Rekordowa seria

Czternasty kwartał z rzędu zysk operacyjny na akcję spółek z indeksu S&P 500 w porównaniu z tym samym okresem rok wcześniej rósł w dwucyfrowym tempie. Tym samym został pobity poprzedni rekord ustanowiony w okresie IV kw. 1992- IV kw. 1995 r. Jednak inwestorzy - tak jak przez ostatnie półtora roku - nie znaleźli w publikowanych wynikach impulsu do mocniejszych zakupów.

Zysk operacyjny na akcję przedsiębiorstw znajdujących się w składzie indeksu S&P 500 podniósł się w III kwartale tego roku o przeszło 12% w odniesieniu do sytuacji sprzed roku. Skala wzrostu była najniższa od połowy 2003 r., ale wciąż budzi respekt. Nie potwierdziły się obawy, że wysokie ceny paliw i skutki huraganów odbiją się negatywnie na osiągnięciach firm. Uwzględniając wyniki za ostatnie cztery kwartały na poziomie operacyjnym, zysk na akcję podniósł się o 2,9% w porównaniu z II kwartałem tego roku. W trzech pierwszych miesiącach bieżącego roku wzrost wyniósł 3,2%, w trzech kolejnych 3,5%.

Zauważalna była dysproporcja pomiędzy skalą poprawy zysku operacyjnego i netto. Wzrost czystego zysku był dwa razy większy.

Bezkonkurencyjny

sektor energetyczny

Ogólne statystyki nie w pełni jednak oddają kondycję amerykańskich korporacji. Osiągnięcia w poszczególnych sektorach znacznie między sobą się różnią. Zdecydowanie najlepiej zaprezentowały się spółki z branży energetycznej, które skorzystały z wysokich cenach paliw. Zysk operacyjny za ostatnie cztery kwartały w ich przypadku wzrósł o 11% w porównaniu z II kwartałem tego roku. O połowę wolniej zwiększał się zarobek firm z sektora przemysłowego i technologicznego. W stopniu prawie o dwie trzecie mniejszym podniósł się zysk operacyjny spółek użyteczności publicznej. Reszta branż nie wypadła dobrze. Symboliczny wzrost zanotowano w sektorze dóbr konsumpcyjnych niewrażliwych na wahania koniunktury gospodarczej oraz finansowym. Na poziomie z poprzedniego kwartału utrzymały się zyski w branży ochrony zdrowia, natomiast spadły w sektorze dóbr konsumpcyjnych wrażliwych na zmiany koniunktury gospodarczej i materiałów do produkcji.

Jakie perspektywy?

Jak wyglądają perspektywy na kolejne kwartały? Z szacunków Stanadard&Poor's wynika, że w ostatnich trzech miesiącach roku na poziomie operacyjnym zysk za ostatnie cztery kwartały poprawi się o 3,5% w stosunku do obecnej sytuacji (14,5% licząc kwartał do kwartału). Dobra passa ma być kontynuowana również w przyszłym roku, kiedy to z kwartału na kwartał roczny zysk będzie zwiększał się kolejno o 3,3, 2,3, 3,2 oraz 2,3%.

Bardzo dobre wyniki w III kwartale tego roku i korzystne prognozy na kolejne powodują pewną konsternację dotyczącą zupełnego braku reakcji amerykańskiego rynku. Od końca 2004 r. S&P 500 zyskał zaledwie 1,6%, podczas gdy operacyjny zysk za ostatnie cztery kwartały poprawił się w tym czasie o 9,8%, a netto o 14,4%. W efekcie wskaźnik C/Z dla zysku operacyjnego znalazł się na najniższym poziomie od 9 lat, a od średniej obejmującej okres od początku 1989 r., dzieli go aż 21%. Aktualnie wskaźnik ma 16,6, natomiast przeciętna dla tego okresu to 20,1.

S&P 500

powinien bić rekordy

Interesująco wygląda zestawienie notowań indeksu S&P 500 na tle zmian jego wartości obliczanej na podstawie bieżących zysków netto i operacyjnego oraz historycznych wskaźników C/Z oraz C/ZO. Okazuje się, że latem tego roku tak obliczana wartość przekroczyła maksimum ustanowione jesienią 2000 r. S&P 500 brakuje do historycznego maksimum jeszcze 25%. Różnica pomiędzy indeksem a wartością określoną na podstawie przeciętnego poziomu wskaźników z przeszłości sięga obecnie ok. 10% i w okresie od końca lat 80. nigdy nie była tak duża. Poprzednie okresy, kiedy była ujemna, to lata 1994-1995 oraz druga połowa 2002 r. - I połowa 2003 r.

Taką sytuację trzeba wiązać z rosnącymi stopami procentowymi i stopniowym podnoszeniem przez ekonomistów docelowego poziomu, na którym zatrzyma się obecny cykl zaostrzania polityki monetarnej. To poprawia konkurencyjność bezpiecznych form lokowania kapitału. W 1994 r., kiedy też koszty pieniądza systematycznie rosły, opisywana różnica była ujemna. Wtedy jednak nie przekroczyła minus 7%. Czym tłumaczyć te dodatkowe prawie 4 pkt proc., jakie notujemy aktualnie? Po pierwsze, ruchoma historyczna średnia, obejmująca okres od 1988 r., była wyraźnie niższa niż obecnie. Dla wskaźnika C/ZO wynosiła wtedy ok. 17, wobec przeszło 20 teraz. Wyższa jest obecnie inflacja konsumencka. Dekadę temu w szczytowym momencie sięgnęła 3,2%, ostatnio odnotowaliśmy maksimum na poziomie 4,7%. To z jednej strony zwiększa oczekiwania co do skali przyszłych podwyżek stóp (w 1995 r. zakończył się na poziomie 6%) i przez to wpływa na poziom akceptowalnych przez inwestorów wartości wskaźników wyceny. Z drugiej, zmniejsza realną dynamikę poprawy zysków.

Równocześnie nieproporcjonalnie duży do udziału w kapitalizacji indeksów jest udział zysków sektora energetycznego. Dla przykładu, udział zysków Exxona stanowił w III kwartale ponad 17,6% wszystkich zysków spółek z DJIA, podczas gdy rok wcześniej ten odsetek wynosił niecałe 11%. Wzrost znaczenia zysków tego sektora widać również, jeśli weźmiemy pod uwagę dane za cztery kolejne kwartały. Po trzecim kwartale 2004 r. ta relacja wynosiła 12,1%, obecnie 15,3%.

Ważną kwestią jest też trwająca od początku tego roku aprecjacja dolara, która powoduje podniesienie cen amerykańskich akcji dla inwestorów spoza Stanów Zjednoczonych i stanowi wyzwanie dla gospodarki. Szacuje się, że 10-proc. wzrost dolara w skali rocznej odbija się negatywnie na wynikach spółek z USA. Przez ostatni rok dolar wzmocnił się właśnie o ponad 10%. W 1994 r. i pierwszej połowie 1995 r. dolar tracił na wartości, co miało odwrotny efekt.