Dobre relacje inwestorskie mogę zwiększyć wartość firmy

Prawidłowo prowadzone relacje inwestorskie (IR) sę w stanie pozytywnie przełożyć się na wartość firmy, zaś złe - negatywnie. Rola IR w kształtowaniu wartoœci spółki giełdowej jest w tym procesie funkcję towarzyszęcę. Wartości firmy nie jest bowiem w stanie zwiększyć jedynie dobry IR.

Bezsprzecznie kluczem do wzrostu rynkowej warto?ci firmy sę jej fundamenty, takie jak: wiarygodność i doświadczenie kadry zarzędzającej, stabilne finanse oraz strategia, której wdrażanie przynosi oczekiwane rezultaty.

Jak można wspierać wzrost wartości firmy, wykorzystując IR? Zademonstruję to na przykładzie popularnego modelu szacowania kosztu kapitału - jednego z kluczowych elementów wykorzystywanych w procesie wyceny firmy, tak w metodach dyskontowych, jak również mnożnikowych.

Na poczętek nieco teorii: koszt kapitału, premia

za ryzyko

Jednym z szeroko stosowanych sposobów szacowania wartości kosztu kapitału (z ang. - cost of equity - COE) jest zastosowanie formuły 1:

COE = Rfr + b x ERP

gdzie:

Rfr - stopa zwrotu z aktywów wolnych od ryzyka (risk free rate)

b - miernik zmienno?ci akcji danej spółki wzglźdem rynku

ERP - premia za ryzyko (equity risk premium): miernik oczekiwanej nadwyżki stopy zwrotu z akcji danej spółki w stosunku do stopy zwrotu z aktywów wolnych od ryzyka.

Kluczowym i - moim zdaniem - najtrudniejszym do oszacowania elementem tego równania jest ERP. Część inwestorów przyjmuje premię za ryzyko na poziomie stałym dla całego rynku, skupiając się na elementach lepiej mierzalnych, czyli zyskach lub przepływach finansowych. Popularność zyskało również drugie podejście: szacowania ERP dla każdej spółki, na którym teraz się skupię.

ERP to miernik oczekiwanej nadwyżki stopy zwrotu danego waloru względem aktywów wolnych od ryzyka (np. długoterminowych obligacji rządowych). Możemy to określić formułą 2:

ERP = współczynnik ryzyka * RfR

gdzie współczynnik ryzyka obliczony jest według formuły 3:

współczynnik ryzyka = ?redni wynik z modelu scoringowego * bazowy czynnik ryzyka (25 proc.)

Jak wynika z równania, najważniejszym elementem pozostaje średni wynik modelu scoringowego - i to jest właśnie clue całego modelu szacowania indywidualnego kosztu kapitału dla danej spółki.

Model scoringowy

Stosowane przez inwestorów modele scoringowe mogą brać pod uwagę szereg czynników związanych z postrzeganiem spółek, takich, jak:

- pozycja rynkowa,

- ocena kwalifikacji kadry zarzędzajęcej,

- jako?æ i powtarzalność osiąganych wyników,

- ocena przyjętej strategii i efektów jej wdrażania,

- przestrzeganie zasad corporate governance,

- przejrzystość,

- płynność akcji spółki na giełdzie.

Ta lista nie wyczerpuje wszystkich możliwości, jest jedynie przykładem zestawu cech, którym zespoły analityczne i zarządzające mogą opisywać swoje postrzeganie danej spółki. W każdej z przyjętych kategorii spółka otrzymuje rating (np. w skali 1-5, gdzie 1 jest oceną najwyższą, a 5 - najniższą). Jest on wyrazem percepcji danego aspektu działania spółki, zwykle względem innych firm w branży, albo - na przykład w zakresie corporate governance i przejrzystości - względem wszystkich spółek notowanych na danym rynku.

Przykład zastosowania modelu scoringowego prezentuję w tabeli 1 (TAB. 1).

Obszary oddziaływania IR na środowisko inwestorskie

Skoro jednym z istotnych elementów kształtowania się rynkowej wyceny spółki może być percepcja inwestorów w zakresie rozmaitych aspektów związanych z jej funkcjonowaniem - pojawia się miejsce do działania dla komórki IR.

Działania samego IR - choćby najbardziej skutecznego i przekonującego - nie są w stanie zmienić wyceny spółki. Jednak identyfikowanie luk informacyjnych w postrzeganiu spółki przez środowisko inwestorskie i właściwe zarządzanie informacją są w stanie przyczynić się do zmiany percepcji firmy - a co za tym idzie - także wzrostu jej wyceny, akceptowanej przez inwestorów.W jaki sposób można

próbować zarządzać rynkową percepcją spółki?

Spośród zestawu czynników związanych z postrzeganiem spółki, określonych przeze mnie wcześniej, komórka IR może wywierać wpływ na zmianę postrzegania spółki przez inwestorów w kilku obszarach:

- ocena kwalifikacji kadry zarządzającej,

- jakość i powtarzalność osiąganych wyników,

- ocena przyjętej strategii i efektów jej wdrażania,

- przestrzeganie zasad corporate governance,

- przejrzystość.

Rozpatrując poszczególne kategorie, związane z percepcją spółki przez środowisko inwestorskie, należy zastanowić się, jakie są wyznaczniki ich ocen. Zestaw wyznaczników postrzegania spółki przez inwestorów prezentuję w tabeli 2 (TAB. 2):

Jak komórka IR może

kształtować opinię

inwestorów w poszczególnych kategoriach?

