Mała i średnia alternatywa

Sukces działającego przy giełdzie w Londynie rynku AIM sprawił, że specjalne platformy notowań dla małych i średnich spółek wyrastają przy kolejnych europejskich parkietach. Ich główna zaleta to znacznie mniejsze wymagania dla potencjalnych debiutantów.

Jak szacują branżowi eksperci, w Europie działa grubo ponad milion małych i średnich spółek, których potencjał jest na tyle duży, by mogły trafić do notowań na jednej z giełd kontynentu. Tymczasem na rynku publicznym pojawiła się zaledwie niewielka część z nich - ocenia się, że mniej niż jeden procent.

Mało małych

na głównych parkietach

Według kryterium, którym posługuje się Unia Europejska, przedsiębiorstwo można uważać za małe lub średnie, jeśli zatrudnia poniżej 250 pracowników, a jego roczne przychody ze sprzedaży nie przekraczają 50 milionów euro.

W giełdowej rzeczywistości średnie firmy to tzw. mid-, a małe - smallcapy. Tyle że np. w przypadku Deutsche Boerse indeks firm o średniej kapitalizacji, MDAX obejmuje 50 spółek ulokowanych pod względem wartości rynkowej bezpośrednio za 30 największymi giełdowymi przedsiębiorstwami, ujętymi we wskaźniku DAX. Wśród firm z MDAX-a jest np. HeidelbergCement o kapitalizacji w wysokości 5,3 mld euro, którego przychody w zeszłym roku sięgnęły 6,9 mld euro. Podobnie większość smallcapów tylko z nazwy jest mała. Prawdopodobnie żadna giełda nie ma indeksu małych czy średnich przedsiębiorstw, który odzwierciedlałby urzędowe definicje.

Bez bliższego przyjrzenia się każdemu z notowanych podmiotów nie da się więc precyzyjnie odpowiedzieć na pytanie o reprezentację małych i średnich spółek w giełdowym krajobrazie Europy. Biorąc jednak pod uwagę fakt, że w przypadku większości szerokich indeksów - nie wyróżniających spółek ze względu na branżę - relacja między kapitalizacją a przychodami ze sprzedaży (czyli wskaźnik cena/sprzedaż) ujętych w nim firm zazwyczaj zawiera się w przedziale między 1 a 2, można pokusić się o szacunki, poprzestając jedynie na kryterium kapitalizacji. Przeciętnie mała lub średnia spółka - o przychodach nie wyższych od 50 mln euro - nie powinna być wyceniana na więcej niż 100 mln euro.

Z dużych giełd w Europie najlepsze statystyki dotyczące wielkości notowanych firm publikuje London Stock Exchange. Z ostatniego raportu wynika, że na podstawowym, urzędowym parkiecie, na koniec marca notowano 1285 przedsiębiorstw, z których tylko 32% (413 firm) miało kapitalizację poniżej 50 mln funtów (gdyby granicę podnieść do 100 mln funtów, liczba wzrosłaby o 186, a odsetek zwiększyłby się do 46%). Wśród "maluchów" po 142 firmy miały kapitalizację w granicach 25-50 mln funtów i 10-25 mln funtów. Niżej wyceniano 129 przedsiębiorstw. Łączna kapitalizacja notowanych w Londynie niewielkich spółek (o wartości poniżej 50 mln funtów) reprezentuje 0,5% wartości wszystkich firm na LSE.

Zbliżone proporcje dotyczą giełdowego aliansu Euronext. Spośród około tysiąca firm notowanych na parkietach Paryża, Amsterdamu, Brukseli i Lizbony, niespełna 400 to spółki o kapitalizacji poniżej 50 mln euro, a jeśli podwyższyć pułap do 100 mln euro, grupa wzrośnie do ok. pięciuset, czyli połowy wszystkich. W przypadku frankfurckiej Deutsche Boerse udział też jest podobny. Zważywszy że na każdą dużą firmę w Europie przypada kilkadziesiąt małych i średnich, na największych giełdach - gdzie jak widać panuje mniej więcej równowaga między obiema grupami - te proporcje są wyraźnie zachwiane.

