Pociąg do stałego kuponu

W portfelach funduszy emerytalnych przeważają papiery skarbowe. Najwięcej, bo grubo ponad 50% aktywów OFE zainwestowały w obligacje o stałym kuponie. Papiery o zmiennym oprocentowaniu cieszą się mniejszym wzięciem.

Działalność funduszy emerytalnych na rynku papierów dłużnych jest śledzona ze znacznie mniejszą uwagą niż ich inwestycje giełdowe. Po części dlatego, że ich transakcje nadal stanowią niewielką część obrotu instrumentami dłużnymi i nadal ton nadają banki polskie i zagraniczne. Jednak i tutaj rola OFE stale rośnie, zwłaszcza biorąc pod uwagę, iż na koniec ubiegłego roku w ich portfelach znajdowało się kilkanaście i więcej procent niektórych emisji papierów skarbowych.

Stopy będą spadać

Na koniec grudnia fundusze emerytalne zainwestowały w obligacje skarbowe ponad 12,5 mld zł. Większość tej kwoty została ulokowana w instrumentach o stałym kuponie. Obligacje pięcioletnie (o oznaczeniach OS i PS) oraz dziesięcioletnie o stałym kuponie stanowiły ponad 38% łącznych aktywów funduszy emerytalnych. Do tego trzeba też doliczyć papiery zerokuponowe (stanowiły 8,04% aktywów) oraz obligacje konwersyjne, wyemitowane przez Skarb Państwa dla NBP, które ten ostatni sprzedaje na przetargach, z których większość to również papiery o stałym kuponie bądź zerokuponowe. Łącznie więc stanowią one ponad 50% portfeli funduszy emerytalnych.

Z kolei wśród papierów o stałym kuponie przeważają te z długim terminem wykupu. Około 10% aktywów fundusze zainwestowały w obligacje pięcioletnie, zapadające w 2005 roku, ok. 6% - w papiery pięcioletnie, zapadające w roku 2006 i grubo ponad 10% aktywów - w instrumenty dziesięcioletnie z terminem wykupu w latach 2009 czy 2010.

Ten pociąg do obligacji o stałym kuponie łatwo wyjaśnić - już w zeszłym roku, przy spadających stopach procentowych, papiery takie stanowiły świetny interes. W ciągu ubiegłego roku ceny obligacji pięcio- i dzisięcioletnich wzrosły o ok. 15%. W tym czasie WIG stracił 22%, a WIG20 ponad 33%. I wprawdzie teraz spora część analityków spodziewa się, iż rynek akcji przyniesie większe stopy zwrotu od obligacyjnego, jednak perspektywy tego ostatniego również wyglądają obiecująco. Przede wszystkim, większość ekonomistów i analityków spodziewa się, iż po redukcji stóp o 750 pkt. bazowych w roku ubiegłym RPP w I połowie 2002 r. obniży je o dalsze 300 pkt. To zaś będzie oznaczać dalszy wzrost cen, stymulowany w znacznym stopniu przez popyt z zagranicy. Dane NBP mówią, iż co miesiąc w polskie instrumenty dłużne inwestowanych jest kilkaset milionów dolarów. Polsce ostatnio pomogły też kłopoty Argentyny, które skierowały zainteresowanie inwestorów zagranicznych na bardziej bezpieczne rynki wschodzące, w tym kraje naszego regionu, które za ok. 2 lat mają zostać członkami Unii Europejskiej.

I właśnie UE jest kolejnym powodem, dla którego zarówno zagraniczni, jak i polscy inwestorzy instytucjonalni (w tym oczywiście OFE) tak chętnie kupują papiery o stałym kuponie. Od kilku lat trwa już proces dostosowywania polskiej gospodarki do unijnej, za którym idzie m.in. spadek inflacji oraz stóp procentowych. I proces ten będzie trwał zarówno do wejścia Polski do UE, jak i po akcesji. Oczywiście, trudno już oczekiwać, iż stopy będą malały tak gwałtownie, jak w roku ubiegłym, ale do poziomu unijnego (ok. 5%) polskim jeszcze daleko. A im niższe będą stopy, tym bardziej atrakcyjne będą obecne kupony, wynoszące 6% dla papierów dziesięcioletnich czy 8% dla pięcioletnich.

