Hossa jeszcze się nie skończyła

Zachowanie rynków finansowych jest cennym sygnałem, świadczącym o postrzeganiu przez inwestorów przyszłej koniunktury gospodarczej. Kierunek notowań obligacji, akcji i towarów charakteryzuje poszczególne etapy cyklu koniunkturalnego. Przy tym wszystkie trzy rynki wzajemnie na siebie oddziałują. Okresy ich jednoczesnego wzrostu lub spadku występują jedynie przez krótki czas.

Kluczem do sukcesu jest prawidłowa interpretacja tego, co aktualnie dzieje się na rynkach. Konieczna jest do tego znajomość wzajemnych relacji pomiędzy nimi, a także ich oddziaływania na procesy gospodarcze. Objaśnia je międzyrynkowa analiza techniczna. Lata obserwacji powiązań między różnymi rodzajami aktywów pozwoliły na sformułowanie pewnego wzorca zachowań. Przedstawia on sekwencję zdarzeń na poszczególnych rynkach w ramach niekończącego się cyklu wahań koniunktury gospodarczej.

Towary rosną

i spadają ostatnie

Właśnie dlatego, że cykl tak naprawdę nigdy się nie kończy, trudno wskazać rynek, od którego zaczyna się ciąg zdarzeń. W praktyce ta trudność nie ma żadnego znaczenia - liczą się punkty zwrotne. W zależności od tego, na którym z nich następuje zmiana trendu, można określić fazę cyklu koniunkturalnego i próbować przewidzieć, co stanie się na innych rynkach.

Całą sekwencję zdarzeń można podzielić na sześć etapów. Prześledźmy je po kolei. Zwyżka cen obligacji (spadek rentowności) jest napędzana obniżkami stóp procentowych. Pozwala na nie spadek inflacji. Najczęściej występuje on w warunkach spowolnienia gospodarczego. W tym okresie na wartości tracą akcje i towary, którym nie sprzyjają trudności gospodarcze. Zwrot na parkiecie giełdowym zapowiada przełamanie tendencji recesyjnych w gospodarce. Poprawa jej kondycji jest jednak na tyle niepewna, że nie dochodzi do podwyżek stóp procentowych, by nie załamać rodzącego się wzrostu gospodarczego. Jednocześnie towary wciąż nie znajdują się w kręgu zainteresowania inwestorów, gdyż presja inflacyjna jest niewielka (przykładowo od niej zależy w dużej części popyt na szlachetne metale), a popyt ograniczony, bo nikt nie chce robić zapasów, licząc na ponowny spadek cen. W momencie gdy towary zaczynają drożeć, dostajemy sygnał, że gospodarka zdecydowanie wychodzi na prostą. Taka sytuacja oznacza wczesną fazę jej ekspansji i pozwala myśleć o przyszłości w różowych barwach.

Jest to możliwe do chwili ustanowienia szczytu przez obligacje. Idące w górę ceny towarów wywołują obawy o zwiększenie presji cenowej i w konsekwencji podwyżkę stóp procentowych. Wraz z odwróceniem trendu na rynku papierów skarbowych otrzymujemy znak, że gospodarka zakończyła okres zrównoważonego rozwoju. Równocześnie rosnąca inflacja napędza ceny towarów (na przykład złoto zabezpiecza pieniądz przed utratą wartości). Akcje wciąż rosną, bo inflacja sprzyja nominalnemu powiększaniu zysków przez przedsiębiorstwa. Zaczynają one jednak odczuwać negatywne efekty podnoszenia się rynkowych stóp procentowych. Koniec hossy na giełdowych parkietach zapowiada dekoniunkturę gospodarczą. W tym okresie spadają też ceny obligacji, bo trwa proces zacieśniania polityki monetarnej. Wzięciem cieszą się tylko towary, gdyż presja cenowa jest największa pod koniec wzrostu gospodarczego. Wraz z rozpoczęciem przeceny towarów cały cykl zamyka się - bessa panuje na wszystkich rynkach.

Odstępstwa od modelu

Ten wzorzec nie zawsze idealnie się sprawdza, raczej podpowiada sposób myślenia o rynkach, przepływach kapitału pomiędzy nimi. Ostatnie lata nie jest łatwo opisać tym schematem. Chodzi przede wszystkim o zależność pomiędzy akcjami i obligacjami. Od modelowego zachowania odbiegają też notowania towarów.

