdy nie wpompował w gospodarkę tyle pieniędzy, co w ostatnich latach USA. I w tym kontekście jestem bardzo ciekawy, czy te analogie statystyczno-historyczne będą się sprawdzać. To będzie dobra okazja, by się przekonać, czy podejście do zarządzania cyklem koniunkturalnym uległo zmianie. Dodam też, że dopóki dużo ludzi mówi o tym, że „coś się kończy", to zazwyczaj to się nie kończy. Mnie brakuje jeszcze tej fazy euforii na Wall Street, która kończy hossę. Dlatego spodziewam się fazy spowolnienia i jeszcze kolejnego wybicia górą. Tymczasem, szukając pozytywów, trzeba dodać, że rollercoaster obserwowany ostatnio na rynkach, to dobra okazja dla krótkoterminowych graczy. Ten kot wyrzucony przez okno na amerykańskim rynku akcji nie odbił się na pierwsze piętro, tylko na ósme. To pokazało, że rynek jest silny i drzemie w nim potencjał. A wracając do GPW, to trzymałbym się scenariusza, że faza ożywienia rynkowego przyjdzie w drugim/trzecim kwartale. W tym układzie to ostatnie spowolnienie jest całkiem uzasadnione.

SK:

Ja mam takie wrażenie, że działa schemat: zaczyna się jak nigdy, skończy się jak zawsze. Inwersja krzywej pojawiła się wprawdzie w nietypowych okolicznościach, ale – trzymając się historii – mamy jeszcze kilkanaście miesięcy rynku byka na Wall Street i koniec. „Bal" powinien więc jeszcze trwać. Zwłaszcza że nastroje wśród amerykańskich inwestorów, nawet tych profesjonalnych, są umiarkowane czy wręcz słabe. To nie jest więc środowisko do spadków. Ponadto zwróciłbym uwagę na rynki wschodzące i małe spółki. Patrząc przez pryzmat wskaźnika C/WK, prawdziwa hossa dopiero przed nami. Wprawdzie wskaźnik ten ostatnio trochę wzrósł, ale moim zdaniem to jest ostatni dzwonek, żeby się na ten „pociąg" załapać.

Skoro już o spółkach mowa, to za wydarzenie miesiąca można chyba uznać wprowadzenie przez GPW indeksu WIG-games. Jak panowie oceniają tę decyzję? Czy branża gier to będzie taki długoterminowy motor napędowy naszego rynku akcji? Będziemy w przyszłości z sentymentem wspominać ten moment, tak jak teraz z sentymentem wspomina się pierwszych debiutantów z lat 90.?

SK:

W marcu mija 25 lat od szczytu pierwszej hossy w Warszawie. Pamiętam z tamtych czasów m.in. debiut BSK, teraz ING BSK. Cena akcji wynosiła 500 tys. zł. I mam nadzieję, że za 30 lat będę z sentymentem wspominał WIG-games. Jest to bowiem jedna z tych nielicznych branży, która odnosi sukcesy na arenie międzynarodowej. Gry komputerowe przyciągają na parkiet młodych inwestorów, co jest dla rynku niezwykle ważne.

Pozostali panowie też się ucieszyli na wieści o WIG-games?

WB:

Ja się martwię, bowiem podchodzę do tematu z kontrariańskiego punktu widzenia i traktuję wprowadzenie tego indeksu jako sygnalizator sentymentu. I skoro po wielu latach silnej hossy w tym sektorze giełda dochodzi do wniosku, że warto zrobić taki wskaźnik, to ja mam przeczucie, że już jesteśmy po szczycie napływu kapitału do tej branży albo w jego okolicach.

KB:

Faktycznie coś w tym jest, że powstawanie indeksów sektorowych zbiegało się w przeszłości z ustanawianiem szczytów. Ale mimo wszystko cieszę się, że WIG-games powstał. Zwłaszcza że jestem w Komitecie Indeksów Giełdowych (śmiech). Rynek potrzebował takiego benchmarku i giełda zareagowała. A co do przyszłości, to wydaje mi się, że za kilka lat gry będą zupełnie innym sektorem niż dzisiaj. Trudno nakreślić kierunek tych zmian, ale oczekuję, że będą one bardzo duże. Dodam też, że zgodnie z zasadą zmienności – kiedy jeden sektor kończy hossę, to kolejną zaczyna zupełnie inny. Nie da się ukryć, że gry komputerowe mają za sobą silny okres byka i teraz pytanie, kto będzie następny? Może sektor biotechnologiczny, który jeszcze chyba nie przeżył prawdziwej hossy.

Skoro pan się ujawnił z tym Komitetem, to zapytam jeszcze o skład tego indeksu. Bo wiele osób na Twitterze komentowało, że bez sensu robić taki benchmark, skoro jednak spółka – CD Projekt – ważyć ma aż 44 proc.

KB:

On jest wzorowany na tych kapitalizacyjnych indeksach. Oczywiście można było spróbować zrobić go na wzór cenowy, ale wtedy istnieje ryzyko, że mała spółka przy tej samej cenie będzie miała taką samą istotność dla tego wskaźnika jak tuzy w rodzaju CD Projektu. Oba rozwiązania mają swoje plusy i minusy i trzeba znaleźć jakiś kompromis.

