Na co rynek czeka z utęsknieniem

Po ponad siedmiu latach od wprowadzenia krótkiej sprzedaży do regulacji obowiązujących na polskim rynku kapitałowym pojawia się szansa, aby była ona rzeczywiście stosowana. Czekają na nią domy maklerskie, czekają inwestorzy oraz potencjalni pożyczkodawcy papierów wartościowych. Krótka sprzedaż jest potrzebna. Tym razem doskonale rozumie to i wychodzi rynkowi naprzeciw zarówno Ministerstwo Finansów, jak i Komisja Nadzoru Finansowego

Akcje można kupować i sprzedawać. Na Giełdzie Papierów Wartościowych w Warszawie najpierw je kupujemy, a dopiero później sprzedajemy. Oczekujemy w takim przypadku, że cena akcji pójdzie w górę i że na tym zarobimy.

Na rozwiniętych rynkach możliwe jest jednak też, że w pierwszej kolejności inwestor sprzeda akcje. Zrobi tak, bo oczekuje, że będą tanieć, a gdy już stanieją - odkupi je i odda tym, od których je pożyczył. Dzięki temu osiągnie zysk. To proste odwrócenie kolejności transakcji nazywane jest właśnie krótką sprzedażą.

W Polsce krótka sprzedaż też jest możliwa, ale tylko teoretycznie. Od początku 2000 r. pozwala na nią prawo, ale to właśnie regulacje dotyczące pożyczki papierów wartościowych są tak skonstruowane, że inwestorzy nie są zainteresowani ani pożyczaniem akcji, ani ich krótką sprzedażą. To może i - jak twierdzą uczestnicy rynku - powinno się zmienić.

Krótka sprzedaż tak stara

jak same giełdy

Wbrew pozorom, krótka sprzedaż nie jest specjalnie wyrafinowanym mechanizmem. Nie zagościła też - inaczej niż np. instrumenty pochodne - na rynkach giełdowych dopiero w ostatnich kilkudziesięciu latach.

Krótkiej sprzedaży dokonywała na przykład już w 1609 r. na giełdzie w Amsterdamie grupa holenderskich przedsiębiorców, której przewodził Isaac Le Maire (czytaj także str. A.04). Zawierali oni transakcje sprzedaży akcji Dutch East India Company, ale nie przekazywali ich od razu nabywcom, a tylko składali im obietnicę dostarczenia akcji po kilkunastu miesiącach. Robili tak, gdyż spodziewali się, że firmie wyrośnie nowy konkurent, a co za tym idzie, spadnie jej wartość, a oni zarobią na operacji.

Transakcje krótkiej sprzedaży można zawierać na wszystkich rozwiniętych giełdach świata - począwszy od krajów Europy Północnej i Zachodniej, przez Australię, Nową Zelandię, Hongkong, Japonię, aż po Stany Zjednoczone.

Krótka sprzedaż jest możliwa - i co ważne - funkcjonuje w praktyce także w Austrii, Czechach, Rosji, RPA, Tajlandii, Malezji, Turcji oraz np. w Tajwanie czy na Fiji. Wśród tych krajów wciąż nie ma Polski - kraju, który chce stać się centrum finansowym Europy Środkowo-Wschodniej.

Zmiany już były. Czy teraz okażą się skuteczne?

W ostatnich latach "teoretycznego funkcjonowania" krótkiej sprzedaży w Polsce były już próby dokonania zmian w regulacjach, tak by teoria stała się praktyką. Dotychczas się to nie udało. Teraz ponownie pojawia się na to szansa.

W prace nad nowymi regulacjami poważnie zaangażowały się GPW, KDPW oraz środowisko domów maklerskich i banków depozytariuszy, a więc instytucji, które odgrywają, czy raczej powinny odgrywać, bardzo ważną rolę w procesie pożyczania papierów wartościowych i krótkiej sprzedaży. Nadzieję na to, że krótka sprzedaż w końcu w Polsce zacznie funkcjonować, daje też postawa Ministerstwa Finansów (nowo powołany Departament Rozwoju Rynku Finansowego) i Komisji Nadzoru Finansowego. To głównie od Ministerstwa Finansów zależy kształt ustawy o obrocie instrumentami finansowymi i odpowiedniego rozporządzenia. Postawa przedstawicieli Departamentu Rozwoju Rynku Finansowego, kierującego pracami specjalnej grupy roboczej, pracującej nad nowymi zasadami pożyczania papierów wartościowych i funkcjonowania krótkiej sprzedaży (powołanej w ramach Rady Rozwoju Rynku Finansowego), jest chwalona przez innych członków tej grupy, którym szczególnie zależy na uruchomieniu potrzebnego rynkowi mechanizmu. Równie zaangażowana jest Komisja Nadzoru Finansowego, która na styczniowym posiedzeniu wyraziła poparcie dla działań, mających na celu rozwój krótkiej sprzedaży papierów wartościowych, w tym dla wprowadzenia do polskiego prawa takich regulacji, które umożliwią jej stosowanie w stopniu większym niż to ma miejsce obecnie. Warto zwrócić uwagę, że stanowisko to KNF przyjęła jednogłośnie. To wszystko sprawia, że przed końcem tego roku mogą wreszcie zniknąć bariery, uniemożliwiające rozwój krótkiej sprzedaży w Polsce. Dlaczego jest to takie ważne?Nie chodzi tylko o zarabianie na spadku cen

