Eksperci podzieleni

Czy spółki, kupując w krótkim czasie duże pakiety swoich akcji, mogą nie ogłaszać wezwań i nie informować o przekroczeniu kolejnych progów, jeśli chodzi o głosy na WZA? W opinii KPWiG - nie. Zdaniem NFI, które już takich zakupów dokonały, tak. Stanowisko ekspertów jest podzielone.

Fundusze z grupy Raiffeisena - w tym Zachodni NFI i Foksal NFI, które kupiły duże pakiety akcji bez wezwań - powoływały się, jak dotąd, na opinię 4 kancelarii prawnych, które zgodnie twierdzą, że spółki, przejmując własne akcje, nie muszą ogłaszać wezwań, informować o przekraczaniu progów, jeśli chodzi o głosy na WZA, ani uzyskiwać zgody Komisji na odpowiednio duże zaangażowanie. W piśmie KPWiG skierowanym do PARKIETU znalazła się zupełnie odmienna interpretacja: spółki, kupując własne akcje, powinny przestrzegać wszystkich przepisów rozdziału 9 prawa o publicznym obrocie (nieoficjalnie jednak dowiedzieliśmy się, że KPWiG nie będzie wymagać przestrzegania przepisu mówiącego o konieczności ogłoszenia wezwania po przekroczeniu progu 50%). Rzecznik prasowy KPWiG Mirosław Kachniewski mówił w tym kontekście o ochronie inwestorów mniejszościowych.

Zdania ekspertów są podzielone. - Prawnik może udowadniać jedną i drugą tezę. Mnie jednak bliższa jest opinia, zgodnie z którą przepisów rozdziału 9 w przypadku zakupu akcji własnych przez spółki nie stosuje się - twierdzi prof. Marek Wierzbowski z kancelarii Linklaters.

Zwraca on uwagę, że przepisy te są wzorowane na regulacjach stosowanych na bardziej rozwiniętych rynkach, gdzie dotyczą one sytuacji związanych z przejmowaniem kontroli nad spółką przez danego inwestora. A o takiej sytuacji trudno mówić w przypadku, kiedy akcje kupuje sama spółka. Prof. Wierzbowski zwraca także uwagę, że regulacje, dotyczące zakupu akcji w wezwaniach po odpowiednio wysokiej cenie, mają na celu ochronę akcjonariuszy mniejszościowych. - W przypadku, kiedy spółka, kupując własne akcje, miałaby ogłaszać wezwanie, oferując odpowiednio wysoką cenę, trudno mówić o tym, że jej akcjonariusze na tym zyskują, skoro musi ona odpowiednio duże środki przeznaczyć na to przedsięwzięcie - twierdzi prof. Wierzbowski.

Zwraca też uwagę, że część przepisów w ogóle nie może być brana pod uwagę przy skupie własnych akcji przez spółkę. - Proszę sobie wyobrazić sytuację, kiedy spółka, po przekroczeniu progu 50%, ogłasza wezwanie na wszystkie pozostałe akcje. Moglibyśmy dojść do absurdu: skupiłaby ona wszystkie akcje i nie miałaby akcjonariuszy - dodaje.

Profesor Wierzbowski podsumowuje, że interpretacja, zgodnie z którą spółki kupując własne akcje, nie muszą respektować przepisów rozdziału 9 prawa o publicznym obrocie, wynika zarówno z ich brzmienia, jak i celu.

Zdecydowanie odmienne jest stanowisko prof. Grzegorza Domańskiego z kancelarii Domański, Palinka, Zakrzewski. Prof. Domański przypomina, że już w 1991 r. w pierwszym komentarzu do prawa o publicznym obrocie zajął jasne stanowisko. - Nie widzę powodu, by zmieniać zdanie. Uważam zatem, że ze względu na ochronę rynku również w przypadku zakupu własnych akcji przez spółki należy uznać, że przepisy rozdziału 9 powinny być przestrzegane, mimo że spółki z własnych akcji nie uzyskują głosów. Takie jest ratio legis tych przepisów - twierdzi prof. Domański. Zwrócił także uwagę, że nowelizując prawa o publicznym obrocie zmieniono tytuł rozdziału, rozszerzając go o ochronę akcjonariuszy mniejszościowych. - Tacy akcjonariusze chcieliby wiedzieć np., czy i w jakim zakresie spółka skupuje własne akcje, a w związku z tym, jaką siłą dysponują akcje, które do nich należą - zwraca uwagę prof. Domański.

Z informacji PARKIETU wynika, że fundusze z grupy Raiffeisena - zastanawiając się nad trybem zakupu własnych akcji - zasięgały opinii ekspertów rynkowych, w tym m.in. prof. Marka Wierzbowskiego. Jeden z pozostałych NFI, według naszych informacji, występował o opinię do kancelarii reprezentowanej przez prof. Domańskiego i ogłosił wezwanie na własne akcje.Warto także zwrócić uwagę, że w funduszach pracują osoby, które znają bardzo dobrze regulacje rynku ze względu na doświadczenie zawodowe. 3 grudnia 2001 r. rada nadzorcza Zachodniego NFI powołała na stanowisko prezesa Marka Łatacza, który od lipca 2001 r. był dyrektorem ds. projektów inwestycyjnych w Private Equity Poland - firmie zarządzającej majątkiem 7 NFI, Foksala i Zachodniego (obecnie jest członkiem zarządu firmy zarządzającej). Wcześniej jednak, w latach 1991-2000, pracował on w Komisji Papierów Wartościowych i Giełd, gdzie od 1994 r. pełnił funkcję dyrektora Departamentu Nadzoru Rynku. W okresie od 1997 r. do 2001 r. pełnił także funkcję przewodniczącego Komisji Egzaminacyjnej dla Kandydatów na Doradców Inwestycyjnych.

Prezes Łatacz podpisał się pod listem skierowanym do PARKIETU, w którym Private Equity Poland i jej fundusze stwierdzały jasno, że "Private Equity Poland zawsze postępuje ściśle zgodnie z postanowieniami prawa, dotyczącymi nabywania znacznych pakietów akcji".

Czy opinie ekspertów będą miały znaczenie dla KPWiG przy podejmowaniu ewentualnych decyzji w sprawie zakupów zrealizowanych przez Zachodni NFI i Foksal, nie wiadomo. Stanowisko Komisji, przesłane nam przez M. Kachniewskiego, było jednak równie jednoznaczne: "nabywanie akcji własnych przez spółkę podlega wszelkim wymogom określonym w rozdziale 9". n

Zwykle wniosek z dyskusji prawniczych jest jeden: na dwoje babka wróżyła. Abstrahując jednak od kwestii prawnych, o ile bardziej eleganckie byłoby np. ogłaszanie przez spółki kupujące własne akcje wezwań i danie możliwości (wyboru) drobnym inwestorom zamknięcia pozycji. Kto jednak na rynku pamięta jeszcze o dobrych manierach.