Na co musi zwracać uwagę ktoś, kto nie chce powierzyć pieniędzy funduszom inwestycyjnym i chce samodzielnie inwestować?
Robienie tego na podstawie kilku wskazówek przypomina gotowanie zupy przez wiele osób na podstawie tego samego przepisu. Używamy tych samych składników, podobnych garnków, ale efekt jest inny, bo zabraknie szczypty tego czegoś.
Tu jest podobnie. Jeśli ktoś chce z tego żyć albo przynajmniej robić to dobrze, to naprawdę musi wziąć się ostro do pracy i starać się coraz więcej dowiedzieć.
Od czegoś musi jednak zacząć. Dajmy takiej osobie kilka rad...
Komuś, kto zaczyna przygodę z giełdą i zgromadził już spore oszczędności, radziłbym nie kupować akcji jednej spółki, ale zbudować bogatszy portfel. Bardzo ważne jest, aby nie podejmować nadmiernego ryzyka. Tak jak początkujący kierowca motocykla, początkujący inwestor raczej nie powinien zaczynać od jazdy na jednym kole. Tu chodzi często o pieniądze, na które ktoś pracował całe życie. Czyli, po pierwsze, nie jedna spółka, ale np. dziesięć.
Po drugie i trzecie...
Unikałbym zbyt dużej koncentracji portfela ze względu na różne czynniki. Na przykład: na jednym sektorze, wyłącznie na spółkach małych lub dużych, na eksporterach lub importerach itd. Dzięki temu portfel taki byłby uodporniony na wiele specyficznych czynników, a wciąż można dobierać do niego atrakcyjne spółki. W dalszej kolejności polecam zainteresowanie się analizą fundamentalną, a w szczególności czytaniem sprawozdań finansowych firm - również między wierszami.
Ale już kandydatowi na zarządzającego, np. studentowi, radziłbym coś innego. Tu przy relatywnie niedużych środkach, ale dla tej osoby istotnych - najlepiej zarobionych własną pracą - można zacząć bardziej odważnie. Zamiast uczyć się sztuki zarządzania na "żywym organizmie" w firmie inwestycyjnej, najlepiej wcześniej zaliczyć parę siniaków na własnej skórze. Dlatego inwestowanie w pojedyncze spółki czy nawet kontrakty futures to w tym przypadku niezły pomysł. I chyba najszybszy sposób nauki.
Jak dobierać spółki do portfela? Jakiego użyć klucza?
Powiedziałbym tak: kupuj spółki o dobrej renomie. Niekoniecznie duże, ale o dobrej renomie. Taka osoba (nie mam na myśli studenta) powinna kupować akcje firm, które mają dłuższą historię, a nie sugerować się tym, że prezes powiedział, że ma olbrzymi potencjał, wspaniałe plany i co prawda przez ostatnie dwa lata straty, ale za chwilę znakomite wyniki. Zauważyłem, że często inwestorzy mają podejście, jak to określał Buffett, niedopałka papierosa czy chodzenia po przecenach.
Na czym to polega?
Wyjaśnię to tak: jeśli pójdzie pan na bazar i kupi pomarańcze za pół ceny, ale już nieco nadpsute, a ja kupię dobre, ale za normalną cenę, to gdy siądziemy za dwa dni do konsumpcji, kto będzie bardzie zadowolony? Pewnie ja, bo z pana pomarańczy już niewiele zostanie.
Nie szukajmy na siłę czegoś, co dużo spadło. Jeśli dużo spadło, to były jakieś przyczyny. Może lepiej poszukać czegoś, co ma dobre perspektywy. Co z tego, że cena akcji firmy spadła o 30 proc. i jest niska, biorąc pod uwagę wskaźniki, jeżeli robi kolejną emisję akcji, zmienia przedmiot działalności i do tej pory w zasadzie nic organicznie nie zrobiła. Wolę kupić spółkę, która za chwilę podwoi moce produkcyjne, udowadnia, że potrafi coś robić dobrze, generuje wysoką stopę zwrotu na kapitałach, osiąga dobre marże i działa w takim segmencie rynku, który jest perspektywiczny, zajmując na nim dobrą pozycję. Długo by można o tym mówić?
Przejdźmy do rynku. Czy patrząc na wyceny można powiedzieć, że są one adekwatne do możliwości rozwoju i perspektyw dotyczących poprawy wyników finansowych spółek?
