Kontrakty popularniejsze od akcji

Drobni inwestują głównie w futures

Kontrakty terminowe na WIG20 w ciągu blisko czterech lat funkcjonowania na GPW pobiłypod względempopularności oczekiwania inwestorów. Z czegoś, co uznawano początkowo za ciekawostkę, wyrósł najważniejszy z punktu widzenia płynności polskiej giełdy instrument. Porównując sytuację na GPW z rynkiem amerykańskim, rodzą się jednak obawy, czy futures nie zagrażają rynkowi akcji.

Podczas wprowadzania do obrotu giełdowego kontraktów terminowych na WIG20 nikt zapewne nie przewidywał, że w krótkim czasie staną się one popularniejsze od akcji. Wolumen na wszystkich będących w obrocie seriach kontraktów wzrósł między I kwartałem 1998 r. a III kwartałem br. prawie 2000 razy.Co ciekawe, zainteresowanie rynkiem terminowym nie spada tak, jak ma to miejsce na rynku akcji podczas długotrwałych trendów. Przyjmując, że liczba aktywnych inwestorów w Polsce znacznie się nie zmienia, widać wyraźnie, że następuje coraz większy odwrót od akcji ku kontraktom terminowym. I nie ma się temu co dziwić ? porównanie kontraktów futures z akcjami wypada zdecydowanie na korzyść tych pierwszych.Bardzo dobrze rozpoznawalny indeks WIG20 (ze względu na płynność analizę rynku terminowego na GPW można zawęzić do kontraktów na ten indeks) powoduje, że inwestorzy skupiają się na głównie na obserwacji jego oraz spółek wchodzących w skład tego indeksu. Obecnie ok. 94% obrotów skupia się właśnie na firmach tworzących ten wskaźnik. Udział w obrotach giełdy pięcioma największymi i jednocześnie najbardziej płynnymi spółkami (Elektrim, Pekao SA, TP SA, KGHM i PKN ORLEN) wzrósł w okresie od I kwartału 2000 r. do III kwartału br. o 58%.Zestawienie to pokazuje również inną słabość polskiego rynku ? coraz więcej jest na nim spółek, którymi się nikt nie interesuje. Od stycznia 2000 r. z tych pięciu blue chips najbardziej zmniejszyło się zainteresowanie Elektrimem (spadek obrotów o 85%) i KGHM (-78%), a wzrosło jedynie w przypadku Pekao (+13%). W tym okresie obroty na całej giełdzie spadły o ponad 70%. W analogicznym okresie wolumen na kontraktach na WIG20 wzrósł o 163%. Dane te wyraźnie pokazują, że przy postępującej marginalizacji rynku kasowego boom na futures trwa.Łatwiejsze i tańszePoza korzyściami wynikającymi z zastosowania dźwigni związanej z depozytem zabezpieczającym (obecnie 12,8), kontrakty futures przy obecnym kursie ok. 1000 pkt. wymagają ok. 3-krotnie mniejszej prowizji do zawarcia transakcji (15 zł od kontraktu w porównaniu z 50 zł za akcje o wartości 10 000 zł). Łatwość zawierania transakcji jest przy tym nieporównywalnie większa na korzyść kontraktów. Przy długotrwałych trendach spadkowych stają się one praktycznie jedyną możliwością pozostawania na rynku dla inwestorów stosujących metody analizy technicznej podążające za trendem. Kolejną zaletą kontraktów jest doskonała płynność i o godzinę dłuższy czas notowań na giełdzie niż akcji.Porównując wielkości wolumenu na kontraktach z obrotami na akcjach, można dojść do wniosku, że oba te rynki są od siebie niezależne i dotyczą zupełnie innych instrumentów. Dzienny wolumen obrotu futures na WIG20 od dłuższego czasu przekracza już liczbę otwartych pozycji. We wrześniu było to wprawdzie tylko 10%, jednak np. w sierpniu przekroczyło 20%.Na najpopularniejszym na świecie kontrakcie na indeks akcyjny ? na amerykański S&P500 ? stosunek dziennego wolumenu do liczby otwartych pozycji wynosi 12% (dane za wrzesień). Czyli podczas gdy każdy kontrakt na WIG20 zmienia właściciela częściej niż raz dziennie, w USA dzieje się to raz na 8 sesji. Różnica jest więc olbrzymia i powstaje pytanie, czy przypadkiem rynek futures nie zagraża (o ile już nie zagroził) rynkowi akcji?Stosunek liczby otwartych pozycji na futures na WIG20 do kapitalizacji giełdowej wydaje się jeszcze niezbyt duży (wartość instrumentu bazowego na koniec września br. wyniosła 158 mln zł), ale porównując płynność na obu rynkach można już podejrzewać inwestujących w futures o zamiar ustalania koniunktury na rynku kasowym. Dzienny wolumen na poziomie 15 tys. kontraktów to znacznie więcej niż wartość obrotów na akcjach. O ile porównywanie obrotów na rynku kasowym z wartością bazową futures, które zmieniły właściciela, może być dyskusyjne, to jednak potwierdza tezę, że coś z naszym rynkiem jest nie tak.GPW opanowana przez day-traderówZe względu na prowizje, rynek futures jest grą o sumie ujemnej. Przy olbrzymiej liczbie transakcji dziennych, które zazwyczaj kończą się niewielkimi zyskami czy stratami, można postawić tezę, że rynek jest traktowany przez sporą część inwestorów jak kasyno. Konieczność