Kilka faktów o polskiej konsumpcji

Z uwagi na brak bogatej historii cyklu koniunkturalnego prognozowanie konsumpcji indywidualnej na podstawie prawidłowości cyklicznych sprawia w Polsce poważne trudności

Poniżej oferujemy alternatywę w postaci przewidywania konsumpcji na podstawie jej determinant, płynących z mniej lub bardziej skomplikowanych teorii ekonomicznych. Celowo przy tym koncentrujemy się głównie na analizie graficznej (a nie ekonometrycznej), gdyż w ten sposób możemy zauważyć pewne niuanse, które zaginęłyby w poprawności statystycznej.

Keynesowska funkcja konsumpcji – do kosza!

Prosta funkcja konsumpcji oparta na krańcowej skłonności do konsumpcji to nie tylko relikt przeszłości, ale także relacja mająca nikłe podbudowanie empiryczne w polskich danych (patrz rysunek 1, reprodukowany z raportu NBP i przedstawiający zależność pomiędzy konsumpcją realną a realnym dochodem rozporządzalnym). Po pierwsze wątpliwe są jej własności odnośnie do zdolności do reprodukowania cykliczności konsumpcji, nie mówiąc już o wychwytywaniu zmienności o większej częstotliwości. Jest to informacja i dobra, i zła. Zła z powodu dezinformacji, którą sieją media (i wielu ekonomistów), opierając wnioskowanie na tym właśnie wskaźniku, dobra z tego względu na to, że informacje o dochodach rozporządzalnych nie są łatwe do zdobycia – na szczęście nie są warte zachodu.

Dobre własności predykcyjne płac realnych

W konfrontacji z realnym dochodem rozporządzalnym zdecydowanie lepiej wypada dynamika płac realnych (zarówno kiedy deflujemy ją zrealizowaną inflacją CPI, jak i oczekiwaniami inflacyjnymi). Pierwszy niezaprzeczalny atut to praktycznie zerowy koszt pozyskania danych (Biuletyn Statystyczny GUS), drugi to szybkość pozyskania i możliwość śledzenia zmian z częstotliwością miesięczną. Odnośnie do predykcyjności dynamiki płac realnych, współczynniki korelacji liniowej z konsumpcją prywatną wynoszą odpowiednio 0,69 i 0,70; lepiej niż na czyste liczby powołać się jednak na analizę wykresów metodą „na oko". W ten sposób zauważamy przede wszystkim wyprzedzający charakter płac realnych (ożywienia konsumpcji na przełomie 2004 i 2005 roku, załamanie konsumpcji w 2008 roku), dodatkowo można także spostrzec interesującą anomalię – zaznaczamy ją zielonym okręgiem na wykresach nr 2 i 3.

Krańcowa istotna wycena aktywów finansowych

Błąd prognozy konsumpcji indywidualnej w 2007 roku w oparciu o dynamikę płac realnych byłby znaczny (kilka punktów procentowych). I choć częściowo za tę różnicę odpowiedzialne są ponadproporcjonalne zwyżki konsumpcji w 2006 roku (i wygenerowana w ten sposób baza), fundamentalnej przyczyny należy szukać gdzie indziej, poza obiegowym powiązaniem konsumpcji z dochodami. 2007 rok był rokiem przeceny na GPW (patrz wykres 4 – przecena na popularnych wśród szerokiej rzeszy drobnych inwestorów „misiach" była jeszcze większa) po kilku latach intensywnej hossy. Prawdopodobnie zatem nie bez przyczyny wyhamowanie konsumpcji zbiega się ze spadkiem indeksu największych spółek WIG20. Co ciekawe jednak po chwilowym spowolnieniu konsumpcja znów po czterech kwartałach zaczyna rosnąć – wydaje nam się, że było to związane z niewielką wiedzą ówczesnych Polaków odnośnie do rynku kapitałowego (spadki potraktowano tylko jako chwilową zadyszkę), stąd też bardzo szybko w centrum uwagi znalazła się dynamika płac (i obniżka składki rentowej – ta z 2009 roku już jednak nie pomogła). Dopóki ta nie zaczęła spadać, konsumpcja „odrobiła" straty związane z inicjującym załamaniem w 2007 roku i rosła w tempie proporcjonalnym do płac. Wniosek z powyższej analizy jest taki, że wycena aktywów finansowych (które aproksymuje indeks giełdowy) nie jest determinantą konsumpcji per se (czytaj dużo większe znaczenie mają czynniki płacowe), lecz jej istotność wzrasta znacząco w sytuacjach krańcowych (szczególnie przy dużych spadkach – stąd przecena na WIG20 na początku 2011 nie była przyczyną spadku dynamiki konsumpcji, jednak mogła pogłębiać sam spadek, co widać po dużej różnicy z dynamiką płac realnych).