Mogę powiedzieć, że są "bardziej adekwatne". Mamy na rynku przecenę, która zaczęła się w połowie roku. Gdyby ktoś wtedy zadał takie pytanie, to odpowiedź by brzmiała - są przewartościowane. Powtarzam jednak, że ja zawsze oceniam firmy indywidualnie. Są takie, którymi warto się zainteresować. Jeśli wskaźnik cena/zysk na akcję wynosi 10 i nie jest to spółka, która ma zbankrutować, ale taka, która prowadzi stabilny biznes, to nie można powiedzieć, że jest za droga.
Często jest tak, że jest troszkę za drogo, ale nie jest powiedziane, że nie będzie jeszcze drożej i nawet jeśli w końcu dojdzie do spadków, to ceny osiągną poziom, który wydawał nam się za wysoki.
Rozumiem, że nie mówimy o całym segmencie małych i średnich spółek?
Nikt nie każe nam kupować wszystkich spółek np. z danego segmentu; mamy możliwość wyboru. Są takie, których ceny być może jeszcze spadną, ale na pewno wrócą powyżej aktualnego poziomu. Mogę śmiało powiedzieć, że w ciągu roku kursy znacznej części małych i średnich firm wzrosną powyżej aktualnego poziomu. Po prostu dlatego, że spółki te będą generowały wyniki, które uzasadnią takie wyceny.
Jakie czynniki będą kształtować koniunkturę w 2008 roku?
O 2007 roku wszyscy mówili, że to będzie rok dużej zmienności i to się w zasadzie sprawdziło. Powodem było to, że paliwo w głównych motorach hossy zaczęło się wypalać.
Myślę, że okres falowania i turbulencji jeszcze potrwa. Być może do pierwszego, a może do drugiego kwartału przyszłego roku. Wciąż bowiem jesteśmy pod ciężarem tego, co się wydarzyło na rynku nieruchomości w USA. Choć to nie jest błaha sprawa, do tej pory nie miała mocnego przełożenia na notowania akcji w USA.
Czyli to czynniki globalne będą głównie decydowały o tym, co się będzie działo na naszej giełdzie.
Będą o tym decydowały w większym stopniu niż ostatnio, ponieważ potencjał naszego rynku w poprzednich latach wynikał głównie z napływów pieniędzy do funduszy inwestycyjnych. Myślę, że teraz ten czynnik nie będzie miał już takiego znaczenia. Zmienił się charakter rynku.
Co może być zagrożeniem dla rynku?
Największe obawy budzi inflacja. Inflację widać wszędzie. Jest pytanie, czy scenariusz Greenspana, że będziemy mieć w USA do czynienia z dwucyfrową inflacją i dwucyfrowymi stopami procentowymi, sprawdzi się. To byłby negatywny scenariusz dla wielu instrumentów finansowych, ale nawet jeśli tak się stanie, to chyba nie wcześniej niż w 2009 roku. Jeśli Fed będzie nadal starał się ratować gospodarkę poprzez pompowanie pieniędzy, to nie pozostanie to bez wpływu na inflację. I tu jest kłopot. Gdyby doszło do globalnego przyspieszenia cen, to byłby to czarny scenariusz. Podstawowy scenariusz jest jednak taki, że schłodzenie
Przyspieszenie inflacji widać w Polsce.
Ostatnie dane są cały czas powyżej konsensusu rynkowego. Pamiętam, że jeszcze kilka miesięcy temu wszyscy byli zaskoczeni niską inflacją, spowodowaną promocją szerokopasmowego internetu. Od tamtej pory mamy niespodzianki w drugą stronę. Nasz scenariusz bazowy zakłada, że inflacja w Polsce pozostanie pod kontrolą.
Jak inflacja może zaszkodzić spółkom i wpłynąć na ich wyniki?
Można na to patrzeć z różnych stron. Jedno podejście jest takie, że jeśli jest wysoka inflacja, to z czasem muszą zareagować na nią banki centralne. Nasz bank reaguje, i pewnie będzie reagował. Wkrótce mogą być dwie podwyżki, później zobaczymy, ale my spodziewamy się kolejnych. Efekt jest taki, że rośnie koszt kredytu. Jeśli rośnie koszt kredytu, a firmy są zadłużone, to mamy negatywny rezultat w postaci gorszych wyników i mniejszej dynamiki rozwoju. Nie dotyka to jednak większości naszych firm, które wciąż nie mają problemów z gotówką. Jeśli więc wzrost stóp procentowych nie będzie znaczący, to akurat ten czynnik nie będzie decydujący.