Na konferencji Invest Cuffs była debata dotycząca sektora gier komputerowych. Sobiesław Kozłowski brał w niej udział. Powiedz nam, jak branża się zapatruje na nowy indeks?

SK:

Entuzjastycznie. Przedstawiciele spółek liczą na więcej, czyli być może ETF na ten indeks albo jakiś kontrakt terminowy.

Krakowska konferencja dosyć mocno zaznaczyła się na mapie branżowych wydarzeń w naszym kraju. Czy w tym roku widziałeś tam spore zainteresowanie tematyką giełdową?

SK:

Mamy konferencję Wall Street, która ma ugruntowaną pozycję i raczej poświęcona jest rynkowi akcji, spotkaniom ze spółkami i prezesami. Invest Cuffs raczej wywodzi się z forexu i kryptowalut, i przez to dominują tam raczej młodsze osoby. Podobno przez dwa dni przewinęło się tam 4000 osób.

Miałem niedawno okazję rozmawiać z organizatorem tej imprezy – Marcinem Wenusem. On postawił ciekawą tezę, że młodzi inwestorzy, którzy zostali poturbowani przez rynek kryptowalut, szukają teraz nowych rynków i to jest szansa dla giełdy, by przyciągnąć nowych uczestników. Panów zdaniem faktycznie jest tak blisko od bitcoina do akcji?

WB:

Obawiam się, że ci młodzi ludzie nie mają kapitału. Zwłaszcza jeśli wszystko zainwestowali w bitcoina (śmiech).

KB:

Moim zdaniem rynek kryptowalut to coś zupełnie innego niż rynek akcji. Tam przede wszystkim nie ma informacji bieżących, które mogą wpływać na wycenę poszczególnych aktywów. Na rynku walutowym mamy dane makro, na rynku akcji mamy raporty wynikowe, tymczasem na rynku kryptowalut takich klarownych czynników kształtujących notowania nie dostrzegam. Dlatego traktuję go jak napędzany tylko emocjami. I skłaniam się, że bliżej mu do swego rodzaju manii, jak chociażby znana w historii tulipomania.

Ale kiedyś wspominał pan, że wśród pańskich studentów na SGH też widać pewne preferencje rynkowe?

KB:

Zgadza się. Widać, że młodsze pokolenie odchodzi od giełdy i idzie w kierunku kryptowalut. Z badań ich preferencji wynika, że bardziej interesują ich platformy obrotu jak forex. Tradycyjny rynek akcji jest dla nich passé.

WB:

Wracając jeszcze do kryptowalut, to dla mnie się wszystko zgadza. Jeśli szczyt na bitcoinie z grudnia 2017 r. był odpowiednikiem szczytu na Nasdaqu z marca 2000 r., który był szczytem manii technologiczej, to wtedy, w poprzednim cyklu, gdy ta bańka pękła, to półtora roku później zaczęła się odwrotna hossa. Mam na myśli to, że zyskiwać zaczęły branże tradycyjne. Kapitał zaczął płynąć od nowych technologii do starej ekonomii. Zaczęły drożeć wszystkie „kapsle i korki". Wierzę, że ta historia się powtórzy, tzn. młodzi inwestorzy „popłynęli" na fali kryptowalut, a teraz skruszeni wrócą i zaczną kupować akcje tradycyjnych firm.

SK:

Trochę przypomina mi się własne doświadczenie z Elektrimem. Jak kupowałem jego akcje, to nie miałem o giełdzie większego pojęcia, ale chciałem mieć „cesarza" w portfelu i sam siebie widziałem już na tronie (śmiech). Sporo mnie Elekrtim nauczył, a tarcze podatkową miałem potem na lata. Efekt był w dłuższym terminie, że wróciłem do tych „nudnych" spółek, więc może faktycznie taka jest naturalna kolej rzeczy...

To już tak tytułem zakończenia, chciałbym się dowiedzieć, co nie będzie panom dawało spać w kwietniu? Innymi słowy, czego się najbardziej boicie?

SK:

Boję się, że rządzący mogą położyć rękę na pieniądzach z OFE. To znacznie zmniejszyłoby szansę na trwałą poprawę nastrojów na GPW, zwłaszcza w segmencie małych spółek.

WB:

Ja generalnie liczę na jakieś niepokoje, bowiem spodziewałem się generalnie jakiegoś wiosennego dołka cenowego na rynku akcji. Liczę więc, że ten nieszczęsny brexit i przedłużające się negocjacje amerykańsko-chińskie, a być może wybory do europarlamentu, stworzą wtórną okazję do kupienia małych spółek po korekcie tego pierwszego impulsu wzrostowego.

KB:

Mam dwie obawy. Pierwsza to jednak brexit. Boje się, że to ostateczne rozwiązanie będzie jednak z kategorii tych dramatycznych, co pogorszy nastroje na rynkach. Druga obawa dotyczy Włoch. Cały czas niepokoi mnie stan ich gospodarki. O ile Hiszpania i Portugalia jakoś sobie poradziły po tym ostatnim kryzysie, to Włosi cały czas mają z tym problem. Gdyby u nich się pogorszyło, to miałoby to negatywny wydźwięk dla całej strefy euro, bo w końcu mówimy o jej trzeciej, największej gospodarce.