Znaczenie krótkiej sprzedaży nie ogranicza się tylko do kwestii zarabiania podczas spadku cen akcji. Daje ona wiele innych możliwości i pożytku uczestnikom rynku. Ułatwia i zwiększa efektywność pracy animatorów (market makerów), którzy zobowiązują się do stałego utrzymywania w arkuszach zleceń ofert kupna i sprzedaży papierów wartościowych. Krótka sprzedaż przyczynia się więc do podniesienia płynności i obrotów na rynku.

Krótką sprzedaż z zadowoleniem powitają na GPW też arbitrażyści, czyli inwestorzy, którzy poszukują rozbieżności w wycenie pomiędzy dwoma takimi samymi instrumentami notowanymi na różnych rynkach (np. akcjami danej spółki a kontraktami terminowymi czy opcjami na te akcje albo też pomiędzy akcjami jednej spółki notowanymi na dwóch różnych giełdach). Gdy arbitrażyści znajdą takie rozbieżności, kupują instrumenty niedowartościowane i "sprzedają krótko" przewartościowane (o ile są to akcje), powodując tym samym, że ich wycena się wyrównuje. Krótka sprzedaż w tej sytuacji prowadzi do podniesienia efektywności rynku. Sprawnie funkcjonująca krótka sprzedaż prowadzi faktycznie do wzrostu płynności poprzez "odblokowanie" części papierów spoczywających zwykle na rachunkach mniej aktywnych inwestorów. Niebagatelne znaczenie ma też funkcja stabilizująca rynek - krótka sprzedaż zapobiega zwykle nieuzasadnionym, gwałtownym wzrostom kursów (dodatkowa podaż) i głębokim spadkom (odkup papierów).

Może ona być też wykorzystywana do zarządzania ryzykiem rynkowym.

Sprawnie działająca krótka sprzedaż prawdopodobnie znacznie poprawi jakość rynku instrumentów pochodnych na GPW. W szczególności powinno to być widoczne w przypadku opcji na akcje. Są to instrumenty, które bardzo potrzebują animatora rynku. Animator nie rozpocznie poważnej działalności, do czasu gdy nie będzie miał pewności, że bez przeszkód będzie mógł zabezpieczać swoje pozycje. To umożliwi mu tylko albo bardzo płynny rynek kontraktów terminowych na akcje, albo właśnie krótka sprzedaż samych akcji.

Krótka sprzedaż to także duże pożytki dla pożyczkodawców akcji, czyli głównie inwestorów długoterminowych, takich jak fundusze emerytalne czy inwestycyjne. Inwestorzy, którzy pożyczają akcje, otrzymują za to wynagrodzenie od pożyczkobiorców. Warszawska giełda uważa, że przychody pożyczkodawców z tego tytułu mogą w Polsce wynieść rocznie nawet 90 mln zł. Kolejne kilkadziesiąt milionów złotych mogą zarobić firmy inwestycyjne (m.in. domy maklerskie), GPW i Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych. Przez brak krótkiej sprzedaży sam rynek może tracić natomiast kilkanaście miliardów złotych rocznych obrotów akcjami!

Krótka sprzedaż

Strategia inwestycyjna pozwalająca zarabiać na spadkach kursów akcji. Polega na pożyczeniu akcji, ich sprzedaży na rynku i po spadku kursu odkupieniu tych walorów w celu oddania ich pożyczkodawcy z odsetkami za usługę. W trakcie przeprowadzania krótkiej sprzedaży inwestor ma obowiązek utrzymywania na rachunku odpowiedniego zabezpieczenia.

Arbitraż

Strategia inwestycyjna, której istotą jest wykorzystywanie niewłaściwej wyceny rynkowej instrumentów pochodnych (np. kontraktów terminowych). Polega na otwarciu jednocześnie przeciwstawnych pozycji w kontrakcie terminowym i w akcjach. Jeżeli wycena kontraktów jest zaniżona, to wówczas niezbędnym elementem arbitrażu jest krótka sprzedaż akcji.

Hedging

Zabezpieczanie się przed spadkiem kursu danego instrumentu finansowego. Krótka sprzedaż jest konieczna do zabezpieczania się przed zniżką notowań akcji lub opcji na te akcje.

Możliwość przeprowadzania hedgingu jest szczególnie ważna dla tzw. animatorów na rynku opcji, którzy odpowiadają za płynność obrotu.