Osiem spadkowych sesji robi wrażenie

Przez ostatnie 12 miesięcy indeks WIG zyskał 19,7 proc. Ostatni raz tak słaby wynik notowaliśmy wiosną 2005 r. Uprawnia on do obaw o przyszłe decyzje uczestników funduszy akcji. Apetyty, zwłaszcza tych, którzy masowo wpłacali pieniądze do TFI w pierwszej połowie roku, zapewne były większe. Ich rozczarowanie byłoby groźne zwłaszcza dla małych i średnich spółek

Obawy są tym bardziej uzasadnione, że pierwszy raz od trzech lat 6-miesięczna zmiana indeksu WIG jest ujemna. Do tego od początków sierpnia praktycznie nieprzerwanie 3-miesięczna zmiana indeksu utrzymuje się na minusie. Te proste statystyki obrazują pogarszające się rezultaty inwestycji w polskie akcje zarówno w krótkim, jak i dłuższym terminie.

W tych warunkach trudno liczyć na zwiększone wpłaty do funduszy inwestycyjnych, a raczej rośnie zagrożenie, że część udziałowców zdecyduje się na realizację zysków alb rozczarowani wycofają swoje pieniądze. To scenariusz tym bardziej realny, że zwiększa się atrakcyjność bezpiecznych lokat.

Rozczarowani drobni

inwestorzy

Rentowność obligacji stale się podnosi i w przypadku 2- i 5-letnich papierów osiągnęła dawno niewidziany poziom. Podobnie jest na rynku międzybankowym, gdzie 3-miesięczna stawka WIBOR przekroczyła 5,2 proc., podnosząc atrakcyjność funduszy pieniężnych. O ile ryzyko związane z decyzjami uczestników funduszy inwestycyjnych istnieje, to ich prawidłowe odgadnięcie nie jest takie proste. Duży wpływ ma tutaj polityka marketingowa w zakresie promocji różnych rodzajów produktów. Nie możemy też wykluczyć, że nasz rynek na tyle dojrzał, że Polacy, wzorem innych nacji, traktują już inwestycje w akcje jako stały element portfela swoich oszczędności.

W związku z tym wielkość wpłat byłaby mniej podatna na krótkoterminowe wahania koniunktury. W naszej analizie wystarczy nam stwierdzenie, że w obecnej sytuacji dużych kwot raczej do agresywnych podmiotów pozyskiwać się nie da. Najbardziej pod tym względem są zagrożone fundusze małych i średnich spółek, gdzie kontrast wyników z tego półrocza z osiągnięciami z pierwszych sześciu miesięcy bieżącego roku jest największy.

Środowe zachowanie naszej giełdy, gdzie sygnałem do wzmożonej wyprzedaży mniejszych firm stał się tak naprawdę czynnik związany z analizą techniczną, wskazuje na kluczową rolę indywidualnych inwestorów w ostatnich wydarzeniach. To oni głównie w swoich decyzjach kierują się "kreskami". Spadek sWIG80 i mWIG40 poniżej dołków z września i października, co oznaczało opuszczenie dwumiesięcznej konsolidacji, stał się wskazówką do odwrotu. Przyjmując taką diagnozę, wydaje się, że na parkiecie nie pojawiła się jeszcze podaż na większą skalę ze strony instytucji finansowych. Gdyby się to stało, w przyszłości negatywna tendencja mogłaby się tylko wzmocnić.

Doświadczenia ostatnich dni potwierdzają zasadność założenia, że słabe notowania mniejszych firm nie mają znaczenia z punktu widzenia tego, co dzieje się z kursami największych przedsiębiorstw. Symptomatyczne jest natomiast to, że o ile rekordowe jeszcze niedawno osiągnięcia WIG20 nie pociągnęły za sobą "średniaków", to cofnięcie się cen akcji blue chips natychmiast wywołało ich przecenę.

Ropa przykuwa uwagę

Utrzymująca się nadal znaczna dysproporcja w zachowaniu walorów mniejszych spółek względem największych przez ostatnie półtora roku, a także wciąż widoczne różnice w wycenach pozwalają przypuszczać, że "średniaki" dalej będą prezentować się słabiej od blue chips. Licząc od szczytu z wiosny 2006 r., do dziś WIG20 zyskał nieco ponad 11 proc., sWIG80 dwie trzecie, a mWIG40 blisko połowę. Natomiast obecny wskaźnik cena/zysk dla WIG to około 19, dla mWIG40 ponad 22, a dla sWIG80 ok. 28.

Pytanie, czy to słabsze zachowanie będzie oznaczać szybszy spadek małych i średnich spółek niż blue chips, czy może słabszy wzrost, jak to było przez dwa miesiące, licząc od połowy sierpnia. Tu kluczowe znaczenie ma rozszyfrowanie rzeczywistych przyczyn gwałtownego pogorszenia nastrojów na światowych giełdach. W środę początkowo wydawało się, że inwestorów wystraszyła rekordowo droga ropa, będąca w dużej części pochodną taniejącego dolara. Jednak osłabienie zwyżki ceny tego surowca nie poprawiło atmosfery na amerykańskiej giełdzie. To skłania do poszukiwania właściwych przyczyn gdzie indziej.Notowania ropy mają jednak też swoje znaczenie - osłabiają azjatyckie parkiety, wzmacniają latynoamerykańskie.