Klapa nowych rynków

Jest kilka barier, dla których małe i średnie przedsiębiorstwa nie chcą powszechnie korzystać z giełdy jako instytucji pozwalającej pozyskać kapitał i podnieść prestiż. Wśród przeszkód są między innymi koszty związane z upublicznieniem i późniejszym, zgodnym z regulacjami, wypełnianiem obowiązków sprawozdawczych. Poza tym większość giełd stawia dodatkowe wymagania: firmy przez określony czas przed giełdowym debiutem muszą wykazywać zyski, a po przeprowadzeniu oferty publicznej free-float nie może być niższy niż 25%.

Z oczywistych względów giełdom zależy jednak na przyciągnięciu na parkiet jak największej liczby przedsiębiorstw - podnoszą się opłaty z notowań, zwiększa się płynność i giełdy mogą liczyć na wyższe przychody. Z drugiej strony jak najszerszy wybór spółek na parkiecie leży także w interesie inwestorów. Z szerokiego grona małych firm, często w ogóle pomijanych przez analityków, łatwiej wyłowić akcje, które przyniosą wysoki zwrot. Choć jest też duże ryzyko chybienia, to nagroda za dobry strzał najczęściej jest wyższa niż w przypadku gospodarczych tuzów, czyli giełdowych blue chipów.

Kuszenie małych i średnich firm przez europejskie giełdy rozkwitło w czasach hossy końca lat 90., gdy swoje pięć minut miała branża zaawansowanych technologii. To właśnie firmy informatyczne, internetowe czy biotechnologiczne - nierzadko dopiero utworzone - były najbardziej pożądane na parkietach. Żeby je przyciągnąć, giełdy tworzyły specjalne segmenty rynku o obniżonych wymaganiach dla emitentów - jak Neuer Markt w przypadku Deutsche Boerse czy Nouveau Marche na parkiecie w Paryżu. W szczytowym momencie Neuer Markt liczył 345 przedsiębiorstw. Gdy koniunktura się załamała, wiele firm zbankrutowało, inwestorzy potracili pieniądze, a blask segmentów nowych technologii zgasł. Neuer Markt został zlikwidowany dwa lata temu, a Nueve Marche połączono z głównym segmentem giełdy w Paryżu.

AIM święci triumfy

Obecnie triumfy na miarę rynków nowych technologii sprzed kilku lat święci działający przy giełdzie londyńskiej Alternative Investment Market. Tylko w pierwszym kwartale na AIM zawitało 130 nowych spółek, a w całym roku liczba debiutantów może przekroczyć 500. Ostatni rekord to 355 firm, które pojawiły się w notowaniach w zeszłym roku.

AIM powstał w 1995 r. i na starcie liczył dziesięć spółek, których łączna kapitalizacja wynosiła 82 mln funtów. Już przez pierwsze dziewięć lat działalności (do 2003 r.) cieszył się sporą popularnością wśród emitentów, co roku przyciągając 100-180 nowych przedsiębiorstw (z dwoma wyjątkami - w 1998 r. na AIM trafiło 75, a w 2000 r. aż 277 spółek). Szczególny rozkwit przyniosły ostatnie kwartały. Na koniec marca AIM liczył już 1127 spółek, a liczba rośnie praktycznie z dnia na dzień. W ostatnim czasie londyński rynek upodobały sobie firmy zagraniczne. W zeszłym roku zawitało nań 60 takich podmiotów, zdecydowanie więcej niż kiedykolwiek wcześniej.

AIM powstał z myślą o małych i średnich przedsiębiorstwach. Choć ostatnio kapitalizacja przeciętnej spółki lekko wzrosła, to wciąż jest to zaledwie ok. 32 mln funtów (w pierwszych latach nie przekraczała 20 mln funtów) - dla porównania, na głównym parkiecie giełdy w Londynie przeciętna firma jest warta wyraźnie ponad miliard funtów. Najliczniej reprezentowane na AIM są firmy o wartości 10 do 25 mln funtów. Ponieważ małe spółki bardziej niż duże są podatne na wahania koniunktury, na rynku panuje spora rotacja. Ze 130 debiutów w pierwszym kwartale 13 stanowił powrót na rynek firm, które już kiedyś na nim gościły. Równocześnie 24 spółki AIM opuściły - przy czym jedna przeniosła się na główny parkiet London Stock Exchange.

