Inwestycje z kalendarzy

Być może rynek jest dobrym miejscem, żeby zarobić pierwszy milion. Nie sądzę jednak, żeby udało się to dzięki wykorzystaniu w praktyce pewnych sezonowych prawideł rządzących giełdą.

George Dagnino, autor książki "Profiting in Bull or Bear Markets", badał sezonowość zachowań indeksu S&P 500 w dwóch okresach - między 1969 i 1983 r. oraz między 1984 i 2002 r. W pierwszym okresie charakterystyczne były częste zmiany trendu - ruchy cen w jednym kierunku nie były zbyt długie. W drugim wręcz przeciwnie - rynek praktycznie bez chwili przerwy (słowo praktycznie byłoby zbędne, gdyby nie październik 1987 r.) rósł. Całkowita zmiana charakterystyki rynku może sprawić, że działać zaczną zupełnie inne niż dotychczas efekty sezonowe. Dlatego, nim dokonam krótkiego przegląd podstawowych efektów, powtórzę za stroną internetową CBOE (Chicago Board Option Exchange):

"Choć przedstawione w tym materiale sezonowe tendencje mogą się wydawać interesujące, to zachowanie rynku w przeszłości nie jest gwarancją osiągnięcia określonej stopy zwrotu w przyszłości. Zamieszczony materiał nie może być traktowany jako rekomendacja kupna lub sprzedaży akcji w określonym momencie."

Efekt stycznia

Z wielu giełdowych przesądów najbardziej znany jest ten, który mówi, że kursy akcji z reguły rosną w styczniu. Dane statystyczne potwierdzają tę tendencję, szczególnie jeśli wziąć pod uwagę rynek polski. Choć i za oceanem początek roku jest z reguły korzystny dla posiadaczy akcji. Średnia zmiana indeksu S&P 500 w styczniu to 1,5% - lepszy w tej statystyce (i to nieznacznie) jest tylko lipiec. Warszawski WIG rósł w styczniu średnio o 6%. Ale proszę z tego powodu jeszcze nie dzwonić do maklera. Odchylenie standardowe (czyli średnie odchylenie od średniej) dla zmian najstarszego warszawskiego indeksu w styczniu wynosi 13,4%. Nie powinniśmy być zatem zdziwieni, jeśli zamiast zanotować 6% zysku, poniesiemy 7-procentową stratę.

Jak dotąd nie znaleziono w pełni wiarygodnego uzasadnienia, które wyjaśniałoby, dlaczego efekt stycz-nia występuje. Z reguły jako winnych wahań cen akcji na przełomie roku wskazuje się inwestorów instytucjonalnych. Podobno przed końcem roku wyprzedają oni akcje, na których notują straty w celach podatkowych. Po nowym roku odkupują papiery, co powoduje zwyżkę notowań. Niestety, spostrzeżenie, że kursy akcji bardzo często rosną na początku roku także w Australii i Wielkiej Brytanii, gdzie początek roku podatkowego wypada, odpowiednio, w czerwcu i kwietniu, mocno osłabiło tę argumentację. Efekt stycznia próbowano także tłumaczyć większą niż zwykle liczbą dobrych informacji ze spółek, czy wreszcie napływem na rynek giełdowy pieniędzy pochodzących z premii wręczanych pracownikom pod koniec roku.

Internetowa strona CBOE zamieszcza analizę, z której wynika, że w latach 1980-2000, a więc kiedy rynek znajdował się w hossie, efekt stycznia dotyczył przede wszystkim małych spółek. W tym czasie średnia zmiana indeksu Russell 2000 w styczniu wyniosła 2,7% - w przypadku średniej przemysłowej Dow Jones i S&P 500 nieznacznie przekroczyła 2%. Przewaga mniejszych firm jest wręcz miażdżąca w lutym - Russell 2000 rośnie w tym miesiącu średnio 2,6%, gdy zmiana indeksów skupiających tuzy amerykańskiej gospodarki nie przekracza 1%. Jednoznacznego wytłumaczenia tego faktu nie ma. Być może dzieje się tak dlatego, że pod koniec roku pojawia się na rynku więcej niż zwykle pozytywnych rekomendacji dla mniejszych firm. Być może inwestorzy przed końcem roku sprzedają papiery, bo potrzebują pieniędzy na wakacje - na to czekają tylko łowcy okazji, powodując wzrost kursu na początku roku.

