Amerykańskie obligacje znowu dały impuls GPW

Z zadziwiającą konsekwencją tegoroczny wykres WIG20 idzie ścieżką wyznaczoną przez zachowanie indeksu w 2004 roku. Gdyby tak było nadal, w najbliższym tygodniu poprawimy szczyty hossy. Jeśli tak się stanie, to - niestety - tylko po to, by wrócić zaraz w obszar ostatniej konsolidacji. W listopadzie GPW nie ruszy do trwałych wzrostów.

Na giełdzie jest jak w matematyce. Mamy do rozwiązania równanie z niewiadomymi. Bardziej polega to na szacowaniu wyniku, niż jego matematycznym dokładnym policzeniu. Spora grupa inwestorów, czy też analityków, często przyjmuje, że giełdowe równania są bardzo proste i występuje w nich tylko jedna niewiadoma. Gdyby tak było, to na giełdach inwestowałyby dzieci z podstawówki. Na giełdzie podanie wyniku (trafnej prognozy kolejnego ruchu) jest bardziej skomplikowane. Nawet, jeśli jakiś jeden czynnik, na przykład ważne dane makro, dadzą impuls do dynamicznego ruchu, to jego dynamikę i trwałość ustalać będzie już kilkadziesiąt innych zmiennych - od fundamentów spółek począwszy, a choćby na analizie technicznej skończywszy.

Tyle tytułem wstępu, wywołanego dwoma czynnikami. Po pierwsze lekką irytacją, że w ostatniej męczącej, dwutygodniowej konsolidacji niemal po każdej sesji można było usłyszeć średnioterminowe prognozy często zupełnie odmienne od dnia poprzedniego. Zupełnie jakby każda informacja mogła rozpocząć nowy kilkutygodniowy trend w dowolnym kierunku. Po drugie wspominam o tym, bo sam zaraz sprawę giełdowego kierunku sprowadzę do jednej niewiadomej. Jednej, ale nie jedynej! Takie uproszczenie po części dlatego, że na wszystko miejsca nie wystarczy, a po części, ponieważ od kilku miesięcy z uporem zwracam na ten czynnik uwagę i rynek wciąż potwierdza jego duże znaczenie. Znowu mowa o amerykańskich obligacjach, które dla zagranicznych inwestorów wyznaczają premię za ryzyko inwestowania na rynkach wschodzących. W mijającym tygodniu to właśnie obligacje wskazały kierunek polskim indeksom.

Niższa rentowność...

Wybicie z konsolidacji na GPW nastąpiło w czwartek, czyli po środowej sesji w USA. Wtedy na amerykańskim rynku długu oglądaliśmy jeden z największych od końca sierpnia jednodniowy spadek rentowności obligacji. Analitycy powrót do obligacji tłumaczyli dobrymi danymi makro, m.in. brakiem rozczarowania CPI, czy danymi o rekordowym napływie zagranicznego kapitału do USA. Czymś musieli, bo przypomnę z tekstu sprzed dwóch tygodni, że Hulbert Bond Newsletter Sentiment Index, pokazujący nastroje na rynku obligacji, pokazywał ekstremalnie negatywne nastawienie analityków i zarządzających, porównywalne tylko z tegorocznym kwietniowym szczytem. Rentowność 10-letnich obligacji sięgała na początku listopada 4,68% i w ostatnich dwóch tygodniach rynek leczył się z pesymizmu, sprowadzając rentowność aż do 4,44%. Największa korekta od sierpnia. Tym samym właśnie w środę przełamana została linia dwumiesięcznego trendu wzrostowego (rentowności).

Jeśli zasadnym byłoby w tym kontekście analizowanie danych makro, warto wiedzieć, że wartość bazowa inflacji w USA za październik prognozowana była na +0,1% a serwisy podały wartość 0,2%. Tyle tylko, że jest to wartość, którą się zaokrągla. Bez zaokrąglenia mamy +0,248%. Chyba jeszcze nigdy tak niewiele, nie znaczyło przy tych danych tak wiele. Jeśli zestawić to z faktem, że dzień wcześniej subindeksy cen w NY Empire State Index (prices paid, prices received) po raz kolejny wzrosły (odpowiednio z 57,3 do 60,6 i z 15,6 do 20,2), to chyba pozostaje, że tym razem to nie dane makro, ale technika i nastroje najmocniej wpływały na rynek obligacji.