Jaki poziom stóp procentowych mógłby spowodować kłopoty firm?
Trudno tu wskazać jakąś granicę. Podejrzewam, że poziom rzędu około 10 proc. byłby już groźny. Ale negatywny wpływ inflacji zacząłem tłumaczyć począwszy od czynnika, który wydaje mi się mniej ważny, bo przy tak małych podwyżkach nie znajdzie istotnego przełożenia na wyniki firm.
Inny czynnik jest taki, że przy wysokich stopach generalnie mamy do czynienia ze spadkiem popytu. Tak np. było w Turcji, gdzie wysokie stopy zdusiły gospodarkę.
Jaki to ma wpływ na rynek akcji? Od strony analitycznej mamy niższą wartość firmy, ponieważ mamy niższe prognozowane zyski i jednocześnie musimy uwzględniać wyższy oczekiwany koszt kapitału. W związku z tym wyceny firm w modelach analityków spadają. Kolejnym czynnikiem negatywnym jest to, że dodatkowo rośnie atrakcyjność innych instrumentów finansowych.
Szukając wyjaśnienia ostatniej hossy, można odnieść się właśnie do stóp procentowych. Stopy spadały, a wraz z nimi atrakcyjność depozytów bankowych i ludzie zaczęli lokować więcej pieniędzy na giełdzie, bezpośrednio lub za pośrednictwem funduszy. Teraz powinna zacząć rosnąć atrakcyjność lokat bankowych. Pojawia się więc alternatywa dla rynku akcji.
Co z mocnym złotym?
Z punktu widzenia spółek mamy cztery czynniki, które są ważne. Jednym jest inflacja i stopy procentowe. Drugim jest presja płacowa. Trzecim są ceny surowców i materiałów. Czwarty czynnik to złoty. Obecnie zmienia nam się struktura naszego wzrostu gospodarczego. Wcześniej był to wzrost napędzany eksportem, teraz - konsumpcją i inwestycjami, w dużej mierze dzięki funduszom z UE.
W gospodarce działa mechanizm równowagi. Było dobrze, złoty był relatywnie słabszy, koniunktura za granicą się poprawiała, firmy dużo eksportowały, w związku z czym pojawiło się dużo walut. Kupowano złotego i sprzedawano waluty. Złoty się wzmacniał. Oczywiście, nie był to jedyny czynnik, bo są jeszcze przepływy portfelowe, z funduszy itd. Jednak ten mechanizm, jeśli wyłączymy pozostałe, jest kluczowy jeśli popatrzymy na bilans handlowy. Czyli jak eksporterom dobrze się wiedzie, to sami pod sobą powoli dołki kopią i w efekcie wiedzie im się gorzej.
Złoty jest obecnie bardzo mocny i oczekuje się jego osłabienia. Może jest to czas, żeby inwestować w akcje eksporterów?
Warto zacząć się im uważniej przyglądać.
Podejrzewam, że chociaż z powodów fundamentalnych złoty może się jeszcze umacniać, to tempo aprecjacji spadnie.
Czy można przewidzieć, co się będzie działo z napływami do funduszy inwestycyjnych? I czy zarządzający powinni takie przewidywania brać po uwagę?
Ogólnie w zarządzaniu trzeba brać pod uwagę, jakie mogą być przepływy pieniężne i myśleć chociażby o umorzeniach. Bo jeśli widzimy, że spadki na rynku mogą potrwać, to musimy brać pod uwagę umorzenia i ewentualną presję, żeby sprzedawać akcje
Sprzedaż pod presją to sprzedaż po każdej cenie, a to jest złe dla wyników. Podobnie jak gwałtowny przyrost aktywów. Jeśli jest to przyrost o milion złotych, to nie ma problemu. Jeśli jednak o miliard, który trzeba zainwestować w akcje na naszej giełdzie, to jest to już problem.