Realny fundusz płac. Krok wstecz...

Wiemy już, że dynamika dochodów rozporządzalnych jest słabą determinantą konsumpcji, co zadaje kłam tradycyjnej funkcji konsumpcji. Zdecydowanie lepsze własności ma dynamika płac realnych. Uważamy, że jest to pochodną większej informacyjności dynamiki płac, która oprócz czysto finansowego ładunku informacyjnego niesie także za sobą prawdopodobnie także pewien element oczekiwań dotyczących przyszłych realnych dochodów. W tym kontekście warto jeszcze się przyjrzeć, jakie własności predykcyjne względem konsumpcji ma dynamika realnego funduszu płac (cały czas pozostajemy w orbicie sektora przedsiębiorstw). Dołączenie informacji o zatrudnieniu w całym sektorze nie poprawia dopasowania (współczynnik korelacji spada do około 0,65 – wykresy 5 i 6 co prawda wydają się wyglądać lepiej, jednak jest to złudzenie powstałe w wyniku wprowadzenia dwóch osi rzędnych), lecz wydłuża okres wyprzedzenia względem zmian konsumpcji, ale nie po 2009 roku, kiedy dynamika realnego funduszu płac odzwierciedla z opóźnieniem poprzedzające ją zmiany konsumpcji. Być może zaburzenie wynika ze zmiany elastyczności czasu pracy (niestety, nie mamy informacji o liczbie przepracowanych godzin) i przejęcia funkcji informacyjnej zatrudnienia przez płace (bardziej ruchomy element sytuacji finansowej gospodarstwa domowego w związku z chomikowaniem zatrudnienia).

Stwierdziliśmy już, że istotność realnej dynamiki płac dla konsumpcji wynika nie tylko z jej finansowej, ale i informacyjnej funkcji. Stąd też postanowiliśmy przyjrzeć się syntetycznemu ujęciu sytuacji finansowej gospodarstwa domowego w postaci „oczekiwanych zmian sytuacji finansowej gospodarstwa domowego w okresie najbliższych 12 miesięcy" (wykres 6). Korelacja tej miary (odpowiednio opóźnionej) z konsumpcją wynosi 0,71 (natomiast w ujęciu 3 kwartalnej średniej – tak jak na wykresie – 0,74). Nie sama korelacja wydaje się w tym przypadku istotna, co zdolność tej miary do przewidywania dynamiki konsumpcji (dobre odzwierciedlenie lokalnych minimów i maksimów) praktycznie od 2007 roku i to z odpowiednim wyprzedzeniem – problem z tym miały korelacje oparte na dynamice realnych płac i dynamice realnego funduszu płac. Uznajemy tym samym ten wskaźnik za flagowy w odniesieniu do przewidywania konsumpcji prywatnej.