...korzystna dla GPW

W tym roku w maju, a potem w sierpniu początek dynamicznych fal wzrostowych na GPW poprzedzał właśnie wyraźny spadek rentowności w USA. Oczywiście były to ruchy o znacznie większej skali niż w ostatnich dwóch tygodniach. Tak samo sierpniowa i październikowa korekta na GPW wywoływane były przez przecenę amerykańskich papierów skarbowych. To bowiem odciągało zagraniczny kapitał od rynków wschodzących. Te doświadczenia z całego roku, gdy zagraniczne fundusze wprowadziły na GPW niemal autokratyczny ustrój sprawiły, że wszelkie przejawy aktywności "Londynu" powodują teraz popłoch wśród inwestorów stojących po złej stronie rynku.Taki byczy impuls rynku obligacji (USA) w ostatni czwartek spotkał się jeszcze na kontraktach z ekstremalnie rozciągniętą ujemną bazą i wyraźnymi sygnałami kupna wynikającymi z analizy technicznej. Na rynku terminowym inwestują głównie indywidualni inwestorzy, dla których w większości takie sygnały techniczne często ważniejsze są od wszelkich fundamentów. Mieszanka więc wybuchowa i faktycznie były fajerwerki (ze świecą szukać takich białych świec na wykresach). Teraz trzeba się zastanowić, czy jest to początek nowej dynamicznej fali wzrostowej, czy też jedynie dopełnienie formacji podwójnego dna i jeszcze nie czas na ruch w górę.

Już wcześniej deklarowałem, że w listopadzie oczekuję nerwowej konsolidacji ograniczonej przez październikowe ekstrema i wydarzenia ostatniego tygodnia dalej wpisują się w taki scenariusz. Demonstracyjny czwartkowy wzrost, ze względu na niewielką rozpiętość i czas wcześniejszej dwutygodniowej konsolidacji jest tylko sygnałem krótkoterminowym. Zrealizowaliśmy tym ruchem zasięg wzrostu, który wynika z podwójnego dna i z rozpiętości konsolidacji, a teraz na poziomie szczytu hossy z pierwszych październikowych sesji szanse obu stron rynku są wyrównane. Moim zdaniem, nawet jeśli na fali tego optymizmu zaatakujemy teraz szczyty hossy na WIG20, nie będzie to raczej test udany. Na zaklinanie rynku rajdami Św. Mikołaja czas przyjdzie najwcześniej w grudniu.

Świąteczna aktywność

Takie rozwiązanie sugeruje teraz giełdowy kalendarz, a szczególnie jego najbliższa czwartkowa kartka. 24 listopada to Święto Dziękczynienia, a co za tym idzie rynki amerykańskie nie pracują. W piątek sesje na większości rynków są skrócone (NYSE 3 godziny krócej) i zanotujemy rekordowe niskie obroty w całym roku, gdyż większość inwestorów rozjedzie się po całych Stanach. Praktycznie można więc uznać, że 4 dni nie pracują amerykańskie giełdy, a przygotowanie do tego długiego weekendu, o ile już od poniedziałku nie spowoduje zmniejszenia aktywności, to na pewno spowoduje negatywną ocenę wiarygodności każdego znaczącego ruchu - zarówno na amerykańskim rynku długu, jak i akcji. Tym bardziej, że w tym tygodniu nie będzie żadnych istotnych danych makro. Reszta świata oczywiście też odpocznie. Na GPW nie ma reguły co do świątecznych dni w USA. Czasami aktywność jest zerowa, a czasami kilku dużych graczy wykorzystuje takie sesje do jakiegoś spekulacyjnego ruchu, którego nie ma wtedy co popsuć. Tego ostatniego przewidzieć się nie da, więc należy założyć marazm.