Wszystko dość dobrze działało do końca lat 90. Od 1998 r. akcje i obligacje zachowują się odwrotnie niż w schemacie - ceny poruszają się w przeciwnych kierunkach. W 2000 r. dołek na rynku papierów skarbowych wypadł mniej więcej w tym czasie co szczyt na akcjach. Czasem określa się ten stan sformułowaniem "bubble trend" (bubble można z angielskiego tłumaczyć jako balon lub bańka). Ma on wskazywać, że mamy do czynienia z zachowaniem charakterystycznym dla okresu przewartościowania akcji i przekłuwania spekulacyjnego bąbla. Natomiast towary zaczęły zniżkować pod koniec 2000 r., kiedy okazało się, że znacznego spowolnienia gospodarczego nie da się uniknąć."Przystosowanie" modelu zachowań rynków do obecnej sytuacji jest w efekcie utrudnione. Zauważmy, że towary dołek ustanowiły jeszcze pod koniec 2001 r. Można to wiązać z dość drastyczną deprecjacją dolara oraz zwiększeniem niepewności na rynkach, wynikającym z sytuacji geopolitycznej. To napędzało popyt ze strony inwestorów spekulacyjnych. Natomiast pierwsze oznaki poprawy koniunktury na giełdach można było zaobserwować na jesieni 2002 r. (dołek Nasdaqa oraz indeksu obrazującego koniunkturę na światowym rynku akcji - MSCI AC World Index). Prawdziwy wzrost rozpoczął się na wiosnę ub.r. Trzy miesiące od zwrotu koniunktury na giełdach amerykańskie obligacje ustanowiły szczyt (rentowność dołek) i przyszła gwałtowna korekta. Wciąż jednak nie mamy ostatecznego rozstrzygnięcia - czteroletnia linia trendu pozostaje nie- przełamana. Można to w dużym stopniu wiązać z obniżką wartości dolara. Zmusza ona kraje azjatyckie do interwencji walutowych przeciwdziałających umocnieniu krajowych walut. Za część skupionych na rynku dolarów nabywane są amerykańskie papiery skarbowe. To podtrzymuje ich ceny.

Dwa warianty

W takiej sytuacji można przedstawić dwa scenariusze rozwoju wypadków na rynkach. W pierwszym jesteśmy świadkami początkowej fazy powrotu do "normalności". Oznaczałoby, że czeka nas ostatni etap "upuszczania powietrza" ze spekulacyjnej bańki, jaka powstała w 2000 r. Sekwencja zdarzeń przebiegałaby wtedy następująco. Przecięcie linii trendu i zmiana średniookresowej tendencji na rynku obligacji zbiegłyby się w czasie z ustanowieniem szczytu przez indeksy giełdowe. Towary cieszyłyby się nadal wzięciem. Inwestorzy traktowaliby je jako alternatywę inwestycyjną dla spadających cen akcji i obligacji. Działoby się tak do czasu, aż przekonaliby się, że słabnie koniunktura gospodarcza i przyszły popyt na towary obniży się. Przejście rynków przez fazę ich jednoczesnego spadku przewrotnie byłoby pozytywnym znakiem, zapowiadającym w dalszej perspektywie nadejście prawdziwej hossy na giełdach.

Nie można jednak wykluczyć, że jesteśmy obecnie świadkami zmian układu sił w globalnej gospodarce. Wiodącą rolę Stanów Zjednoczonych (rynki tego kraju nazywane są bazowymi) pomniejsza ekspansja Chin. Jest ona dodatkowo stymulowana deprecjacją dolara, z którym sztywno powiązany jest juan. Wraz ze zniżką amerykańskiej waluty spada wartość chińskiego pieniądza. Przyczynia się to do dodatkowego zwiększenia atrakcyjności eksportu Państwa Środka. Jednocześnie Chiny stanowią coraz bardziej znaczące źródło popytu na towary i amerykańskie aktywa, podtrzymując ich ceny. Stąd utrzymywanie się dobrej koniunktury gospodarczej w tym kraju ma wpływ na dynamikę zmian na rynkach. Tak naprawdę jednak opinie specjalistów skrajnie różnią co do tego, jak silne jest oddziaływanie chińskiej gospodarki na koniunkturę w amerykańskiej gospodarce i na tamtejszych rynkach. Niełatwo też zawyrokować, kto w obecnej sytuacji czerpie większe korzyści - Chińczycy eksportując towary do USA przy niedowartościowanym kursie juana, czy Amerykanie korzystający z niskich rynkowych stóp procentowych, wynikających w pewnym stopniu z lokowania przez Chiny nadwyżki handlowej w papiery skarbowe USA.

Podstawowe założenia

analizy międzyrynkowej

- Wszystkie rynki są ze sobą powiązane. Notowania na każdym z nich są zależne od siebie.

- Korzystamy nie tylko z wewnętrznych informacji z danego rynku, ale też z danych zewnętrznych.

- Preferowanym narzędziem jest analiza techniczna.

