RPP bierze pod uwagę kurs złotego

Z Andrzejem Sławińskim, członkiem Rady Polityki Pieniężnej, rozmawia Marek Siudaj

Czy członkowie Rady Polityki Pieniężnej lubią zaskakiwać swoimi decyzjami?

A co pan przez to rozumie?

Poza ostatnią decyzją, poprzednie były uznawane za zaskakujące przez analityków oraz w jakieś części przez rynek, co było widać po zachowaniu złotego i obligacji po ogłoszeniu decyzji RPP.

Rynki zaskoczyła skala zmian stóp procentowych, a nie ich kierunek.

Wszyscy zadają sobie pytanie, co się stało między sierpniem a wrześniem, że najpierw RPP zdecydowała się na zwiększenie skali podwyżek do 50 pkt bazowych, a następnie zrezygnowała ze zmian stóp. Chodziło o projekcję? Czy miała ona aż tak duży wpływ na decyzję RPP w sierpniu?

Oczywiście, że projekcja jest ważnym punktem odniesienia w polityce pieniężnej. Ale nie rozumiem, dlaczego przeciwstawia pan te dwie decyzje - sierpniową i wrześniową?

Ja nie ośmieliłbym się, ale wielu ekonomistów tak robi.

Wyniki projekcji inflacji są brane pod uwagę na każdym posiedzeniu RPP. To ocena sytuacji w gospodarce skłoniła RPP we wrześniu do podjęcia decyzji, by nie podwyższać stóp procentowych.

Wszyscy zadają sobie pytanie, co się zmieniło przez miesiąc? W gospodarce to krótki okres...

Wcześniej Rada Polityki Pieniężnej podnosiła stopy, aby zapobiec efektom "drugiej rundy", czyli przekształceniu się oczekiwań inflacyjnych we wzrost płac. To się - przynajmniej na razie - bankowi centralnemu udało. Ustał zatem powód wcześniejszego podnoszenia stóp procentowych, tym bardziej że nastąpiła aprecjacja złotego, co zwiększyło stopień restrykcyjności polityki pieniężnej.

Ale wydaje mi się, że złoty zaczął rosnąć już wcześniej...

Wcześniejsze podwyżki - jak powiedziałem - miały na celu zapobiegnięcie efektom "drugiej rundy". Dane, które opublikowano we wrześniu, zaczęły pokazywać, że podwyżki stóp pozwoliły uniknąć tych efektów.

Czyli nie można powiedzieć - a takie głosy się pojawiały - że Rada uwierzyła, a potem przestała wierzyć projekcji?

Przypomnijmy, że Polska jest krajem o małej otwartej gospodarce, w której znaczący wpływ na inflację mają nie dające się prognozować zmiany kursu walutowego. Poza tym nasza gospodarka przechodzi zmiany o charakterze strukturalnym i została dotknięta przez silne szoki podażowe. Modelowanie takiej gospodarki jest bardzo trudne, tym bardziej że ekonometrycy mają do dyspozycji bardzo krótkie szeregi czasowe. To, że RPP ma do dyspozycji projekcję inflacji jest rzeczą bardzo ważną. Opóźnienia reakcji gospodarki na zmiany w polityce pieniężnej wymagają, by bank centralny miał tego rodzaju punkt odniesienia przy podejmowaniu decyzji dotyczących wysokości stóp procentowych. Dzisiejsze zmiany stóp procentowych odnoszą się do przyszłej sytuacji w gospodarce. Niemniej jednak z powodów, o których mówię - przy całym szacunku dla wiedzy i kompetencji bardzo dobrych ekonometryków, których tu mamy - projekcja inflacji jest obciążona dużym stopniem niepewności. W tej sytuacji stwierdzenie, że RPP najpierw "uwierzyła" w projekcję inflacji, a potem "przestała w nią wierzyć", brzmi może efektownie, lecz nie odzwierciedla rzeczywistości.

I ten duży stopień niepewności jest powodem, dla którego RPP nie uznała tej projekcji za swoją, jak to miało miejsce w niektórych bankach centralnych?

To są bardzo rzadkie sytuacje. Poza tym - jest to projekcja przygotowana przez ekspertów Narodowego Banku Polskiego.

Wspomniał Pan o złotym. Według prognoz, złoty będzie się nadal wzmacniać. Czy RPP nie obawia się takiej sytuacji, w której eksporterzy znowu zaczną narzekać na kurs?

Przewidywania, zakładające dalszą aprecjację złotego, mają charakter ekspercki. Ekonometria nie radzi sobie z prognozowaniem kursów walutowych. Oceny, że złoty będzie się umacniał, biorą się stąd, że deficyt obrotów bieżących jest stosunkowo mały i rynki spodziewają się, że nadal tak będzie. Zakłada się, że deficyt w handlu zagranicznym będzie nadal mniejszy niż napływ kapitały zagranicznego, co będzie powodowało dalszą apChodziło mi to, czy nie dojdzie do takiej sytuacji, gdy rząd będzie prosić o obniżkę stóp procentowych, aby polepszyć sytuację eksporterów i pomóc gospodarce, bo złoty będzie bardzo silny?

