Zdecydowanie potrzeba symetrii w działaniu

Inflacja znacznie odbiegająca od celu nie świadczy dobrze o banku centralnym realizującym strategię bezpośredniego celu inflacyjnego

Dziś rozpoczyna się pierwsze w tym roku decyzyjne posiedzenie Rady Polityki Pieniężnej. Większość uczestników rynku jest przekonana, że jutro stopy procentowe zostaną obniżone. To nie powinno dziwić w obliczu faktu, że kontynuowanemu wzrostowi aktywności ekonomicznej nie towarzyszą oznaki narastania presji inflacyjnej, która byłaby zagrożeniem dla celu inflacyjnego w średnim terminie. Tym bardziej że ostatnie dane na ten temat były po raz kolejny poniżej oczekiwań.

Przekonania rynków nie podzielają zapewne wszyscy członkowie Rady. Pewien problem z prognozowaniem decyzji Rady wiąże się z datą publikacji nowego raportu o inflacji, gdyż będzie on znany szerokiej publiczności dopiero po decyzji. A od nowej projekcji będzie zależał w znacznej mierze punkt widzenia RPP.

Warto przypomnieć, że ostatnia projekcja była opublikowana w sierpniu. Mimo to znaczących zmian nie należy się chyba spodziewać. Możliwe jest, że inflacja zbiegnie do celu nieco później, niż pierwotnie zakładano. Jednak równie interesujące będzie, jaki rozwój sytuacji bank centralny będzie przewidywał na rok 2008, który po raz pierwszy zostanie włączony do wyników.

Ciekawe, że Rada przesunęła termin podania do wiadomości projekcji ze względu na kalendarz publikacji kwartalnych informacji o PKB. A już dziś opublikowane będą dane za cały 2005 rok (z których można wyciągnąć wnioski na temat sytuacji w czwartym kwartale), które mogą wpłynąć (jeśli będą się różnić od wyników projekcji) na ocenę perspektyw inflacyjnych poszczególnych członków RPP.

Publikacja projekcji inflacji ułatwi jednocześnie sformułowanie komunikatu po posiedzeniu. Rada określi bowiem swój stosunek do badań, wyrażając opinię, czy według niej inflacja zbiegnie do celu szybciej, czy wolniej w porównaniu z wynikiem projekcji i czy ta różnica jest wystarczająca do złagodzenia polityki monetarnej. Kilku przedstawicieli banku centralnego wyrażało w ostatnim czasie opinię, że może się okazać, iż inflacja przybliży się do celu szybciej niż się powszechnie sądzi. Można jednak zadać pytanie, czy istotniejsze jest to, iż inflacja zbiegnie do celu szybciej, czy też może kluczowe dla Rady jest pytanie o to, czy istnieje znaczące ryzyko przekroczenia celu w okresie transmisji oddziaływania polityki pieniężnej i jaki poziom stóp procentowych pozwalałby inflację na poziomie celu stabilizować.

A może właśnie, z punktu widzenia Rady, im szybciej inflacja wróci do celu, tym lepiej, gdyż będzie to świadczyło o tym, że bank centralny dobrze wykonuje swoją pracę. Moim zdaniem, inflacja znacznie odbiegająca od celu (nawet jeśli częściowo jest to spowodowane czynnikami przejściowymi) nie świadczy dobrze o banku centralnym, realizującym strategię bezpośredniego celu inflacyjnego. Wyobraźmy sobie bowiem przedsiębiorcę, który podjął decyzję o podwyżkach w swojej firmie, które miały w ujęciu realnym odzwierciedlać wzrost produktywności. Jeśli uwierzyłby on, że cel inflacyjny 2,5% będzie w 2005 r. realizowany, to dokonałby zbyt dużej podwyżki, bo średnioroczna inflacja była w ubiegłym roku niższa od celu. I podobna sytuacja będzie miała prawdopodobnie miejsce w roku bieżącym. Na szczęście wydaje się, że ten fakt jest przez niektórych członków zauważany, gdyż w ubiegłym tygodniu jeden z nich (głosujący w przeszłości przeciwko obniżkom stóp procentowych) stwierdził, że "nie może być tolerowane, że inflacja pozostaje poniżej dolnej granicy dopuszczalnych odchyleń inflacji od celu" i że "sytuacja gospodarcza nie pozostawia wątpliwości, że obniżka stóp procentowych jest pożądana".

Niewątpliwie czynnikami ryzyka dla przyszłej inflacji, które będą istotne dla Rady, są niepewność polityczna, która w skrajnym scenariuszu mogłaby doprowadzić do mocniejszej korekty złotego, oraz obserwowany kolejny wzrost cen ropy naftowej (który może negatywnie wpływać na wzrost). Jednak, wydaje się, że nawet jeśli w wyniku zaognienia sytuacji w polityce dojdzie do znacznego osłabienia złotego (do powiedzmy 4 zł za euro), to nie powinno to stanowić znaczącego zagrożenia dla celu inflacyjnego, który jest obecnie dość odległy. Inne czynniki ekonomiczne sprawiają bowiem, że perspektywa inflacyjna jest korzystna i uzasadniają obniżkę stóp procentowych o 25 pb. w tym miesiącu.

Czynniki ryzyka dla inflacji występują zawsze, jednak ważne jest, czy stanowią one część najbardziej prawdopodobnego scenariusza wydarzeń. Innymi słowy, warto zadać pytanie, czy Rada traktuje odchylenia od celu inflacyjnego symetrycznie. Bo, dla przypomnienia, w Założeniach polityki pieniężnej na 2006 rok napisała, że właśnie taką politykę stosują współcześnie banki centralne.

Główny ekonomista BZ WBK