Efekt stycznia, czy szerzej, sezonowość cen na giełdzie, okazała się dobrym materiałem na wiele prac naukowych. Z reguły potwierdzają one występowanie takiego zjawiska. Na przykład Zhiwu Chen i Jan Jindra (ich pracę pod tytułem "A Valuation Study of Stock-Market Seasonality and Firm Size" znaleźć można na stronach internetowych uniwersytetu Yale) dowiedli, że wyceny małych firm są najniższe w połowie grudnia i najwyższe w środku lata. Ich kursy najmocniej rosną na przełomie roku.Nim jednak zachęceni do działania spróbujemy wykorzystać efekt stycznia, nie jest jeszcze za późno, żeby załapać się na rajd świętego Mikołaja.

Święty istnieje?

Wzrost kursów pod koniec roku bardzo często nazywany jest rajdem świętego Mikołaja. Precyzyjne ustalenie, kiedy giełdowi inwestorzy mają ustawić się po prezenty, nie jest łatwe. Mark Hulbert, komentujący wydarzenia giełdowe na stronach internetowych telewizji CBS, twierdzi, że jeśli w ogóle można mówić o rajdzie świętego Mikołaja, to jest on częścią Systemu Sezonowego, odkrytego przez Normana Fosbacka (patrz ramka). Dotyczy zatem jedynie przełomu grudnia i stycznia, a nie zakończenia roku. Pod względem średniej zmiany indeksu Dow Jones grudzień znajduje się dopiero na czwartym miejscu. Lepsze dla posiadaczy akcji były lipiec, sierpień i styczeń.

"If Santa Claus Should Fail to Call, Bears May Come to Board & Wall" (w wolnym tłumaczeniu: Jeśli nie będzie rajdu świętego Mikołaja, na parkiet wkroczą niedźwiedzie) - mówi jedno z porzekadeł. Zatem nawet jeśli na rajdzie świętego Mikołaja nie zarobimy, to będziemy mieli wskazówkę, czego możemy oczekiwać przez resztę roku. Mark Hulbert polemizuje z tym powiedzeniem, badając, jak zachowuje się rynek po spadkowym grudniu w kolejnych 11 miesiącach. Okazuje się, że przecena pod koniec roku jest słabym wskaźnikiem wyprzedzającym spadek notowań. Aż 6 miesięcy sprawuje się w tej roli lepiej niż grudzień.

Być może nie warto próbować zgadnąć, kiedy zacznie się i kiedy skończy rajd świętego Mikołaja. Zawracanie głowy efektem stycznia? Bez sensu. Można przecież kupić akcje jeszcze wcześniej.

Wskaźnik Helloween

Przecież ogólnie wiadomo, że najlepszy czas na inwestycje to koniec października. Mamy już za sobą najgorzej wypadający w statystykach wrzesień (podobno sprzedajemy akcje pod wpływem nachodzących jesiennych smutków), minął październik - miesiąc dwóch największych w XX wieku krachów na rynku akcji. Przed nami najlepsze sześć miesięcy dla akcji. Średnia zmiana Dow Jones Industrial Average po 1900 roku między ostatnią sesją października i ostatnią sesją kwietnia to 5,3%. Przeciętna zmiana tego samego indeksu od końca kwietnia i do końca października to tylko 1,8%. Sezonowość, która polega na dużo lepszym zachowaniu akcji między październikiem i kwietniem niż między kwietniem i październikiem, obrazuje powiedzenie "Sell in May and go away" (Sprzedaj w maju i jedź na wakacje). Mówi się także o wskaźniku Helloween. To amerykańskie święto obchodzone jest 1 listopada.

Na polskim rynku zasada ta odcisnęła jeszcze silniejsze piętno. Poczynając od 1994 roku indeks WIG wzrósł między ostatnią sesją października i ostatnią sesją kwietnia o 15,7% (tylko raz na 9 przypadków wskaźnik stracił na wartości). Licząc stopę zwrotu na odwrót, czyli od końca kwietnia do końca października, okaże się, że WIG stracił w tym okresie przeciętnie 3,7%.

Inwestowanie długoterminowe części czytelników może się wydać nudne. Nic nie stoi na przeszkodzie, żeby nim skończy się październik, posmakować krótkoterminowej spekulacji.

Efekt stycznia po żydowsku

Kolejny giełdowy przesąd mówi "kup na Rosh Hashana, sprzedaj na Yom Kippur". Rosh Hashana to pierwszy dzień siódmego miesiąca księżycowego (Tiszri). Według kalendarza żydowskiego wypada wtedy pierwszy dzień Nowego Roku. Dziesięć dni później mamy święto Yom Kippur, czyli Dzień Pokuty. W kalendarzu gregoriańskim święta te są ruchome i wypadają najczęściej na przełomie września i października. Nie udało mi się odnaleźć statystyk, które wskazywałyby, że ta zasada działa. Może to być szczególnie trudne, jeśli wziąć pod uwagę, że we wrześniu notowania bardzo często spadają. W 107-letniej historii średniej przemysłowej Dow Jones notowania w tym miesiącu obniżyły się średnio o 1,3%.