W związku z tym, że w bieżącym roku to jednak Azja nadaje ton wszystkim rynkom wschodzącym, negatywne reakcje giełd z tego regionu na drogą ropę są niepokojącym zjawiskiem.

Jest mało prawdopodobne jednak, by niższe ceny ropy mogły istotnie poprawić klimat na giełdach. Prawdziwym powodem jego pogorszenia stał się powrót problemów związanych z kredytami hipotecznymi w USA. To przekreśla w oczach inwestorów scenariusz, w którym negatywne konsekwencje załamania na rynku nieruchomości miały pojawić się głównie w III kwartale, a w ostatnich trzech miesiącach roku oczekiwano już poprawy sytuacji.

Na to już nie ma szans nie tylko dlatego, że instytucje finansowe ogłaszają kolejne straty, jakie będą musiały ponieść w związku z załamaniem się rynku kredytów hipotecznych (głównie o podwyższonym ryzyku). Coraz bardziej oczywiste staje się to, że kryzys nie ograniczy się do sfer ściśle powiązanych z rynkiem nieruchomości, a dotknie całą gospodarkę. Dobitnie zabrzmiały tu słowa Bena Bernanke w Kongresie mówiącego o "znaczącym spowolnieniu" w IV kwartale 2007 r.

Inflacja nie da spokoju

Do tej pory wpływ pesymistycznych przewidywań na giełdy był łagodzony przez wizję obniżek stóp procentowych. Tańszy pieniądz miał być receptą na kłopoty. Teraz okazuje się, że możliwości są tu ograniczone, gdyż mimo słabnącego tempa wzrostu gospodarczego znów problemem jest presja inflacyjna. Oznacza ona, że "profilaktyczne" cięcia stóp, mające zapobiec pogorszeniu sytuacji, są mało prawdopodobne. Będą możliwe dopiero obniżki kosztów pieniądza o charakterze "reanimacyjnym", czyli takie, kiedy rzeczywiście słabsza koniunktura zacznie działać antyinflacyjnie.

W takich warunkach na porządku dziennym staje pytanie o zagrożenie przełamaniem przez mWIG40 i sWIG80 sierpniowych dołków. Wiele wskazuje na to, że tak się stanie. Specjalną rolę do odegrania mają tu banki, tak mocno doświadczone w ostatnim czasie na świecie. Odgrywają sporą rolę zarówno w WIG20, jak i mWIG40. Mimo że polskie instytucje nie są narażone na podobne kłopoty, jak zagraniczne odpowiedniki, to obniżające się wyceny na świecie w tym sektorze tworzą naturalną presję na ceny akcji naszych reprezentantów tej branży. Dla banków z indeksu S&P Global 1200 wskaźnik cena/zysk to obecnie 10,4.

Maleje atrakcyjność giełdy

Trwająca przez ostatnie dni zniżka na warszawskiej giełdzie spowodowała, że 12-miesięczna zmiana indeksu WIG pierwszy raz od połowy 2005 r. spadła poniżej 20 proc. To pokazuje stopniowo malejącą atrakcyjność naszej giełdy. 6-miesięczna zmiana WIG jest najniższa od trzech lat i właśnie spadła do ujemnej wartości. Te obserwacje mają znaczenie z punktu widzenia potencjalnego zainteresowania funduszami inwestycyjnymi, lokującymi na giełdzie, które w największym stopniu nadają ton wydarzeniom na naszym parkiecie w tym roku. Teraz trudniej się będzie chwalić osiągnięciami, co może ograniczyć napływy środków do grona podmiotów akcyjnych.

Mniejsze spółki mają z czego tracić

Mimo dość dramatycznej przeceny akcji mniejszych firm z ostatnich dni można odnieść wrażenie, że potencjał spadkowy jest wciąż spory. Wynika z jednej strony z różnicy w wycenach walorów małych i średnich spółek, a z drugiej z wyraźnej dysproporcji w zachowaniu kursów w poszczególnych segmentach giełdy od wiosny 2006 a. Ten drugi czynnik może jest nawet teraz bardziej istotny, gdy na kursy w sporym stopniu wpływają emocje, a wśród indywidualnych inwestorów można doszukiwać się oznak rozczarowania przebiegiem zdarzeń na parkiecie. Część z nich ma wciąż jeszcze znaczne zyski do zrealizowania i może w efekcie generować podaż akcji.

Banki odegrają ważną rolę

Specyficzna jest sytuacja naszych banków. W ostatnim czasie trzymały się mocno - WIG-Banki zdołał odrobić wszystkie straty poniesione w lipcu i sierpniu. Zniżka z ostatnich dni nie wpłynęła aż tak bardzo na poziom cen. Pierwsze oznaki większej podaży dały się zauważyć w piątek. Przed spadkiem ceny nie uchronił się nawet PKO BP, który podał lepsze od prognoz wyniki kwartalne. Na notowania spółek z tej branży negatywnie oddziałują obniżające się wyceny w sektorze na świecie, a także na całym naszym rynku. Inwestorzy mogą mieć przy tym obawy, czy uda się utrzymać dotychczasowe tempo wzrostu zysków, napędzanych dochodami z prowizji.