Koszty ścięte, ale co dalej?

Po pierwszym kwartale, rekordowym pod względem zysku netto, banki znalazły się w niewesołym położeniu. Cięcia kosztów i niższe rezerwy na złe kredyty, główne motory poprawy wyników, wydają się na wyczerpaniu. Wolumen kredytów spadł w porównaniu z końcem 2004 r. o 1,5% i inwestorzy coraz mocniej wątpią, czy dalsza poprawa rezultatów jest możliwa.

Banki to największy pod względem kapitalizacji sektor na giełdzie. W składzie WIG20 znajduje się pięć spółek z branży. Ich wartość rynkowa to 70 mld zł. Wszystkie firmy wchodzące w skład indeksu wyceniane są na 140 mld zł. Udział akcji banków w portfelu indeksu jest nieco mniejszy niż wynikałoby to z kapitalizacji i wynosi około 40%. Także pięć banków znajduje się w składzie MIDWIG. Austriacki BA CA ma największy, bo 9-proc., wpływ na wskaźnik, a łącznie akcje spółek z tego sektora stanowią około 25% portfela indeksu. Od banków zależy na GPW bardzo wiele, szczególnie kiedy - tak jak teraz - słabiej radzą sobie firmy surowcowe i z branży TMT. W ponad 8-letniej historii indeksu branżowego WIG Banki nie zdarzyła się jeszcze bessa.

Cztery głowy z ramionami

Owszem, zdarzały się trwające dość długo trendy spadkowe lub nawet dość ostre przeceny, ale posiadacze akcji banków tylko raz doświadczyli działania tych dwóch czynników razem - w 1994 roku, kiedy pękał pierwszy spekulacyjny balon na GPW. Indeks branżowy nie był jednak wtedy jeszcze wyliczany. Najniższą wartość w historii indeks WIG Banki zanotował w październiku 1998 roku (9800,5 pkt), po trwającej trzy miesiące prawie 50--proc. przecenie. Najdłuższy okres bez nowego rekordu ciągnął się prawie dwa lata (od lutego 2000 do stycznia 2002 r.), ale największa fala spadkowa w ramach ówczesnego długoterminowego trendu horyzontalnego trwała osiem miesięcy i zabrała 30% wartości WIG Banki. Analiza techniczna ostrzega, że może czekać nas podobny spadek notowań.

Na wykresie indeksu branżowego trwa ostatni etap budowania głowy z ramionami, formacji typowej dla zakończenia trendu wzrostowego. Wykres znajduje się właśnie w trakcie budowania prawego ramienia - żeby scenariusz ten nie został "spalony", wartość indeksu nie powinna przekroczyć 36 tys. punktów. Linia szyi przebiega na wysokości 33,5 tys. punktów. Wysokość głowy z ramionami wskazuje na spadek indeksu branżowego w okolice 29 tys. punktów. Oznaczałoby to, że od szczytu z początku marca wartość ideksu spadnie o ponad 20%. Wiarygodności formacji dodaje fakt, że podobne figury powstały (lub powstają) na wykresach trzech dużych banków - BPH, BZ WBK i Pekao. W przypadku tej ostatniej spółki doszło już do wybicia dołem, ale wykres kursu wciąż utrzymuje się w okolicach linii szyi.

Przynajmniej dwa fakty - wciąż chodzi o Pekao - przemawiają przeciw kontynuacji przeceny. Po pierwsze, podobna formacja zbudowana na wykresie w sierpniu 2004 r. załamała się, po drugie, warto zwrócić uwagę na pewne podobieństwa z wykresem amerykańskiego indeksu S&P 500. Tam również doszło do wybicia ze zbudowanej na szczycie konsolidacji, ale górę wziął długoterminowy trend boczny i do zdecydowanych spadków nie doszło.

