Publiczny obrót na nowych zasadach

Nowe Prawo o publicznym obrocie wejdzie w życie najprawdopodobniej z początkiem przyszłego roku. Trwają intensywne prace nad jego projektem. Propozycje wskazują na możliwość bardzo głębokich zmian, zwłaszcza w trzech obszarach: działalności maklerskiej, zwalczania przestępstw giełdowych i zasad przejmowania dużych pakietów akcji.

Nie udało nam się uzyskać komentarzy na temat projektu. Przedstawiciele domów maklerskich otrzymali go w ostatnich dniach i potrzebują czasu na zapoznanie się z nim. KPWiG prezentuje co pewien czas niektóre rozwiązania, ale o szczegółach nie chce się wypowiadać, wskazując, że prace nad dokumentem trwają. Być może jednak przedstawienie niektórych propozycji będzie dobrym przyczynkiem do publicznej dyskusji na temat "konstytucji" naszego rynku kapitałowego.

Ostrzeżenie

w interesie inwestorów

Wśród nowych rozwiązań pojawia się i takie, które możemy nazwać ostrzeżeniem przed nieprawidłowościami. Rzecz w tym, że Komisja będzie mogła przekazać do publicznej wiadomości informację o podejrzeniu popełnienia przestępstwa lub o wszczęciu postępowania administracyjnego. Chodzi o to, by inwestorzy jak najszybciej dowiedzieli się, że istnieją przesłanki do gruntownego zbadania działalności firmy, domu maklerskiego lub innego podmiotu i że powinni stosować wobec niego zasadę ograniczonego zaufania. Jak ważny byłby taki, odpowiednio wcześnie przekazany, sygnał, przekonuje przykład 4Media (część inwestorów nie wiedząc o nieprawidłowościach "odbierała" na giełdzie akcje spółki od jej menedżerów). KPWiG będzie mogła zdecydować się na przekazanie ostrzeżenia, jeśli wymagać będzie tego ochrona inwestorów przed poniesieniem szkody. Z drugiej strony, będzie odpowiadać za wyrządzone przez siebie szkody, gdyby w sposób nieuprawniony lub zbyt lekkomyślnie skorzystała z nowych uprawnień.

Postępowania kontrolne

i wyjaśniające

KPWiG ma uprawnienia kontrolne wobec podmiotów uczestniczących w publicznym obrocie. Projekt precyzuje je i rozszerza. Przewiduje prowadzenie przez Komisję postępowań kontrolnych i wyjaśniających oraz określa ich tryb. Pierwsze odnoszą się do kontroli w tzw. podmiotach nadzorowanych (m.in. domy maklerskie, spółki publiczne, giełdy).

Postępowanie wyjaśniające to zupełne novum. Komisja już teraz w wielu przypadkach analizuje dostępne jej informacje, badając, czy istnieją podstawy do wszczęcia postępowania administracyjnego lub złożenia zawiadomienia o podejrzeniu popełnienia przestępstwa. Ma jednak mocno ograniczone pole manewru. Nowe przepisy zmieniają to. Postępowanie wyjaśniające ma trwać nie dłużej niż 6 miesięcy i powinno odpowiedzieć na pytanie, czy należy w danej sprawie angażować prokuraturę lub też, czy w grę wchodzi naruszenie przepisów, za które Komisja może w trybie administracyjnym nałożyć karę pieniężną. Postępowanie prowadzić będzie co najmniej dwóch przedstawicieli KPWiG. Przysługiwać im będą uprawnienia kontrolerów, jeśli chodzi np. o badanie dokumentów i zbieranie wyjaśnień od osób reprezentujących podmioty nadzorowane przez Komisję. Jednakże w toku tego postępowania również inne osoby będą musiały składać wyjaśnienia i udostępniać dokumenty oraz wszelkie nośniki informacji, jeśli KPWiG sobie tego zażyczy.

Dodatkowo, w sprawach mających wyjaśnić, czy w grę wchodzi popełnienie przestępstwa, przewodniczący Komisji będzie mógł także zwrócić się z żądaniem udostępnienia mu billingów telefonicznych, a także wnioskować do Generalnego Inspektora Kontroli Skarbowej o przekazanie określonych informacji stanowiących tajemnicę skarbową. Zyska również możliwość angażowania służb policyjnych do przeprowadzania czynności dowodowych. Przedstawiciel Komisji będzie miał prawo uczestniczenia w takiej czynności.

Komisja ukarze

za manipulację

Projekt bardzo szczegółowo definiuje manipulację papierami wartościowymi. Mówi o manipulacji pośredniej (rozpowszechnianie nieprawdziwych i wprowadzających w błąd informacji, które mogą wpływać na zachowania inwestycyjne) i bezpośredniej (zawieranie transakcji i podejmowanie innych działań mających na celu zmianę lub podtrzymanie ceny papieru). Za manipulację uznane zostanie np. składanie zleceń kupna i sprzedaży z limitami pozwalającymi na ich wzajemną realizację, zawieranie serii transakcji w celu stworzenia obrazu pozornej aktywności na danym papierze wartościowym czy uzyskanie kontroli nad popytem lub podażą na danym papierze w celu kształtowania jego ceny.

