Maleje premia za ryzyko

Rentowność polskich obligacji 10-letnich wzrosła wczoraj do najwyższego poziomu w tym roku - 5,15 proc. Przy szybko zwiększających się cenach akcji na giełdzie pogarsza to relacje między atrakcyjnością akcji i obligacji. Mimo to WIG20 pobił w środę kolejny rekord.

Rentowność 10-latek zwiększa się (ceny papierów dłużnych spadają) stopniowo od początku marca. W tym czasie podniosła się już o 0,6 pkt proc. Windują ją lepsze od spodziewanych dane o stanie naszej gospodarki oraz pogarszająca się sytuacja na globalnych rynkach obligacji.

Różnica między średnią stopą zysku, stanowiącą odwrotność wskaźnika C/Z, dla pięciu największych spółek z indeksu WIG20 a rentownością 10-letnich obligacji spadła wczoraj poniżej 1,5 pkt proc. Od początku 2005 r. tak nisko nigdy nie była. To świadczy o spadającej atrakcyjności akcji względem bezpiecznych lokat. Powyższą różnicę można traktować jako premię za podejmowane ryzyko inwestowania na giełdzie w papiery największych firm.

W odniesieniu do mniejszych spółek sytuacja wygląda jeszcze mniej korzystnie. Średni wskaźnik cena/zysk dla firm mogących pochwalić się dodatnim wynikiem z indeksów MIDWIG oraz WIRR to 16 wobec 15 dla spółek z WIG20.

Zmniejszająca się atrakcyjność akcji w odniesieniu do długoterminowych obligacji nie zniechęca giełdowych inwestorów. WIG20 znów, głównie dzięki papierom KGHM oraz bankom, ustanowił wczoraj rekord wszech czasów. Po wzroście o 1,3 proc. osiągnął 3262,8 pkt.

Jak ocenić wpływ wyraźnego spadku premii za ryzyko na przyszłe notowania?

Trzy kwestie mają tutaj kluczowe znaczenie:

- Trwałość zwyżki rentowności naszych obligacji. Dobre dane makroekonomiczne ograniczyły oczekiwania na dalsze redukcje stóp procentowych przez RPP. W najbardziej rozwiniętych państwach dochodowość papierów jest coraz wyższa (ok. 4,1 proc. średnio w krajach G7) i brakuje nadziei na jej szybki spadek. Jednocześnie utrzymuje się niska premia za ryzyko przy inwestycjach w rodzime papiery (różnica między zyskownością polskich i niemieckich 10-latek to 1,16 pkt proc. wobec 1,58 pkt proc. przeciętnie w ostatnich 12 miesiącach). Do tego ostatnio S&P obniżył perspektywę ratingu dla Polski. To każe liczyć się z dalszym ruchem w górę rentowności obligacji;

- Reakcja giełd dojrzałych gospodarek na wzrost rynkowych stóp procentowych. Dotychczasowa zwyżka dochodowości obligacji przystopowała ruch w górę indeksów w USA. Dalsza wzbudzi obawy o negatywny wpływ na gospodarkę. Jednocześnie przy najwyższej od dwóch lat różnicy między rocznymi stopami zwrotu dla rynku polskiego (a także wszystkich emerging markets) oraz amerykańskiego trudno oczekiwać, by ewentualne pogorszenie nastrojów na parkietach za oceanem przeszło u nas bez echa;

- Sytuacja na rynkach surowców. Gwałtowny skok notowań miedzi w ostatnim miesiącu wykazuje cechy spekulacyjnej bańki. Pojawienie się przekonania, że coraz wyższe stopy procentowe niekorzystnie wpłyną na kondycję światowej gospodarki, powinno doprowadzić do jej przekłucia. To przełożyłoby się na spadek kursu KGHM, kształtującego w ostatnich tygodniach w największym stopniu atmosferę na naszym parkiecie.