Informacje pomocnicze

Analizę opartą na historycznych korelacjach warto podeprzeć dodatkowymi informacjami, które również można łączyć z teorią cyklu koniunkturalnego. Po pierwsze niekorzystnie przedstawia się kompozycja konsumpcji ze spadającą dynamiką konsumpcji dóbr trwałych (patrz wykres 8). Czysto statystycznie jest to dość gładki agregat, więc łatwo można zidentyfikować punkty przegięcia i mamy z nim do czynienia właśnie teraz. Dodatkowo spadki spożycia dóbr trwałych sugerują, że konsumenci faktycznie nie spoglądają z optymizmem na przyszłość (co sprawia, że coraz niższe odczyty optymizmu konsumentów GUS nie są anomalią, lecz raczej dobrym odzwierciedleniem rzeczywistości). Po drugie, wydaje się nam to spójne z zachowaniem stopy oszczędności gospodarstw domowych (liczonych jako część nieskonsumowanego dochodu rozporządzalnego przypadającego na członka gospodarstwa domowego), która wzrosła w ciągu ostatniego roku do prawie 18?proc. (z 16,8 proc. odnotowanych w 2010 roku oraz 14 proc. w 2009 roku). Z punktu widzenia tych dwóch wskaźników konsumenci przygotowują się na gorszą koniunkturę gospodarczą, co powinno skutkować dalszym ograniczeniem konsumpcji (ewentualnie utrzymaniem niskiego tempa jej wzrostu).

Wnioski i prognoza

Związek między konsumpcją indywidualną a dochodem rozporządzalnym jest bardzo słaby nie tylko w zakresie zależności cyklicznych, lecz także w zakresie wychwytywania zmienności o większej częstotliwości. Keynesowska, standardowa funkcja konsumpcji nadaje się więc do kosza.

Dobrą determinantą konsumpcji jest realna dynamika płac, do 2009 roku wykazywała także pewne własności wyprzedzające (jeden kwartał) względem dynamiki konsumpcji.

Intuicja często może zawodzić. Związek konsumpcji z dynamiką realnego funduszu płac jest mniejszy (mierzony współczynnikiem korelacji liniowej) niż w przypadku samych realnych płac. Niemniej dynamika funduszu płac miała do 2009 roku silniejsze własności wyprzedzające względem konsumpcji (nawet dwa kwartały), zarówno w dolnych, jak i górnych punktach zwrotnych.

Oczekiwania inflacyjne gospodarstw domowych są lepszym deflatorem niż zrealizowana inflacja CPI (pisaliśmy już o tym, że mimo iż oczekiwania są adaptacyjne, każdy odczyt niesie ze sobą również część unikalnej informacji cenowej dostarczanej przez własne obserwacje gospodarstwa domowego).

Ani dynamika realnych płac, ani funduszu płac nie przewidziała wstępnego załamania konsumpcji w 2007 roku. Uważamy, że w tym przypadku ujawniła się krańcowa istotność spadku wyceny aktywów finansowych gospodarstwa domowego (aproksymowanych WIG20).

Teoretycznie atrakcyjną (inkorporującą do analizy elementy dochodu trwałego) koncepcją jest powiązanie konsumpcji z subiektywną oceną oczekiwanej sytuacji finansowej gospodarstwa domowego. To podejście ma nie tylko najlepsze własności w zakresie dopasowania do zmian dynamiki konsumpcji, ale również w zakresie wyprzedzającego sygnalizowania punktów zwrotnych dla konsumpcji po 2007 roku (zarówno w okolicach maksimów, jak i minimów lokalnych).

Powyższe zależności pozwalają na sformułowanie prognozy konsumpcji indywidualnej. Opierając się czy to na podstawie zależności konsumpcji z płacami realnymi (dynamika płac nominalnych w okolicach 4 proc., inflacja zrealizowana lub oczekiwania również na tym poziomie w 2012 roku), można by oczekiwać stabilizacji dynamiki konsumpcji w okolicach 2 proc. w 2012 roku. Niemniej dołączając do analizy zatrudnienie (oczekujemy mimo wszystko łagodnych spadków w 2012 roku, a nie zwyżek w okolicach 3 proc. jak w 2011 roku,) bardziej prawdopodobną dynamiką konsumpcji jest raczej przedział 1 – 2 proc. Na taką też dynamikę w najbliższych dwóch kwartałach wskazywałaby analiza przy wykorzystaniu oczekiwanych zmian sytuacji finansowej gospodarstwa domowego. Dołączenie dodatkowych elementów do analizy (kompozycja, stopa oszczędności) wzmacnia wnioski oparte na korelacjach i pozwala sądzić – z uwagi na trwałość średnioterminowych trendów w tych agregatach – że dynamika konsumpcji może pozostawać cyklicznie i strukturalnie niska w najbliższych kwartałach.