Absolutnym novum jest fakt, że Komisja mogłaby karać osoby manipulujące ceną papierów lub wchodzące z takim zamiarem w porozumienie. Przewidziane są kary pieniężne: do 2 mln zł, w wysokości do dziesięciokrotności uzyskanej korzyści majątkowej albo obie te kary łącznie. To mogłoby stanowić antidotum na bezradność prokuratury, która nie mając 100--proc., bezpośrednich dowodów przestępstwa, odstępuje zwykle od sporządzenia aktu oskarżenia i skierowania sprawy do sądu.

Jedynie w sprawach większej wagi (manipulanci uzyskają korzyści "wielkiej wartości" lub inwestorzy poniosą szkody "w wielkich rozmiarach") Komisja składałaby zawiadomienie o przestępstwie i sprawa toczyłaby się zwykłym, sądowym trybem (manipulacja zagrożona byłaby w takim przypadku karą grzywny do 5 mln zł i karą pozbawienia wolności do lat 5).

Insiderzy na cenzurowanym

Projekt wprowadza listę osób, posiadających z racji pełnionych funkcji dostęp do informacji poufnych, które Komisja może ukarać w przypadku wykorzystania lub ujawnienia takiej informacji. Nowe regulacje precyzują także, kiedy mamy do czynienia z wykorzystaniem poufnych danych. Na wspomnianej liście wymienieni są członkowie zarządu, rady nadzorczej, prokurenci lub pełnomocnicy spółki publicznej, jej pracownicy, biegły rewident i inne osoby działające dla przedsiębiorstwa na podstawie zlecenia lub podobnej umowy. Dotyczy to również akcjonariuszy firmy publicznej, osób pełniących identyczne, jak wymienione wcześniej, funkcje w podmiocie dominującym wobec niej i samego podmiotu dominującego. W przypadku wykorzystania informacji poufnej kara może sięgnąć 2 mln zł albo dziesięciokrotności uzyskanej korzyści majątkowej. Może też stanowić połączenie obu tych kar. W przypadku ujawnienia informacji poufnej nie przekraczałaby 1 mln zł.

Duże pakiety, duże zmiany?

Spore zmiany czekają nas w przypadku przepisów dotyczących przejmowania znacznych pakietów akcji. Projekt zakłada, że inwestorzy będą musieli informować o osiągnięciu i przekroczeniu albo spadku zaangażowania poniżej dotychczasowych progów 5%, 10%, 25%, 50% i 75% głosów, a także dodatkowo - progu 33% głosów. O ile po przekroczeniu progu 10% inwestor informuje obecnie - w zależności od rynku notowań spółki - o zmianie zaangażowania o 2 lub 5 pkt. proc., to powyżej 33%, będzie musiał informować o każdej zmianie zaangażowania o 1 pkt. proc.

Teraz zgoda Komisji jest niezbędna, jeśli inwestor zamierza uzyskać co najmniej 25, 33 lub 50% głosów na walnym przedsiębiorstwa. Proponuje się, aby ten wymóg obowiązywał tylko przy zakupach powodujących osiągnięcie lub przekroczenie łącznie 33% głosów. Dodatkowo, zezwolenie uzyskane przez podmiot dominujący obejmowałoby także wszystkie jego podmioty zależne. Zmiany mogą, jak się wydaje, doprowadzić do osłabienia kontroli KPWiG nad procesem przejmowania firm giełdowych.

Wezwanie

bez minimalnej ceny?

Niezwykle istotne zmiany proponuje się także w przepisach dotyczących wezwań. Na przykład po otrzymaniu zawiadomienia o planowanej operacji, Komisja będzie mogła najpóźniej na trzy dni przed rozpoczęciem przyjmowania zapisów zażądać wprowadzenia zmian lub uzupełnień w treści wezwania albo przekazania wyjaśnień. Skup akcji zostanie w takim przypadku wstrzymany do czasu uczynienia zadość żądaniom.

Utrzymane zostaną dwie podstawowe przesłanki ogłoszenia wezwania - skup akcji dających co najmniej 10% głosów w krótszym niż 90 dni terminie lub osiągnięcie (albo przekroczenie) progu 50% głosów na WZA. W drugim przypadku obowiązek nie będzie jednak dotyczył spółek publicznych, przejmujących własne akcje.

