DM BOŚ bez wzlotów i upadków

"Trzymaj" - tak brzmi ponad połowa rekomendacji wydanych od początku 2001 roku przez analityków DM BOŚ. Stopa zwrotu z portfela akcji, skonstruowanego w oparciu o zalecenia biura, wynosi 37%, począwszy od stycznia 2002 roku. W tym samym czasie WIG20 zyskał 25%, a WIG wzrósł o 43%.

Uwagę zwraca duża liczba zaleceń, znacznie przewyższająca liczbę rekomendacji, jakie wydają większe biura maklerskie. Wynika to ze sposobu oceny rynku przez DM BOŚ. Po przygotowaniu pierwszej rekomendacji, spółka oceniana jest przez biuro w ukazującym się co miesiąc biuletynie internetowym "Rynek kapitałowy" (www.bossa.pl). Uwzględniając wszystkie zawarte w tym wydawnictwie oceny, okazuje się, że od początku 2001 roku biuro wydało ponad 300 rekomendacji. Jednak większość z nich to tylko modyfikacje wydanych wcześniej zasadniczych raportów (zmiana ceny docelowej, zmiana rekomendacji, aktualizacja oceny technicznej spółki), których biuro wydało 27. W tej chwili "pod kontrolą" DM BOŚ znajduje się 15 firm.

Te same tendencje

W rekomendacjach wydawanych przez DM BOŚ można zauważyć takie same tendencje, jak w przypadku innych biur maklerskich. Od 2001 roku wyraźnie maleje odsetek przyznawanych spółkom rekomendacji pozytywnych. O ile w 2001 r. ponad połowa zaleceń brzmiała "akumuluj" lub "kupuj", to w 2003 roku odsetek ten spadł do 27%. Jednocześnie znacznie zwiększyła się względna liczba zaleceń neutralnych i rekomendacji negatywnych. Łącznie w raportach wydanych od początku 2001 roku najwięcej jest ocen neutralnych.

Technika kontra fundamenty

Istotną częścią rekomendacji DM BOŚ, oprócz części fundamentalnej, jest techniczny opis sytuacji, w jakiej znajduje się walor. W tym miejscu bardzo często między dwiema częściami tej samej rekomendacji zachodzi dość istotna sprzeczność, która sprawia, że po przeczytaniu raportu możemy mieć trudności ze zrozumieniem, jak tak naprawdę brzmi zalecenie. Przykładem może być rekomendacja "redukuj" dla Agory, znajdująca się w lipcowo-sierpniowym biuletynie "Rynek kapitałowy". Cena docelowa akcji wyznaczona została na 44,1 zł, przy kursie na giełdzie 52,3 zł. Jednocześnie w części technicznej znalazł się opis, mówiący, że: "wykres Agory wybił się w drugiej połowie maja z formowanej od lutego br. figury podwójnego dna. Minimalny zasięg wzrostów wynikający z formacji wynosi 52 zł i został już przekroczony. Układ średnich ruchomych jest typowy dla rynku wzrostowego. Ostatnio walor znacznie zwiększył dynamikę wzrostów, która może okazać się trudna do utrzymania."

W niektórych sytuacjach spadek kursu cieszy zwolenników analizy fundamentalnej. Jeśli wyceniają oni akcje na 30 zł, a ich kurs spada z 25 do 20 zł, to powiększająca się różnica między kursem rynkowym a "rzeczywistą" wartością stanowi dodatkową zachętę do nabywania walorów. Zwolennik analizy technicznej akcje, których kurs spada, ominie raczej z daleka.

Sztandarowym przykładem ostrego konfliktu między analizą techniczną a wynikającą z "fundamentów" rekomendacją jest przypadek Wilbo - spółki, którą DM BOŚ ocenia od końca 2001 roku. Rekomendacja dla tych walorów została podwyższona z "trzymaj" do "akumuluj" w listopadzie 2002 roku. Niemal dokładnie w tym samym momencie kurs wybił się w dół z czteroletniej konsolidacji.

Z punktu widzenia zwolennika analizy technicznej trudne do zaakceptowania wydają się też pojawiające się przy niektórych rekomendacjach zachęty do "kupowania na spadkach". Stoi to w sprzeczności z zaleceniem, mówiącym, żeby nie powiększać pozycji, która przynosi starty.

