Czego nie widać na wykresach indeksów (giełdowych)

Gdyby indeks został zbudowany prawidłowo, mógłby być podstawą do wprowadzenia kolejnych kontraktów terminowych

Warszawska giełda publikuje trzy indeksy, które wyliczane są na podstawie notowań spółek z rynku podstawowego. WIG obejmuje 117 firm, czyli wszystkie z tego parkietu z wyjątkiem ORFE, WIG-20 zawiera 20 dużych spółek, bez TP SA, która jest jeszcze za krótko notowana. Istnieje także indeks nazywany przez giełdę MIDWIG (40 firm) mający, zgodnie z założeniami, pokazywać koniunkturę wśród średnich przedsiębiorstw. Problem jednak w tym, że MIDWIG ewidentnie swojego zadania nie spełnia, a wykresy wszystkich oficjalnych indeksów są takie same.Od początku roku na giełdzie można zaobserwować wyraźną różnicę pomiędzy zachowaniem największych spółek i firm zaliczanych do średnich. Podczas gdy większość blue chips znajduje się w trendach bocznych, notowania niektórych przynajmniej "średniaków" wyraźnie rosną. Np. kurs Agrosu zwyżkował z 13,4 do 28 zł, a Jutrzenki z 15 do 25 zł. Jest jeszcze co najmniej kilka spółek, plasujących się pod względem kapitalizacji w środku rynku podstawowego, których notowania od początku roku silnie wzrosły. Logiczne zatem wydaje się, że również indeks MIDWIG powinien znajdować się w trendzie wzrostowym. Tak nie jest przy jego tworzeniu, giełda popełniła bowiem jeden z dwóch błędów merytorycznych: albo źle dobrała firmy wchodzące w jego skład, albo po prostu nieprawidłowa jest nazwa indeksu. Konstrukcja indeksów średnich i małych spółek...W swojej książce "Small Cap Stocks" Robert A. Klein i Jess Lederman podają kilka sposobów na stworzenie takich indeksów. Jednym może być podzielenie wszystkich spółek notowanych na rynku na pięć (kwantyle) lub dziesięć części (decyle). W przypadku podziału na kwantyle każdy z nich powinien zawierać spółki stanowiące 20% kapitalizacji rynku. Spółki porządkuje się od największej do najmniejszej i w pierwszym kwantylu umieszcza te największe, których łączna kapitalizacja wynosi 20% wartości całego rynku, w drugim firmy stanowiące kolejne 20% rynku itd. Podział na decyle różni się tylko tym, że każdy decyl zawiera przedsiębiorstwa o łącznej kapitalizacji dającej 10% wartości całego parkietu. Już po podziale rynku na kwantyle lub decyle do stworzenia indeksu spółek średnich bierze się środkowy kwantyl lub kilka znajdujących się w środku decyli. Niestety, zastosowanie tej metody na naszym rynku wydaje się niemożliwe z dwóch powodów. Po pierwsze, na giełdzie mamy notowaną zbyt małą liczbę spółek, a, po drugie, ze względu na zbyt dużą różnicę kapitalizacji pomiędzy największymi firmami a pozostałymi spółkami. Jeśli sama Telekomunikacja ma ponad 40-proc. udział w rynku, to od razu zabiera I i II kwantyl. Można wprawdzie Telekomunikację w tym podziale po prostu pominąć, ale nawet wtedy sytuacja nie prezentuje się najlepiej. Jak widać w tabeli przedstawiającej podział na kwantyle (bez uwzględnienia Telekomunikacji) w środkowym, a więc tam, gdzie powinny znajdować się średnie firmy, mamy BRE, Prokom, BSK, PBK i WBK. Zatem spółki zaliczane do czołówki naszej giełdy. Średnie przedsiębiorstwa zaczynają pojawiać się dopiero w IV kwantylu, ale kończącym go Kętom w dalszym ciągu blisko do blue chips. Tak naprawdę "średniaki" znajdują się, razem z najmniejszymi spółkami, dopiero w V kwantylu. Jak już wspomniałem, wynika to z dużej rozbieżności pomiędzy wartością rynkową firm największych a kapitalizacją pozostałych spółek. Dlatego ten sposób tworzenia indeksu średnich przedsiębiorstw na naszej giełdzie na razie raczej nie jest przydatny. Ale są jeszcze dwa bardzo proste sposoby na wyselekcjonowanie do indeksu odpowiednich firm.Można po prostu określić wartość rynkową spółek wchodzących w