O tym, że "kup na Rosh Hashana, sprzedaj na Yom Kippur" stało się tak popularne, decyduje druga część powiedzenia. Dzięki ponurym wydarzeniom z 1929 i 1987 roku, październik zyskałW obydwu tych latach jesienny szczyt notowań, bezpośrednio poprzedzający załamanie rynku, wypadł w Yom Kippur.

Publikujący efekty swoich przemyśleń pod adresem http://utenti.lycos.it/igorwaltritsch niejaki Igor Waltrisch twierdzi, że pieniądze zarabia się, stosując odwrotną zasadę, czyli kupując na Yom Kippur i sprzedając na Rosh Hashana. Żeby tezę tę udowodnić, bierze pod uwagę ostatnie 10 lat, które generalnie upłynęły pod znakiem zwyżki kursów. W tym czasie średnioroczny wzrost średniej przemysłowej Dow Jones między Yom Kippur i Rosh Hashana wyniósł ponad 10%. Trzymając akcje niemal przez cały rok, mamy pewność, że załapiemy się na często pojawiającą się letnią hossę. Szansy skorzystania na lipcowym wzroście (zarówno wg średniej Dow Jones, jak i S&P 500 to najlepszy miesiąc dla posiadaczy akcji) nie mamy, jeśli inwestujemy zgodnie z zasadą "Sell in May and go away"

System Sezonowy Normana Fosbacka

Sezonowy System Timingowy (Seasonality Timing System) wynalazł i opisał w połowie lat 70. w swojej książce "Stock Market Logic" Norman Fosback. Wyniki systemu śledzi i opisuje Mark Hulbert, którego komentarze można znaleźć na internetowych stronach telewizji CBS. W latach 1983-2002 portfel, w którego skład, w zależności od wskazań systemu, wchodziły albo akcje z indeksu Wilshire 5000, albo 90-dniowe bony skarbowe, przyniósł średnioroczną stopę zwrotu w wysokości 13,5%. Prosta strategia "kup i trzymaj" przyniosła w tym czasie 12,3%. Choć różnica 1 pkt proc. rocznie może wydawać się błaha, to istotną zaletą systemu sezonowego, w porównaniu ze strategią "kup i trzymaj", były niższe obsunięcia kapitału. Mierzone tym sposobem ryzyko było niemal o połowę mniejsze.

Sezonowy System Timingowy będzie skuteczny, jeśli od zysków nie zapłacimy podatków i jednocześnie nie poniesiemy kosztów prowizji. Gdybyśmy chcieli na własną rękę odtworzyć portfel indeksu Wilshire 5000, opłaty dla pośredników doprowadziłyby nas do bankructwa. Wyjściem jest inwestycja w fundusz odzwierciedlający skład indeksu, który nie pobiera opłat manipulacyjnych i jednocześnie nie każe nabywców za krótki okres posiadania jednostek. Systemu Sezonowego nie da się zastosować na krajowym rynku akcji, ponieważ fundusze indeksowe nie pobierające opłat manipulacyjnych nie działają w Polsce.

System Sezonowy stara się wykorzystać wzrost kursów, jaki występuje z reguły na przełomie miesięcy i w okolicach świąt. Pierwsza reguła systemu mówi, że akcje należy kupić na zamknięcie trzeciej sesji przed końcem miesiąca i sprzedać na koniec piątej sesji kolejnego miesiąca. Gdybyśmy mieli zastosować ją na przełomie grudnia i stycznia, to powinniśmy rozpocząć transakcję 29 i zakończyć 7. dnia nowego roku. Druga zasada Systemu Sezonowego mówi, że otwieramy pozycję na trzy sesje przed świętem i zamykamy na zakończenie ostatnich notowań bezpośrednio poprzedzających dzień wolny. Gdybyśmy mieli zastosować tę zasadę do tegorocznych świąt Bożego Narodzenia, to powinniśmy wejść na rynek w piątek, 19 grudnia, i zakończyć inwestycję 23, dzień przed Wigilią. Od tej drugiej zasady Systemu Sezonowego jest kilka odstępstw. Jeśli święto wypada w czwartek, lepiej sprzedać akcje w piątek niż w środę. Pozycję należy zamknąć na sesji po dniu wolnym, także jeśli święto poprzedza pierwszy dzień handlu w tygodniu. Wstrzymać się ze sprzedażą jedną sesję trzeba także wtedy, jeśli zamknięcie pozycji wypadać będzie dzień po wygaśnięciu opcji.