Dziękuję za rozmowę.
fot. a. cynka
Tomasz Adamus
>dyrektor inwestycyjny i członek zarządu Credit Suisse Asset Management (Polska) SA
Lat 38. Ukończył studia na wydziale Fizyki i Techniki Jądrowej w Krakowie. Posiada licencję doradcy inwestycyjnego i tytuł CFA - Chartered Financial Analyst. W czasie gdy studiował, trudno było nie usłyszeć o giełdzie. Trwała hossa i ten temat nie znikał z czołówek gazet. Chęć sprawdzenia się z rynkiem spowodowała, że zaryzykował i zagrał. Wygrał. Konkurencja z rynkiem okazała się tak pasjonująca, że w 1994 roku znalazł się na egzaminie maklerskim. Karierę rozpoczął w domu maklerskim Penetrator, a później Magnus. Jak mówi, stał się maklomatem. Ten czas nie był jednak bezowocny. Poznawał sposoby myślenia drobnych inwestorów. Widział ludzi, którzy ponosili olbrzymie straty - to zmuszało do refleksji. Sam również nie uchronił się od straty. Podczas bessy zastosował mały lewar i? stracił prawie wszystko, co wcześniej zarobił. Potem odrobił straty. Skończył pracować jako makler i zaczął jako analityk - to zajęcie podobało mu się o wiele bardziej. Pod koniec 2000 roku przyjechał do Warszawy i podjął pracę analityka w AIG Asset Management i AIG PTE, gdzie później awansował na doradcę inwestycyjnego, a następnie na zarządzającego portfelem akcji. W latach 2002-2004 odbył zaoczne studium doktoranckie Ubezpieczeń i Funduszy Emerytalnych w SGH oraz Podyplomowe Studium Ubezpieczeń na Uniwer-
sytecie Warszawskim. W Credit Suisse Asset Management (Polska) jest zatrudniony od sierpnia 2006 roku jako kierownik zespołu zarządzania papierami wartościowymi i zarządzający portfelami akcji funduszy PKO/Credit Suisse. Na co dzień zajmuje się funduszami: Nowa Europa, Zrównoważonym oraz Małych i Średnich Spółek.
Odzyskanie przez giełdy dobrej kondycji zabierze trochę czasu
Giełdy światowe wciąż pozostają pod wpływem kryzysu na rynku kredytów hipotecznych w USA. Załamanie się systemu finansowania poprzez SIV-y (spółki celowe) inwestujące w instrumenty hipoteczne, jest poważnym wydarzeniem w skali światowej gospodarki, ze względu na wynikające z tego zmniejszenie możliwości kredytowania przez banki osób indywidualnych, jak i firm. Pierwszym efektem tego kryzysu były ostre spadki na giełdach w połowie roku, teraz mamy do czynienia z dyskontowaniem efektów tych wydarzeń na realne wyniki spółek. Dlatego właśnie kolejne raporty i prognozy zysków spółek będą nadawać kierunek rynkowi. Poprawy wyników można się spodziewać w trzecim kwartale, na co rynek może zacząć reagować już wcześniej. Przez najbliższe miesiące będziemy wciąż pod wpływem dyskusji, czy amerykańska gospodarka wejdzie w recesję, czy nie, i na ile zostanie ewentualnie zamortyzowana przez rynki wschodzące. Takie otoczenie nie skłania do prognozowania szybkiego powrotu do silnego trendu wzrostowego. Myślę, że jeszcze trochę czasu minie, zanim giełdy odzyskają w pełni dobrą kondycję.
Na krajowym rynku nie doświadczymy prawdopodobnie tak dynamicznych napływów do funduszy akcyjnych jak w roku ubiegłym, a podaż ze strony debiutujących spółek, choćby ze względu na wznowienie prywatyzacji poprzez giełdę, będzie większa. Z drugiej strony sądzę, że jest jeszcze sporo inwestorów z rynków dojrzałych, którzy myślą o zwiększeniu zaangażowania w takich krajach, jak Polska. Potrzebują do tego jednak trochę niższych cen lub upływu czasu i stabilizacji sytuacji. Polska gospodarka wciąż jest w bardzo dobrym stanie i powinna przez najbliższe kilka lat nadal przyciągać zagraniczny kapitał portfelowy. Cały rok 2008 powinien zakończyć się na plusach, jednak rynek akcji nie będzie poruszał się już drogą niemal jednokierunkową.