Skuteczność rekomendacji

Do oceny skuteczności rekomendacji służy portfel stworzony na podstawie wydawanych zaleceń. Wynika z niego, że od początku 2002 r. mając na rachunku 100 tys. zł i inwestując zgodnie z rekomendacjami DM BOŚ moglibyśmy do 12 września 2003 roku, liczyć na zysk rzędu 37%. Rezultat DM BOŚ bije osiągnięcia największych spółek (WIG20 +25%), ale nie nadąża za mocniejszym w ostatnich miesiącach szerokim rynkiem (WIG +43%).Jak wynika z porównania portfeli pozostałych biur maklerskich, których rekomendacje były przedstawiane w ramach tego cyklu, najlepsze zalecenia wydaje CDM Pekao. Portfel rekomendacji CDM jako jedyny pobił indeks WIG. Dystans, jaki dzieli lidera (+58,4%) od zajmującego drugie miejsce Bankowego Domu Maklerskiego PKO BP (40,3%), jest znaczny, co nie zapowiada zmian w klasyfikacji. Źródeł sukcesu CDM Pekao szukać należy przede wszystkim w szybkiej reakcji na niekorzystne wydarzenia w analizowanych spółkach. Rekomendacje tego biura najlepiej przystają do zasady "ucinaj straty i pozwól zyskom rosnąć". Przy niemal równej liczbie transakcji udanych i nieudanych, transakcja przynosząca zysk była średnio ponad 2-krotnie lepsza (w ujęciu bezwzględnym) od średniej wpadki. Dla dwóch pozostałych biur, dla których policzona została statystyka transakcji, współczynnik średnia zyskowna / średnia stratna oscyluje wokół 1.

Portfel DM BOŚ plasuje się pod względem stopy zwrotu na trzecim miejscu. Jego cechą charakterystyczną jest znaczna dywersyfikacja. Znajduje się w nim w tej chwili aż 10 spółek, podczas gdy przez pozostałe portfele przewija się od 6 do 7 różnych walorów. To efekt dużej liczby "miękkich" rekomendacji, wydawanych przez DM BOŚ ("akumuluj", "trzymaj"). Efektem ubocznym takiej polityki i sposobu wyliczania portfela jest brak w naszej analizie statystyki transakcji - od początku 2002 roku w pełni rozliczono tylko 11 z nich.

Rekomendacje

są w porządku?

Na podstawie zestawień rekomendacji czterech biur maklerskich można postawić tezę, że wydawane przez polskie biura zalecenia są skuteczne. Wprawdzie prowadzone na ich podstawie portfele nie zawsze zachowywały się lepiej od niektórych indeksów i nie zawsze wytrzymywały porównanie z obligacjami, to jednak okazują się zyskowne. Stopy zwrotu wielokrotnie przewyższają inflację - wartość portfeli wzrosła nie tylko w ujęciu nominalnym, ale także realnie. Jednak wniosek o skuteczności rekomendacji jest na razie przedwczesny. W analizowanym okresie (styczeń 2002 - wrzesień 2003) rynek znajdował się bądź to w trendzie bocznym, bądź wzrostowym. Dopiero jak sporządzane przez nas portfele pokażą się z dobrej strony w trakcie bessy, będzie można o zaleceniach polskich biur maklerskich powiedzieć coś więcej.

Portfele po nowemu

? W każdym portfelu na początku 2002 roku znalazło się 100 tys. zł. Pozytywna rekomendacja dla określonych akcji sprawia (uwzględniamy tylko jedno tak samo brzmiące zalecenie w miesiącu), że włączamy je do portfela. Jeśli zalecenie brzmi "kupuj" (lub "zdecydowanie kupuj", "spekulacyjnie kupuj" itp.) na nabycie walorów przeznaczamy 15% wartości portfela. Mniej zdecydowane, ale pozytywne rekomendacje (akumuluj, powyżej rynku itp.) sprawiają, że kupujemy akcje za 10% wartości portfela. Walory nabywamy po cenie zamknięcia z dnia, w którym wydana została rekomendacja. Jeśli na rachunku nie mamy akurat wolnych środków, sprzedajemy te papiery, które najdłużej mamy w portfelu. Mając do wyboru kilka różnych emisji kupionych tego samego dnia, zaczynamy sprzedaż w kolejności alfabetycznej. W takim wypadku w dniu wydania rekomendacji sprzedajemy akcje po kursie zamknięcia, a dopiero na kolejnej sesji nabywamy rekomendowane walory.

? Akcje sprzedajemy także wtedy, kiedy zostanie obniżona dla nich rekomendacja. Jeśli nowe zalecenie jest neutralne (neutralnie, zgodnie z rynkiem itp.), pozbywamy się połowy posiadanych papierów. W razie gdy liczba posiadanych akcji jest nieparzysta, sprzedajemy "mniejszą" część (z 15 akcji pozbędziemy się 7). Pojawienie się rekomendacji negatywnej sprawia, że sprzedajemy wszystkie posiadane walory.

? Od wszystkich transakcji płacimy prowizję w wysokości 0,5%.