zainwestowania zaledwie 800 zł do otwarcia jednego kontraktu i niewielka prowizja dają nadzieję na szybki zarobek. Nie ma to wprawdzie wiele wspólnego z inwestowaniem, ale jest prawdopodobnie jedną z przyczyn dynamicznego wzrostu płynności futures przy obserwowanym już od dawna spadku obrotów na akcjach.Wracając do porównania rynku amerykańskiego z polskim, za oceanem zupełnie inna jest struktura operujących na nim inwestorów. W USA najważniejszymi uczestnikami rynku są fundusze inwestycyjne, które wykorzystują futures do zabezpieczania się przed spadkami bez konieczności wyprzedawania portfela akcji. Mniejszą grupę stanowią arbitrażyści, wykorzystujący różnice między cenami na rynku akcji. Jest ich znacznie więcej na rynku kontraktów na instrumenty rynku pieniężnego, surowce mineralne i rolne oraz waluty niż na kontrakty indeksowe.Stosunkowo najmniejszą grupę stanowią spekulanci, którzy operują pozycjami bezpośrednio wystawionymi na ryzyko. Największa giełda kontraktów terminowych na świecie, Chicago Mercantile Exchange, stworzyła specjalnie dla nich futures tzw. Mini, które mają ok. 8-krotnie mniejszą wartość instrumentu bazowego (futures Nasdaq100 Mini i S&P500 Mini). Mniejsze futures charakteryzują się o wiele mniejszą płynnością, co potwierdza strukturę inwestorów na rynku terminowym ze względu na motyw działania i wielkość posiadanego kapitału (wartość bazowa kontraktu na S&P500 jest większa od WIG20 ok. 110 razy).Dalszy rozwój rynku futures w Polsce przy jednoczesnym spadku obrotów na akcjach budzi obawy, który z nich należy określać jako bazowy. Jak sama nazwa wskazuje, pochodne na instrumenty finansowe nie mogą istnieć bez rynku kasowego na nie. Postępowanie marginalizacji polskiej giełdy w znaczeniu dla międzynarodowego rynku finansowego, pogarszanie się wyników notowanych na niej spółek musi skutkować zmniejszaniem się obrotów. Z drugiej strony, duża grupa spekulantów na rynku terminowym traktuje inwestowanie w futures jako sposób na życie i dlatego dopóki będzie na nim istniał silny trend, nie przestaną oni inwestować w kontrakty. Taka sytuacja może rodzić poważne konsekwencje w przyszłości, m.in. próby manipulacji rynkiem kasowym.Prowizje z futuresJeśli obecny wolumen na rynku futures na WIG20 utrzyma się, w br. powinniśmy osiągnąć wielość obrotu rzędu 3,5 mln kontraktów. Przyjmując średnią prowizję na poziomie 15 zł daje to przychód brutto dla giełdy, KDPW i biur maklerskich rzędu 105 mln zł, czyli jak na polskie warunki ? kwotę olbrzymią. Ekstrapolując obroty na rynku akcji w pierwszych trzech kwartałach do końca roku można oszacować na 57 mld zł. Przyjmując z dużym zaokrągleniem prowizję z tego rynku na 0,4%, otrzymamy 458 mln zł. Udział przychodów instytucji finansowych polskiego rynku z obrotu kontraktami futures jest więc ogromny.Dynamiczny rozwój kontraktów na WIG20 jest w dużej mierze zasługą małych inwestorów, szczególnie day-traderów, którzy zawierają kilka-kilkanaście transakcji dziennie. Dla grających intraday powstało wiele serwisów informacyjnych, są też biura mające ofertę skierowaną tylko do tej grupy inwestorów.Jeśli udział przychodów z kontraktów w całkowitych przychodach biur maklerskich i giełdy będzie się zwiększał, będą one coraz bardziej uzależnione od przypływu na rynek nowych inwestorów. Jak pokazują badania empiryczne amerykańskiego związku day-traderów, ponad 90% inwestorów traci w szybkim czasie cały swój kapitał na rynku terminowym. Trudno sądzić, że inaczej jest w Polsce, dlatego bez dopływu ?mięsa armatniego? trudno będzie utrzymać się brokerom i giełdzie w obecnej formie.Tym, co skutecznie może zablokować pojawianie się nowych inwestorów, jest trend boczny i marginalizacja polskiej giełdy. Najlepszym wyjściem z sytuacji jest stworzenie odpowiednich przepisów umożliwiających inwestowanie Polakom na zagranicznych rynkach terminowych bez ograniczeń. Dostępność kilkudziesięciu bardzo płynnych instrumentów, które nie są ze sobą mocno skorelowane, powinna rozwiązać niektóre problemy. Przede wszystkim niebezpieczeństwo długoterminowego trendu bocznego, który potrafi wykończyć najbardziej wytrawnych graczy (nie zdarza się, by wszystkie rynki ? akcyjny, towarowy czy inne ? były w konsolidacji).Inwestorzy nie mogą jednak liczyć na zbyt wiele ? nowy parlament będzie miał zupełnie inne problemy niż rynek futures, a w interesie instytucji rynku nie leży szybka liberalizacja przepisów ? pojawi się silny konkurent. Metodą na ?ucywilizowanie? futures jest też ułatwienie inwestowania na nim funduszom emerytalnym, które stają się coraz ważniejszym uczestnikiem rynku.

Adam Łaganowski