- Szczególną uwagę trzeba zwracać na rynki terminowe.

- Zastosowanie znajdują wszystkie wskaźniki techniczne używane na rynkach terminowych.

- Podejście międzyrynkowe dostarcza danych, stanowiących tło wszelkich innych analiz.

Za "Międzyrynkową analizą techniczną" Johna J. Murphy?ego

Ważny jest trend

W dobie internetu inwestycje w towary dostępne są także dla polskich inwestorów. Wystarczy założyć rachunek u brokera, który obsługuje towarowe rynki teWłaśnie kupno lub sprzedaż kontraktów terminowych to najprostszy sposób wykorzystania zmian cen tej grupy aktywów.

Nim rzucimy się w wir spekulacji, warto spojrzeć na poniższy ranking, który opublikował jeden z uczestników forum dyskusyjnego Elite Trader (http://www.elitetrader.com). Ranking przedstawia rynki terminowe, które miały w ostatnim czasie (w 2002 i 2003 roku) największą skłonność do utrzymywania się w trendach. Kiedy ceny przez pewien czas poruszają się w jednym kierunku, mamy trochę większą szansę na osiągnięcie zysku. Zestawienie jest dość szerokie - obejmuje wszelkie rynki terminowe, które przynajmniej przez 30 dni były w stanie utrzymać ten sam trend. Spośród 23 takich rynków w 2003 roku, aż 11 stanowią kontrakty futures na towary (dodatkowo w zestawieniu znajduje się kontrakt na indeks cen towarów - CRB). W obydwu latach wysoko w zestawieniu znalazł się pallad. Kontrakty na ten metal notowane są na nowojorskiej giełdzie NYMEX.

Złoto wyprzedza zmiany cen innych towarów

Szczególne znaczenie na rynkach towarowych odgrywa złoto. Wśród składników indeksu CRB jego cena jest najbardziej powiązana z kursem dolara. Natomiast notowania amerykańskiej waluty wyprzedzają zmiany indeksu CRB. Stąd wniosek, że obserwacja rynku złota może prowadzić do trafnych spostrzeżeń w odniesieniu do przyszłych cen innych towarów.

Złoto wyprzedza zmiany wskaźnika inflacji. Najczęściej w początkowym stadium hossy na rynku złota przeważa opinia, że nie jest ona uzasadniona, bo brak jest presji cenowej w gospodarce. Natomiast gdy inflacja osiąga apogeum, najczęściej można przeczytać, że złoto nadal będzie cieszyć się powodzeniem i chronić inwestorów przed utratą wartości pieniądza.

Rynek akcji pozostaje w dobrej formie

Szeroki rynek amerykański, na którym koniunkturę opisuje indeks S&P 500, odrobił ponad połowę strat poniesionych od drugiej połowy 2000 r. Nadzieje na podtrzymanie dobrej koniunktury gospodarczej w tym roku powodują, że inwestorzy niechętnie pozbywają się akcji. Od marca ub.r. S&P 500 podczas korekty nie spadł o więcej niż 5%. Rekordowo optymistyczne odczyty mają wskaźniki nastroju, wyceny akcji są bardzo wysokie, do funduszy akcyjnych znów napływają ogromne środki.

Symptomy przegrzewania się koniunktury giełdowej są bardzo podobne jak w 2000 r. Trzeba jednak przyznać, że utrzymują się one od dłuższego czasu, a kto wcześniej sprzedał papiery, pozbawił się szansy na dodatkowy zysk. Inni, widząc to, nie chcą popełnić takiego samego błędu. Podtrzymuje to notowania papierów, stwarzając wrażenie, że nic nie jest w stanie przerwać hossy.

Nie widać oznak końca wzrostu cen towarów

Analiza techniczna podpowiada, że dobra koniunktura na rynku towarowym będzie trwać nadal. Na wykresie widzimy obszerną formację podwójnego dna. Minimalny zasięg, wynikający z jej wysokości, nie został jeszcze wypełniony. Wydaje się jednak, że zdecydowaną większość zwyżki mamy już za sobą. Jej potencjał można szacować jeszcze na nie więcej niż 10%.

Zgodnie z modelem ceny towarów powinny trzymać się mocno dłużej niż akcji. Ta prawidłowość sprawdziła się w 2000 r. Przekłucie bańki internetowej nastąpiło na wiosnę, natomiast dekoniunktura na rynku towarowym zaczęła się jesienią.

Końcowa część zwyżki cen towarów jest trudna dla inwestorów lokujących w spółki surowcowe. Ich kursy w większości nie podążają już za ruchem cen towarów. Notowania akcji stanowią więc ważny sygnał odnoszący się do przyszłych cen towarów.