To, co pan mówi, to jest tylko analiza scenariuszowa, której prawdopodobieństwa nie jesteśmy w stanie oszacować. Nie jestem zwolennikiem dyskutowania tylko o jednym z możliwych scenariuszy, ponieważ opinia publiczna może to odebrać, że mówimy o czymś, co się zdarzy, a obaj wiemy, że nie wiemy, czy tak właśnie będzie. Odpowiadając zaś na pana pytanie, mogę powołać się na założenia polityki pieniężnej i wrześniową decyzję RPP, by wykazać, że RPP bierze pod uwagę zmiany kursu złotego. Nie znaczy to jednak, że MCI (monetary conditions index) jest celem operacyjnym polityki pieniężnej. Jest tylko jednym z indykatorów, które bierzemy pod uwagę. Symptomatyczne jest zresztą, że obserwujemy zmiany kilku różnie skonstruowanych wskaźników MCI. Na początku lat 90. niektóre kraje próbowały stosować MCI jako cel operacyjny polityki pieniężnej, ale z tego zrezygnowano. Wadą MCI są trudności przydania właściwych wag...

Tego, czy wybrać przede wszystkim inflację czy kurs?

Nie - chodzi o wagi, jakie przydaje się zmianom kursu walutowego i stopy procentowej.

Czyli chodzi np. o doświadczenia Węgier, które chciały i utrzymywać odpowiedni kurs, i stabilizować inflację, i nie tak dawno się z tego wycofały?

Doświadczenia Węgier pokazują raczej, że nie należy próbować stabilizować kursu, mając za plecami nieustabilizowaną sytuację w budżecie. Wtedy rynek próbuje testować kurs.

Ale przecież my niedługo będziemy mieć prawdopodobnie nie do końca uregulowaną sytuację finansów publicznych i konieczność stabilizacji kursu. Chodzi o ERM2, czyli system kursowy, przygotowujący do wprowadzenia wspólnej waluty. W 2007 roku spełnilibyśmy warunki wejścia do strefy euro - czyli moglibyśmy wtedy wejść do ERM2.

Będzie to możliwe, jeśli będą spełnione kryteria z Maastricht, a w tym przede wszystkim kryterium fiskalne warunkujące wejście do strefy euro.

A czy sądzi Pan, że do 2007 roku to kryterium zostanie spełnione?

Nie najlepiej czuję się w roli recenzenta polityki fiskalnej rządu. Mogę tylko powiedzieć, że mam nadzieję, iż kryteria fiskalne będą spełnione możliwie szybko.

Ale tak naprawdę nie wiadomo, kiedy będziemy w stanie spełnić kryteria. Z jednej strony Komisja Europejska twierdzi, że nie będziemy w stanie spełnić ich do 2007 roku, jak wynika z programu konwergencji. Z drugiej - sam premier Marek Belka mówi, że nie należy się nadmiernie spieszyć i najważniejsze, aby w strefie euro znaleźć się przed końcem tej dekady. Czy to nie wzbudza Pańskiego niepokoju?

Znowu wchodzimy w analizę scenariuszy, których prawdopodobieństwa nie da się ocenić. Wszystko będzie bowiem zależeć od następnych budżetów, które będą z kolei zależeć od innego rządu niż ten. Więc trudno to oceniać. Można mieć nadzieję, że ścieżka rządu pokryje się z rzeczywistym biegiem wydarzeń.

Ale przecież pewne sprawy można przewidzieć. Choćby to, żebudżet na rok 2006 będzie trudny.

To, że będzie to trudny budżet, wiemy. Natomiast nie wiemy dzisiaj, jak ten problem będzie rozwiązywał następny rząd.

Wracając do inflacji. Wydaje się, że teraz jest ona pod kontrolą. Poza tym o ile w II kwartale zadziwiało nas szybkie tempo wzrostu PKB, to teraz wydaje się ono mocno spowalniać. Czy to oznacza, że mamy okres wysokiej inflacji za sobą?

Na razie NBP nie zrewidował swoich prognoz, dotyczących tempa wzrostu PKB. Obecnie jest za mało informacji, aby wyciągać jednoznaczne wnioski o przyszłym wzroście gospodarczym. Warto natomiast przypomnieć, że na inflację w przyszłym roku istotny wpływ wywrze stosunkowo silny efekt bazy. Inflacja jest średnią z 12 miesięcy. Gdy w 2005 roku wypadną z tej średniej miesiące, w których nastąpił bardzo silny wzrost cen żywności i paliw, to efekt bazy będzie czynnikiem, który wpłynie na obniżenie inflacjiPytam Pana o inflację, bo chcę się dowiedzieć, czy będzie tak, że w przyszłym roku tempo wzrostu cen powróci w granice celu wyznaczonego przez RPP (2,5% +/- 1 pkt proc.)?

Nawet gdybym miał jakiekolwiek własne oceny w tym względzie, byłoby niezręcznie, gdybym je formułował przed publikacją wyników projekcji inflacji ekspertów NBP.

Jakiś czas temu zwracał Pan uwagę na zagrożenia płynące z wysokich cen ropy naftowej. Że mogą one doprowadzić nawet do recesji. Czy to zagrożenie nadal istnieje?

Jeśli chodzi o ceny ropy, to - podobnie jak ma to miejsce z kursem walutowym - nie ma tu dostatecznie wiarygodnych prognoz, a tylko eksperckie oceny. W związku z tym nie mamy dostatecznych podstaw, by móc zarysować jakiś w miarę pewny scenariusz. Na szczęście zagrożenia wynikające ze wzrostu ceny ropy naftowej są na razie jeszcze tylko potencjalne, przed którymi chroniła nas do tej pory aprecjacja złotego do dolara amerykańskiego. Gdyby jednak wzrost cen ropy okazał się zjawiskiem długotrwałym, to rzeczywiście byłoby to bardzo niekorzystne dla polskiej gospodarki, ponieważ wzrosłyby koszty produkcji i zmniejszyły się zyski przedsiębiorstw. Miejmy nadzieję, że tak się nie stanie.

Dziękuję za rozmowę.