skład indeksu. Na naszym rynku mógłby być to np. przedział od 500 do 100 mln zł. Na giełdzie są obecnie 42 takie spółki, stanowiące 13% kapitalizacji całego rynku podstawowego. Najprościej do indeksu "średniaków" wyselekcjonować spółkąc firmy posortowane według kapitalizacji (od największej do najmniejszej) na trzy części i do indeksu włączyć 33% przedsiębiorstw znajdujących się w środku tej klasyfikacji....a MIDWIGPrzy konstrukcji indeksu MIDWIG giełda nie zastosowała żadnej z tych reguł. Największy udział w indeksie ma Softbank, dziesiąta pod względem kapitalizacji spółka na giełdzie, ewidentnie zaliczana do blue chips. Jej miejsce, jeśli musi być w składzie jakiegoś indeksu poza WIG-iem, jest w WIG-20. W portfelu indeksu, zaraz za Softbankiem znajdują się WBK, BRE, PBK, Żywiec i Kredyt Bank PBI. Wszystkie te firmy to na pewno nie średnie spółki. Trzy pierwsze banki mogłyby z powodzeniem znaleźć się w WIG-20, ale giełda ograniczyła udział przedstawicieli jednej branży w tym indeksie do pięciu. Browarowi wejście do indeksu największych spółek uniemożliwiają zbyt niskie obroty. Wymienione firmy mają ponad 44-proc. udział w indeksie. Zatem podobieństwo MIDWIG-u do pozostałych indeksów rynku podstawowego nie może nikogo dziwić - po prostu czołowe role we wszystkich trzech miernikach koniunktury odgrywają spółki zaliczane do blue chips.Indeks MidCapNa potrzeby tego tekstu, w celu udowodnienia, że od początku roku mamy do czynienia z hossą "średniaków", stworzyłem indeks MidCap. Do indeksu zostały wybrane spółki, których kapitalizacja na początku roku zawierała się pomiędzy 400 a 100 mln zł. Firmy z przedziału 500-400 mln zostały odrzucone, ponieważ większość z nich wchodzi w skład WIG-20. W MidCap znalazły się 34 spółki stanowiące na koniec zeszłego roku prawie 15% kapitalizacji podstawowego parkietu. MidCap jest indeksem cenowym, nieważonym. Gdyby ważyć udział spółek ich kapitalizacją, skład indeksu byłby bardzo podobny, bowiem największy Polifarb Cieszyn-Wrocław ma udział nieco ponad 6%, a ostatni, Indykpol, stanowi 1,6% wartości rynkowej firm wchodzących w skład MidCap.Okazuje się, że wartość tak skonstruowanego indeksu wzrosła od początku roku do 5 marca o 16%. Szczególnie dobrze widoczne są w tym przypadku wzrosty średnich spółek, z jakimi mieliśmy do czynienia od połowy stycznia do połowy lutego. Aby wskazania MidCap móc porównać z zachowaniem dużych firm, stworzyłem indeks LargeCap, zbudowany na tej samej zasadzie jak MidCap, z tym, że uwzględniający notowania spółek wchodzących w skład WIG-20. Wartość LargeCap od początku roku wzrosła o 1,22%, czyli prawie tyle samo, ile WIG-20 (1,8%). Różnica trendów, w jakich znajdują się od początku roku obydwa indeksy widoczna jest gołym okiem.PodsumowanieStworzona przez giełdę efemeryda o nazwie MIDWIG niczemu nie służy. Indeks sprawia wrażenie skonstruowanego opieszale, ze złamaniem wszelkich zasad tworzenia indeksów średnich i małych spółek. Wygląda na to, że jego twórcy wrzucili do indeksu największe spółki, które z różnych powodów nie mieszczą się w WIG-20 i dodali do tego, zapewne dla osiągnięcia odpowiedniej liczby firm, akcje kilkunastu "średniaków". Jednak ich wpływ na MIDWIG jest znikomy, dlatego indeks nie pokazuje trendów panujących wśród średnich przedsiębiorstw. Tak skonstruowany miernik służy raczej dezinformacji inwestorów, w żaden sposób nie odzwierciedlając sytuacji panującej na rynku. Gdyby indeks został zbudowany prawidłowo, mógłby być podstawą do wprowadzenia kolejnych kontraktów terminowych. Ponieważ obecnie MIDWIG wygląda identycznie jak WIG-20, uruchamianie kolejnych serii futures nie ma najmniejszego sensu, bo spowodowałoby tylko rozproszenie obrotu pomiędzy kontraktami na ten sam tak naprawdę indeks.

TOMASZ JÓŹWIK