Zbyt wcześnie na mocne spadki

WIG20 w ostatnim kwartale zachowuje się "słabo" jedynie w porównaniu z rynkami rozwiniętymi, a nie historycznej średniej

Wydarzeniem tygodnia na światowych rynkach był atak Dow Jones Industrial Average na historyczne szczyty hossy. Mimo niesprzyjającego akcjom okresu, amerykański indeks zakończył kwartał wzrostem największym od 11 lat (4,7 proc.). W tym kontekście wielu inwestorów i analityków zachowanie indeksu WIG20 odbierało jako bardzo słabe. Zostawmy na chwilę powody, dla których GPW utraciła korelację z rynkami za oceanem i zastanówmy się, czy faktycznie polski rynek jest taki słaby, czy to może amerykańskie indeksy pokazały nadzwyczajną siłę? Dla wielu inwestorów to zapewne jedno i to samo, ale odpowiedź na tak postawione pytanie jest kluczowa dla oceny kondycji rynku i prognozowania jego zachowania w kolejnych miesiącach.

Zgodnie ze schematem

Wbrew powszechnej opinii, polskie indeksy wcale nie zachowywały się źle w ostatnich miesiącach. Oczywiście, takie stwierdzenie staje się prawdziwe w momencie gdy porównujemy GPW nie do rynków rozwiniętych, ale chociażby do historycznej średniej z analogicznego okresu w minionych kwartałach i latach. Bynajmniej nie jest to żadne żonglowanie statystykami mające na celu pozytywną ocenę rynku. Gdyby tak miało być, to wystarczyłoby podać osiągnięcia indeksu MIDWIG, który w III kw. zyskał aż 20,7 proc. Skoncentruję się jednak na najważniejszym dla indywidualnych inwestorów indeksie WIG20.

We wrześniu WIG20 zanotował spadek 1,43 proc., i jest to wynik lepszy od średniej stopy zwrotu we wrześniu liczonej od 1995 r., która wynosi 2,01 proc. Sam ostatnio przestrzegałem przed taką fragmentaryczną oceną rynku, więc spójrzmy na zachowanie WIG20 na przestrzeni całego roku. Pierwszy kwartał indeks zakończył na poziomie 2864,83 pkt (wobec zamknięcia 2005 r. na 2654,95 pkt), II kw. zamknęliśmy na 2889,67 pkt (+24,84 pkt kw./kw.), a ostatnie piątkowe zamknięcie mamy na 2918,83 pkt (+29,16 pkt kw./kw.).

Pierwsze, co rzuca się w oczy przy takim porównaniu, to fakt, że przez pół roku WIG20 prawie nie zmienił swojej wartości. Najciekawsze jednak jest to, że niemal co do punktu jest to zgodne z historyczną średnią z ostatnich 11 lat. Jeśli obecne poziomy WIG20 porównywać do modelowego przebiegu wartości indeksu WIG20 na podstawie średniej z tygodniowych zmian w podanym okresie, to do końca września WIG20 zyskał 10,36 proc. od początku roku, przy średniej od 1995 r. na poziomie 9,72 proc. Jeśli stopy zwrotu zarówno w krótkim, jak i dłuższym okresie są tak zbliżone do historycznej średniej, to wniosek, jaki się nasuwa, jest taki, że to jedynie rozpuszczenie inwestorów skalą wcześniejszej hossy, oraz relatywnie mocniejsze zachodnie parkiety zachęcają - moim zdaniem - do nieco błędnej negatywnej oceny zachowania warszawskiej giełdy.

Słaby czy odporny rynek?

Jednocześnie należy pamiętać, że w ostatnim kwartale mieliśmy kilka istotnych argumentów przemawiających za tym, by WIG20 wyłamał się poza schemat i skończył kwartał znacznie niżej. Najważniejszy z nich to, oczywiście, spadające surowce. Indeks CRB, mierzący ceny surowców i towarów nieprzetworzonych, spadł w III kw. prawie 12 proc. Najważniejsza z punktu widzenia WIG20 miedź straciła w analogicznym okresie prawie 10 proc., a notowania ropy są na poziomie 17 proc. niższym. Należy przypomnieć, że prosperita surowcowa była jednym z ważniejszych argumentów wspierających hossę dzięki zaangażowaniu na emerging markets kapitału od globalnych funduszy.

Drugi negatywny czynnik, po części oczywiście wynikający z korekty na rynku surowców, związany jest właśnie z globalnymi funduszami inwestycyjnymi. Miniony tydzień był piątym z rzędu, w czasie którego z funduszy wycofywano część środków. W całym III kw. zarówno fundusze akcji, jak i fundusze obligacji zanotowały ujemne saldo przepływu środków. W ostatnich latach bez gloryfikowanej zagranicy polskie indeksy zawsze grzęzły w konsolidacji lub rozpoczynały trendy spadkowe. Trzeci argument to, niestety, polityka, o której chyba wszystko zostało już powiedziane. Trzeba tylko zwrócić uwagę, że z punktu widzenia zagranicznych funduszy wzrost politycznego ryzyka miał miejsce ostatnio nie tylko na Węgrzech czy w Polsce, ale też na takich rynkach jak Brazylia czy Tajlandia. Ta niepewność nie sprzyja przyciąganiu kapitału na GPW.

Jeśli teraz spojrzeć na zachowanie polskich indeksów przez pryzmat tych wszystkich kłopotów i porównać je z historyczną średnią za analogiczny okres, to nie mówiłbym o jego słabości, a raczej o jego odporności na złe wiadomości.

A co nas czeka w kolejnym kwartale? W ostatnich tygodniach unikałem jakichkolwiek prognoz, oczekując kontynuacji trendu bocznego. Wobec ostatnich wydarzeń w polskiej polityce uważam, że znacznie wzrosło ryzyko dalszego osuwania, tym bardziej że amerykańskie indeksy stoją na progu korekty. Ale uwaga - nie byłby to początek nowego trendu. Jeśli ruszymy teraz na południe, to dołki ustanowione w październiku nie zostaną poprawione aż do końca roku. Za wcześnie na mocniejsze spadki.

Koniec "ściany strachu" w USA

Siła amerykańskich indeksów w III kw. w dużej mierze wynikała z fatalnych nastrojów. Odczyt w ankiecie Investors Intelligence z 21 VI pokazywał 35,6 proc. byków i taki sam odsetek niedźwiedzi. Jak rekordowy był to pesymizm niech świadczy fakt, że zrównanie liczby byków i niedźwiedzi nastąpiło po raz pierwszy od 4 lat. Zbliżone odczyty na początku 2003 r. poprzedziły hossę, a w połowie

2004 r. kończyły jej korektę przed kolejną falą wzrostową. Tak więc nowe szczyty w USA kontrarian nie zaskoczyły, ale warto zwrócić uwagę, że nastrój ostrzega przed zakończeniem wzrostu. Wraz ze wzrostem indeksów szybko rośnie optymizm. Liczba byków skoczyła do 47,4 proc., przy 33,7 proc. niedźwiedzi. Na GPW nastroje mierzone saldem prognozy popytu na akcje oraz saldem oceny popytu na akcje (Pengab) we wrześniu dalej pokazują neutralny obraz rynku. Wprawdzie saldo prognozy wzrosło do poziomów (37 pkt) najwyższych od stycznia, ale przy tak niskim odczycie salda oceny (13 pkt) nie jest to zapowiedź mocniejszego spadku.