Kwalifikacje kadry

zarządzającej

W tej kategorii zadaniem komórki IR jest zapewnienie inwestorom możliwie najlepszego poznania kluczowych członków kadry zarządzającej (przez regularne kontakty i spotkania). Nawet najbardziej charyzmatyczny prezes nie będzie w stanie przekonać inwestorów do swojej wizji firmy, jeśli nie będzie miał ku temu okazji. To, co wydaje się najbardziej istotną rolą relacji inwestorskich w tym przypadku, to przede wszystkim przekonanie władz firmy o korzyściach płynących z otwarcia się na środowisko inwestorskie. Równie ważne jest także umiejętne "dozowanie" kontaktów z poszczególnymi członkami zarządu - tak, aby inwestorzy mogli poznać możliwie szeroką reprezentację władz firmy i wyrobić sobie opinię na ich temat (zadaniem wspólnym komórek IR i PR spółki winno być odpowiednie przygotowanie członków jej władz do spotkań, a także wybór tych bardziej "medialnych", a jednocześnie przekonujących osób).

Przejrzystość. Jakość

i powtarzalność

osiąganych wyników

Moim zdaniem, właśnie w tych dwóch kategoriach przejawia się siła i doświadczenie pracowników komórek IR. Oczywiście, najprostszym zadaniem jest przekazanie środowisku inwestorskiemu informacji o bardzo dobrych jakościowo wynikach. W tym przypadku trudno jest popełnić błąd komunikacyjny. Nie zawsze jednak pracownicy komórki IR mają komfort komunikowania bardzo dobrych wyników. I właśnie w takiej sytuacji IR ma do spełnienia wyjątkowo ważne zadanie. Jak pokazuje historia wielu firm, możliwie najbardziej otwarte podejście do inwestorów, wraz z dokładnym wyjaśnieniem przyczyn złych wyników oraz szczegółowym planem wyjścia z sytuacji kryzysowej, może spotkać się z pozytywnym przyjęciem rynku.

Przyjęta strategia i efekty jej wdrażania

Do prezentowania strategii i efektów jej wdrażania właściwie zastosowanie powinny mieć te same cechy, które omówiłem powyżej, czyli maksymalna przejrzystość i otwartość. Nie należy przesadzać z "propagandą sukcesu" (to jest bardziej zadanie dla służb PR), ponieważ środowisko inwestorskie jest bardzo wrażliwe na próby manipulowania nim. W związku z tym stosowny jest raczej umiar w prezentowaniu osiągnięć oraz poświęcenie większej uwagi zagadnieniom, które spółka chce poprawić. Inwestorzy przecież "kupują przyszłość", więc szczególnie istotne jest przedstawienie możliwie dokładnej recepty firmy na - choćby - dalszą ekspansję lub ograniczenie spadku udziałów rynkowych. Dlatego najważniejszymi elementami przekazu w zakresie strategii powinny być: informowanie inwestorów o strategicznych kierunkach rozwoju dla wszystkich linii biznesowych (wraz z określonymi, niekoniecznie bardzo szczegółowo, celami) oraz regularna, szczegółowa analiza efektów podejmowanych działań.

Przestrzeganie zasad corporate governance

Właściwie w zakresie komunikowania przestrzegania zasad corporate governance, polskie spółki publiczne mają gotowe narzędzie do użycia - opracowany przez "Komitet Dobrych Praktyk Forum - Corporate Governance" kodeks "Dobrych praktyk w spółkach publicznych". Zadaniem komórki IR jest zatem przekazanie inwestorom informacji o stanowisku spółki wobec poszczególnych zasad "Dobrych Praktyk" oraz szczegółowe umotywowanie w odniesieniu do artykułów, których władze spółki zdecydowały się nie przyjmować lub też opatrzyć komentarzem.

W jaki sposób wysiłki władz spółki i IR mogą przełożyć się na jej wycenę?

Wróćmy do matematyki. Stosując teraz formułę 3 oraz wyniki z modelu scoringowego z tabeli 1, otrzymujemy określone poziomy współczynników ryzyka. W następnym kroku, przy użyciu formuły 2, będziemy w stanie oszacować wartość kosztu kapitału dla poszczególnych firm (dla uproszczenia przyjąłem stopę zwrotu z aktywów wolnych od ryzyka na poziomie 5 proc., wartość współczynnika ¾ została przyjęta losowo). Przykładową kalkulację prezentuję w tabeli 3.

Podsumowujęc. W ostatnim i najtrudniejszym etapie procesu wyceny mogliby?my - przy wykorzystaniu metod dyskontowych lub mnożnikowych - uzyskać szacunek wartości danej spółki (fair value). Opis tego etapu pominę (ze względu na charakter rozważań) - ma on znaczenie drugorzędne. Zaznaczę tylko, że czynnikiem determinującym ostateczny poziom wyceny, przy nie zmienionych parametrach, takich jak zysk netto, ROE czy strumień przepływów gotówkowych, byłby właśnie szacunek kosztu kapitału (COE). Im będzie on niższy, tym wyższa będzie uzyskana wycena. Zatem podejmując próbę poprawy rynkowej percepcji spółki, służby IR mogą przyczynić się do jej wzrostu.

Autor tekstu jest dyrektorem ds. Relacji Inwestorskich w BRE Banku, członkiem Polskiego Instytutu Relacji Inwestorskich (od 10 lat związany z bankowością inwestycyjną i rynkiem kapitałowym). Wcześniej pracował m.in. jako analityk sektora bankowego

w CA-IB, Fortis i CDM Pekao oraz jako project manager w pionie inwestycyjnym Powszechnego Banku Gospodarczego.