Od podstawowego parkietu giełdy w Londynie AIM odróżnia się przede wszystkim tym, że nie jest to rynek urzędowy i jego regulacją nie zajmują się organy państwowe, lecz sama giełda. Dzięki temu wymagania dla emitentów mogły zostać znacznie obniżone. Wprowadzając akcje do obrotu, firma nie musi legitymować się sprawozdaniami finansowymi za ostatnie trzy lata, nie musi mieć free-floatu powyżej 25%, nie musi mieć określonej minimalnej kapitalizacji. Będąc już na AIM, nie musi się zaś starać o zgodę akcjonariuszy na każde większe przejęcie.

Żeby inwestor mógł być jednak spokojny o ulokowane pieniądze, firmy z AIM zyskują "opiekuna" - firmę audytorską lub brokerską, która pełni rolę doradcy i swoistego poręczyciela dla emitentów. Dodatkowym bodźcem do kupowania akcji firm z AIM są przywileje podatkowe. Dzięki temu, że spółki z tego rynku w świetle prawa nie są uważane za publiczne, akcjonariusze szybciej uzyskują prawo do ulgi od podatku od zysków kapitałowych.

Ze względu na mniejsze wymagania, na AIM przenosi się wiele firm notowanych wcześniej na głównym parkiecie LSE. W pierwszym kwartale na takich ruch zdecydowało się siedem przedsiębiorstw.

Konkurencja wyrasta

Fenomen AIM sprawił, że wkrótce może mu wyrosnąć silna konkurencja. Na niemal identycznych zasadach będzie działał bowiem rynek Alternext, który jest właśnie uruchamiany przy giełdowym aliansie Euronext.

Alternext ruszy 17 maja i na starcie będzie obejmował tylko jedną spółkę - MeilleurTaux.com, działającego w internecie pośrednika na rynku hipotecznym (jego przychody w zeszłym roku osiągnęły 10 mln euro, a w tym mają się zwiększyć do 20 mln euro). Przez miesiąc w notowaniach ma się jednak pojawić około dziesięciu kolejnych firm. Na Alternext wybierają się m.in. zarządzająca nieruchomościami firma CBo Territoria, projektująca strony internetowe spółka MG International czy firma Satino, która zajmuje się produkcją urządzeń do pomiaru pola elektromagnetycznego.

Jak mówił przy okazji konferencji prezentującej nowe dziecko Euronextu szef grupy Jean-Francois Theodore, powołanie Alternextu stanowi odpowiedź na oczekiwania małych firm, domagających się luźno regulowanego rynku, dzięki któremu mogłyby się rozwijać. - Firmy potrzebują rynku skrojonego na miarę - mówił Theodore.

Tak samo jak AIM, Alternext będzie rynkiem nieurzędowym, regulowanym samodzielnie przez giełdę. Spółki nie będą wobec tego podlegać coraz surowszym uregulowaniom Unii Europejskiej.

Jak oceniają przedstawiciele Euronextu, przystąpienie do notowań na rynku Alternext będzie około 30 do 40% tańsze niż na zwykłym rynku regulowanym.

Już teraz działa natomiast inny konkurent AIM - Irish Enterprise Exchange, rynek dedykowany małym spółkom powołany przez giełdę w Dublinie. W momencie startu 12 kwietnia liczył osiem przedsiębiorstw - m.in. firmy wydobywcze Glencar i CPL Resources - które zostały przeniesione z dwóch zamkniętych segmentów podstawowego parkietu, Exploration Securities Market i Developing Companies Market.

Zasady dopuszczenia do notowań na IEX (tak skrótowo nazywa się nowy irlandzki rynek) są bliźniaczo podobne do tych z AIM - firmy nie muszą dokumentować finansowej przeszłości, free-float nie musi przekraczać określonego progu papierów. Ciekawostką w przypadku IEX jest fakt, że w ramach jednolitej procedury będą mogły pojawić się na nim spółki, które chcą skorzystać z dual listingu i równolegle wprowadzić swoje akcje na AIM.