Projekt precyzuje także przepisy dotycZ propozycji wynika jednak, że zapisy dotyczące ceny minimalnej, obowiązujące aktualnie wszystkich wzywających, dotyczyłyby tylko operacji ogłaszanych w związku z osiągnięciem lub przekroczeniem progu 50%. Innymi słowy, inwestor chcąc kupić w wezwaniu np. 20% akcji spółki, mógłby zaoferować cenę niższą od średniej ceny rynkowej z ostatnich 180 dni i niższą od tej, jaką płacił za kupowane w okresie ostatniego roku walory - o ile operacja nie miałaby związku z osiągnięciem lub przekroczeniem przezeń progu 50%. Mógłby po prostu zaoferować dowolną cenę. Z drugiej strony, inwestor mógłby również zaproponować cenę niższą od minimalnej, nawet jeśli ogłosi wezwanie w związku z przekroczeniem progu 50%. Dotyczy to jednak tylko zakupu od danej osoby co najmniej 5-proc. pakietu. Jest przy tym jeden warunek - strony muszą tak postanowić. Dlaczego jednak ktoś miały się godzić na niższą cenę? Wyobraźmy sobie, że inwestor chce przejąć upadającą firmę. Dogaduje się z największymi akcjonariuszami, ale nie ma pewności, jak zachowa się reszta udziałowców. Oferuje w wezwaniu cenę równą aktualnemu, bardzo niskiemu, kursowi - 50 gr. Ogłasza wezwanie i skupuje ponad 50% walorów. Musi wezwać do sprzedaży reszty. W tym przypadku wiążą go już jednak zapisy dotyczące ceny minimalnej. Operacja przejęcia firmy, uzgodniona z największymi właścicielami, mogłaby się okazać znacznie kosztowniejsza niż planowano. Dlatego ustawa stwarza możliwość uzgodnienia z dużymi akcjonariuszami ceny niższej od ustawowego minimum.

Nowością jest rozwiązanie, zgodnie z którym inwestor, który przeprowadzi wezwanie w związku z przekroczeniem progu 50%, a w ciągu kolejnych sześciu miesięcy kupi akcje spółki po wyższej cenie, będzie zobligowany do wypłacenia różnicy wszystkim osobom, które sprzedały mu akcje w wezwaniu.

Konkretna opinia

Zarządy spółek, których akcje skupowane są w wezwaniu, mają obowiązek opiniowania operacji. W praktyce taki komentarz ogranicza się do zdawkowego stwierdzenia, że zakupy są korzystne dla przedsiębiorstwa. Projekt zakłada jednak, że będą musiały poinformować akcjonariuszy, czy, ich zdaniem, oferowana cena odpowiada wartości godziwej spółki, przy czym - co ważne - dotychczasowe notowania giełdowe nie mogą być jedynym miernikiem takiej wartości.

W interesie

małych akcjonariuszy

Warto zwrócić uwagę, że przepisy dotyczące obowiązków informacyjnych i wezwań mają być stosowane również w przypadku nabycia przez inwestora akcji lub udziałów zapewniających ponad 50% głosów na walnym spółki lub innego podmiotu posiadającego akcje firmy publicznej. Innymi słowy, jeśli inwestor przejmie przedsiębiorstwo będące akcjonariuszem firmy publicznej, będzie musiał np. poinformować o tym lub ogłosić wezwanie, jeśli w taki pośredni sposób osiągnie lub przekroczy w publicznym przedsiębiorstwie określony próg głosów na walnym. Przepis stanowić może, jak się wydaje, tamę dla takich przypadków, jak przejęcie Agrosu przez Pernod Ricard - z pominięciem interesów drobnych akcjonariuszy.

Z drugiej strony, z obowiązków tych - z wyjątkiem konieczności informowania o przekroczeniu kolejnych progów oraz ogłaszania wezwania przy zakupie co najmniej 10% akcji w okresie krótszym niż 90 dni - zwolnione będą podmioty wchodzące w skład porozumienia mającego na celu ochronę praw, akcjonariuszy mniejszościowych.

ASO ożywią handel?

Jedną z najciekawszych zmian jest ta, która mówi o tym, że domy maklerskie będą mogły tworzyć alternatywne systemy obrotu (ASO) - czyli "zautomatyzowane systemy dokonywania transakcji". W ich ramach będzie można zawierać transakcje papierami wartościowymi dopuszczonymi do obrotu na rynku regulowanym, papierami emitowanymi przez Skarb Państwa i NBP oraz instrumentami rynku pieniężnego. Warunki uczestniczenia w handlu i kwotowania walorów będą precyzowane w regulaminach ASO. Będą one musiały mieć akceptację Komisji.

Agenci w akcji

Proponowane przepisy wprowadzają także możliwość działania agentów mBędą to osoby fizyczne, którym broker powierzy wykonywanie niektórych czynności związanych z działalnością maklerską. Chodzi o czynności faktyczne, związane z zawieraniem umów o świadczenie usług przez dom maklerski lub umożliwiające realizację tych umów, w szczególności polegające na odbieraniu oświadczeń.

Agent nie będzie mógł przyjmować jakichkolwiek wpłat pieniężnych. Będzie też musiał wykazać się odpowiednimi kwalifikacjami i doświadczeniem. W przeciwnym razie nie uzyska zezwolenia KPWiG na działalność. Dom maklerski będzie mógł również powierzyć wykonywanie czynności agenta wybranemu bankowi. Komisja zablokuje takie porozumienie, jeśli mogłoby ono doprowadzić do naruszenia bezpieczeństwa obrotu lub interesów klientów domu maklerskiego.