Dogonione Pekao

Po publikacji wyników za IV kwartał 2001 r. zysk z działalności bankowej 14 spółek notowanych na giełdzie wyniósł 22,5 mld zł. Po raportach za pierwsze trzy miesiące 2005 r. zwiększył się do 23 mld zł. W tym samym czasie zysk netto podskoczył z 3,3 mld zł do 5,5 mld zł. Przed trzema laty prawie 70% zysku w sektorze wypracowały Pekao i PKO BP, dziś na te dwa banki przypada 50%. Wzrosło znaczenie dwóch innych spółek, wchodzących w skład WIG20 - BPH i BZ WBK. W 2001 roku zarobiły łącznie 0,5 mld zł, ostatnio już prawie 1,3 mld zł. Udział w zyskach branży zwiększył się z 21%, do 23%. Jednocześnie obydwa banki znacznie poprawiły efektywność działania, pod względem której pozostawały z tyłu w odniesieniu do Pekao (trudno porównywać osiągnięcia BPH i BZ WBK z PKO, bo ten ostatni dopiero od niedawna notowany jest na giełdzie). W obydwu wypadkach stopa zwrotu na kapitale wynosi 14-15%, dla Pekao 17,9%. Pod względem wskaźnika koszty/dochody BPH został liderem w branży. W tym kontekście warto zwrócić uwagę, że poprawa efektywności działania Pekao została zahamowana - w porównaniu z poprzednim kwartałem zwrot na kapitale (ROE) i wskaźnik koszty/dochody praktycznie nie zmieniły się. Zysk netto i ROE jest dzSymptomatyczny przebieg miały ostatnie fale wzrostowe na wykresach BPH i BZ WBK. Obydwie zostały w całości zniesione przez marcowo-kwietniowe korekty. Można ten fakt interpretować jako brak wiary inwestorów w dalszą poprawę wyników finansowych obydwu przedsiębiorstw. Pełne ukształtowanie formacji głowy i ramion (są widoczne na obydwu wykresach) będzie potwierdzeniem wątpliwości.

W regionie wciąż taniej

Trendy w wynikach finansowych - stagnacja w Pekao i w PKO BP oraz poprawa rezultatów BPH i BZ WBK - sprawiły, że doszło do istotnego ujednolicenia wycen. Wskaźniki C/Z dla wszystkich banków zamykają się w przedziale 15,5-17,7. Pod względem C/WK "wybija się" PKO - wskaźnik dla największego krajowego detalisty wynosi 3,3, dla trzech pozostałych podmiotów 2,2-2,6. Polskie banki są z tego punktu widzenia nieco droższe niż inne spółki z regionu Europy Środkowowschodniej. Dla czeskiego Komercni Banka, węgierskiego OTP i austriackiego Erste C/Z wynosi 12,7-14,6. C/WK dla tej grupy waha się od 2,2 do 2,6, przy wyższym dla zagranicznych banków zwrocie na kapitale (31% OTP).

Krótki przegląd branżowy

DZ Bank Polska, Fortis, Nordea BP - w wolnym obrocie znajduje się tylko niewielka część emisji wszystkich trzech banków (w każdym wypadku akcjonariusz strategiczny kontroluje ponad 90% kapitału), co sprawia, że średnie obroty na sesję w ostatnich 6 miesiącach nie przekraczają 10 tys. zł;

BOŚ - spadek do dolnego ograniczenia trwającego ponad dwa lata trendu bocznego zaowocował istotnym odbiciem, dla którego ograniczeniem jest poziom 55 zł;

BPH - na wykresie została zbudowana głowa z ramionami, zapowiadająca spadek kursu w okolice 400 zł. Do jej pełnego ukształtowania brakuje spadku poniżej linii szyi przebiegającej na 470 zł;

BRE Bank - od półtora roku wykres kursu znajduje się w słabym trendzie rosnącym. Słabość tendencji polega na tym, że kolejne fale wzrostowe przerywane są bardzo głębokimi korektami;

BZ WBK - pierwsze w historii notowań wybicie ponad 100 zł dość szybko załamało się. Na wykresie została zbudowana głowa z ramionami, z linią szyi na wysokości 90 zł (podobnie jak w przypadku BPH brakuje jeszcze tylko wybicia);

DB PBC - od początku października notowania oscylują między 1,45 i 1,65 zł. Tylko na pojedynczych sesjach obroty są przyzwoite;

Handlowy - od początku lutego notowania znajdują się w trendzie wzrostowym i wykres dotarł już do silnej strefy oporu, rozciągającej się między 71 i 75 zł;

ING BSK - dotarcie kursu na początku marca w okolice 500 zł skłoniło inwestorów do realizacji zysków. Notowania obniżyły się 20%, ale wykres kursu utrzymuje się powyżej wsparcia na poziomie 400 zł;

Kredyt Bank - spadek kursu poniżej 9 zł zwiększa popyt na akcje. Jednak nie jest przesądzone, że uda się odrobić całe straty poniesione w ostatnich 3 miesiącach (spadek kursu zaczął się z 11,2 zł);

Millennium - już prawie cztery lata notowania znajdują się w trendzie bocznym, dla którego oś symetrii stanowi poziom 3 zł;

Pekao - od półtora roku wykres kursu ma coraz większe kłopoty z utrzymaniem długoterminowego trendu rosnącego - kolejne fale wzrostowe przerywają głębokie korekty;

PKO BP - spadek kursu w okolice 25 zł pod koniec kwietnia (najniższy kurs w tym roku) jest ostrzeżeniem, że największa pod względem kapitalizacji polska spółka na giełdzie nie musi być odporna na bessę.