GPW czekać też będzie na opublikowanie danych o PKB za trzeci kwartał, które podane zostaną dopiero 29 listopada. W międzyczasie poznamy jeszcze sprzedaż detaliczną, ale nikt nie ma wątpliwości, że PKB będzie ważniejszy (należy oczekiwać 3,4-3,5%). Tym bardziej, że w dniu publikacji rozpoczyna się też posiedzenie RPP. W tej chwili nie dawałbym żadnych szans na obniżkę stóp procentowych. Głównie z powodów politycznych, czyli wątpliwości co do faktycznego kształtu programu gospodarczego. Skoro partie polityczne potrafią "oszukać" kilkanaście milionów wyborców i zrobić koalicje przeciwne wszelkim deklaracjom, a Andrzej L. staje się "liberałem" (to ruch do zatopienia PO?), to członkowie RPP mogą uwzględniać jedynie działania rządu, a nie jego jakiekolwiek deklaracje.

O tym, że deklaracje nie są zbyt wiele warte, świadczy expose premiera, w którym obiecuje znieść giełdowy podatek. Potem doradcy rozszerzyli to jeszcze na podatek Belki, a wszystkiemu z wdziękiem godnym sławnego wywiadu dla "Financial Times" zaprzeczyła minister finansów. Wspominam o tej kwestii też dlatego, że zniesienie tych (obu) podatków ktoś mógłby uznać za bardzo korzystne dla giełdowej koniunktury, gdyż jak mówił premier "zachęci do większego zainteresowania się rynkiem kapitałowym". Teoria słuszna, ale tylko w wypadku zniesienia samego podatku od zysków z giełdy. Przypomnijmy bowiem, że to właśnie wprowadzenie podatku Belki przyczyniło się do wzrostu zainteresowania m.in. funduszami inwestycyjnymi. Oczywiście nie jest tak, że teraz odejście od podatku Belki spowoduje analogiczny przepływ kapitału na lokaty bankowe. Na pewno jednak kwestie podatkowe w tym przypadku nie powinny być byczymi argumentami, co wielokrotnie słyszałem w ostatnim tygodniu. Tym bardziej, że trendy na GPW ustala teraz przecież zagranica.

Słabszy region

Na koniec spójrzmy na wykresy światowych giełd, gdzie rysuje się wyraźna różnica między indeksami zachodnich giełd (Euroland i USA), a rynkami naszego regionu, czyli Polska plus Czechy i Węgry. Większość zachodnich głównych indeksów odrobiła wszystkie straty z październikowej korekty i ustanowiła nowe szczyty. W niektórych przypadkach, jak S&P500, Nasdaq, niemiecki DAX, czy angielski FTSE, są to jednocześnie poziomy nie widziane od 2001 roku. Wydarzeniem trochę symbolicznym było też piątkowe kosmetyczne poprawienie szczytu z 7 maja 2001 roku przez japoński Nikkei, ale to już inna bajka. Wyjątkiem z głównych rynków pozostaje francuski CAC40, gdzie bycze argumenty spłonęły razem z samochodami.

W tym towarzystwie zdecydowanie słabiej prezentują się indeksy wspomnianych emerging markets. Żaden z nich nie poprawił rekordów. Czeskiemu PX50 brakuje 6,4%, węgierskiemu BUX dokładnie dwa razy tyle. Najszybciej październikowe straty odrobił polski WIG20, który do szczytu ma już tylko 3%. To zestawienie utwierdza mnie tylko w przekonaniu, że na najbliższych sesjach ewentualny atak na szczyty hossy skończy się na GPW niepowodzeniem. Porównujemy się nie do Nikkei, czy Nasdaq, ale najpierw do rynków regionu, a te relatywnie siłą nie grzeszą w ostatnich tygodniach. Warto też po raz kolejny przypomnieć powody tej słabości, bo nie wszystko da się zrzucić na niepewność polityczną czy termin wejścia do strefy euro. Takie zachowanie rynków potwierdza, że wrześniowe wyższe notowania LIBOR (USD 1Y) od WIBOR (PLN 1Y) ograniczyły apetyt zagranicznych funduszy na polskie aktywa. Ten negatywny proces będzie, niestety, trwać, choć byki mogą się pocieszać, że przed przyszłorocznym odpoczynkiem od hossy czekać nas powinna jeszcze jedna fala wzrostowa.