Poza tym, poza wstąpieniem do UE Polska chce w późniejszym terminie wejść do europejskiej unii monetarnej i wprowadzić do obiegu euro. Miałoby to nastąpić pod koniec tej dekady. A więc istnieje spore ryzyko, iż pod koniec "życia" papierów dziesięcioletnich polski Skarb Państwa będzie wypłacał kupon w euro. Na dodatek wejście do strefy euro wymaga ograniczenia powiększającego się ostatnio deficytu budżetowego, co oznacza relatywnie mniejszą podaż papierów skarbowych i może znowu przełożyć się na wzrost ich cen.A jednostka nie spada

Jednak zarządzający funduszami emerytalnymi nie myślą wyłącznie w kategoriach długoterminowych, jako że minimalna stopa zwrotu wyliczana jest co kwartał, a jej nieuzyskanie grozi kosztowną dopłatą. Wcześniej pewnym zabezpieczeniem przed uzyskaniem gorszych wyników były bony skarbowe, jako że OFE wyliczały ich wartość na podstawie ceny zakupu. Wystarczyło więc od czasu do czasu sprzedać pakiet bonów i potem go odkupić, aby np. ograniczyć spadek wartości jednostki lub przyspieszyć jej wzrost. Potem ta furtka została zamknięta, jednak wkrótce pojawiła się nowa możliwość - obligacje konwersyjne.

Fundusze emerytalne zainwestowały w te papiery ponad 10% swoich aktywów, najwięcej, bo ponad 5%, w obligacje dziesięcioletnie. Wszystkie papiery konwersyjne do złudzenia przypominają normalne obligacje skarbowe, ale - co dla OFE jest dużą zaletą - nie są notowane na GPW. A, zgodnie z przepisami, nie notowane na giełdzie papiery wycenia się według dyskonta liniowego, naliczanego od ceny zakupu. W tej sytuacji jeśli ceny porównywalnych papierów rosną, OFE muszą przeprowadzić transakcję sprzedaży i odkupu obligacji konwersyjnych, aby zwiększyć ich wycenę i wartość jednostki rozrachunkowej. Jeśli zaś ceny obligacji spadają, to tylko tych, które są notowane, wartość obligacji konwersyjnych zaś codziennie rośnie o ułamek dyskonta, toteż jednostka spada w mniejszym stopniu.

Obligacje

w dolarach

dla każdego

Zarządzający szukają okazji do zarobku na obligacjach także poza rynkiem hurtowym. Całkiem dużo mają w portfelach papierów trzyletnich o zmiennym kuponie, które przeznaczone są dla osób fizycznych i cieszą się dużym zainteresowaniem inwestorów.

Wszystkich zaś zaskoczył OFE ING Nationale-Nederlanden, który w swoim portfelu wykazał obligacje pięcioletnie o stałym kuponie, również przeznaczone dla osób fizycznych (o oznaczeniu SP, w przeciwieństwie do przeznaczonych na rynek hurtowy PS). Papier ten do sprzedaży wszedł w grudniu ub.r. i w ofercie pierwotnej mogły go nabyć wyłącznie osoby fizyczne. Resort finansów z zadowoleniem ogłosił, iż sprzedaż tych obligacji to sukces, bo w ciągu miesiąca rozeszły się papiery za około 380 mln zł spośród całej, 500-milionowej puli. Tymczasem lwia część tych papierów, o wartości nominalnej ok. 320 mln zł, znalazła się w portfelu OFE ING NN. Zarządzający niechętnie wyjaśniają, jak w tak krótkim czasie udało im się skupić tyle papierów, jednak nie da się ukryć, iż w ten sposób wygrali z konkurencją. Papiery te mają bowiem kupon w wysokości 9% rocznie, podczas gdy hurtowe pięciolatki - 8%.

Dwa inne fundusze emerytalne - Commercial Union i Pekao - z kolei mają w swoich portfelach polskie obligacje denominowane w dolarach. Są to obligacje Brady'ego, wyemitowane przez polski rząd przy okazji redukcji zagranicznego zadłużenia naszego kraju. Oznacza to, iż oba fundusze, bez wychodzenia za granicę, choć w części zabezpieczyły się przed ryzykiem spadku wartości złotego. Na dodatek te papiery mają w tej chwili kupon porównywalny z polskimi obligacjami dziesięcioletnimi, czyli 6%, wypłacany w dolarach. A wkrótce wzrośnie on do 7%, co wynika z konstrukcji tych papierów.