Uczestnicy rynku muszą upomnieć się o swoje

22 marca br. środowisko 20 domów maklerskich, poprzez własną reprezentację samorządową (Izbę Domów Maklerskich), zaprotestowało przeciwko wyborowi sojuszu Euronext jako strategicznego partnera Giełdy Papierów Wartościowych. Ów protest, jeśli ma być skuteczny, musi mieć ciąg dalszy.

Istnieje powszechne przekonanie, że rynek kapitałowy i giełda są tym bardziej rozwinięte, im: więcej jest spółek publicznych notowanych na giełdzie, większa jest jej kapitalizacja, większe są na niej obroty, większa jest płynność oraz więcej transakcji na niej zawieranych. Bezsprzecznie, są to parametry niezwykle ważne, jednak to nie one, tak naprawdę, decydują o dojrzałości rynku. Jej miarą jest stopień obrony własnych interesów przez wszystkich uczestników rynku. Jeśli uczestnicy obrotu giełdowego, w tym przede wszystkim domy maklerskie, nie potrafią walczyć o swoje racje, to potencjalni emitenci oraz inwestorzy (jako biorcy i dawcy kapitału) nie muszą ufać, że domy te będą skutecznymi rzecznikami ich interesów. Jeśli uda się być na rynku bez udziału domów maklerskich i innych podmiotów instytucjonalnych, to po co udzielać im wsparcia. To jest, brutalnie rzecz biorąc, biznes, w którym liczy się wyłącznie asertywność w wysuwaniu postulatów. Ona wszakże nie może przerodzić się w jakąkolwiek anarchię odbierającą prawo do upominania się o swoje prawa i racje.

Obrona akcjonariuszy

mniejszościowych GPW

Władze domów maklerskich (oraz samej IDM) muszą pamiętać, że po zaprotestowaniu przeciwko sojuszowi z Euronextem nastąpiła zasadnicza redefinicja ich relacji nie tylko z GPW, ale również z: Ministerstwem Finansów, Ministerstwem Skarbu Państwa, Komisją Papierów Wartościowych i Giełd, Krajowym Depozytem Papierów Wartościowych i kilkoma innymi instytucjami i agendami. Bez wątpienia redefinicja tych relacji musiała być logicznym skutkiem polityki realizowanej przez GPW i wyżej wymienione instytucje, zorientowanej na siłowym powiązaniu GPW i KDPW z rynkiem francuskim oraz takim ukształtowaniu procesu prywatyzacji (jeśli w ogóle) tych instytucji, by uczestnicy rynku zostali zaspokojeni w zaledwie minimalnym stopniu. Jednak to nie oni będą mieli wpływ na powyższe procesy, zaś zgromadzenia akcjonariuszy GPW (i zupełnie bez jakiegokolwiek znaczenia KDPW) były, są i być może będą jedynie formalnością. Czy nie istnieje możliwość, by Raimondo Eggink, jako jedyny chyba w Polsce stosujący tzw. ład korporacyjny (wszystko inne jest w dużej mierze pozorną działalnością akademicką), wystąpił jako obrońca praw akcjonariuszy mniejszościowych na GPW? Może by go do tego wynająć albo sam by podziałał w ramach, tzw. prac społecznie użytecznych"? To byłoby wyzwanie. Ponadto, jest przecież Kodeks spółek handlowych. Jest również argumentacja szefów GPW przekonująca, że rynek publiczny jest nieufny w stosunku do spółek ze względu na ich kontrowersyjną politykę odnośnie akcjonariatu mniejszościowego.

Egzamin dojrzałości

Zda się zaapelować: domy i biura maklerskie, fundusze inwestycyjne i inni uczestnicy rynku - to jest wasz rynek! Czujcie w tym swój żywotny interes, by nie zostać zmajoryzowanym. Jak nie zdacie tego egzaminu dojrzałości, to wówczas nie roście sobie jakichkolwiek pretensji do tego, że wyszło zupełnie inaczej. Czy ktoś, kto na co dzień ma zawodowo do czynienia z podobnymi problemami, może być później zdziwiony, że we własnych sprawach nie mógł sobie poradzić? Można oczywiście szydzić z powiedzenia "lekarzu, lecz się sam", ale czyż nie jest tak, że chory lekarz świadczy o szczycie ignorancji? Pytanie zaiste retoryczne.

Giełda to nie

agenda państwowa

Dwa lata po uchwaleniu przez Sejm ustawy z 1988 r. o obligacjach rozpoczęto porządkowanie rozwijającego się od trzech lat publicznego obrotu papierami wartościowymi. Ze strony państwa podjęto następujące kroki - 16.10.1990 r. podpisano umowę pomiędzy Polską a Francją w celu uruchomienia giełdy papierów wartościowych w Warszawie. Program obejmował trzy fazy: studium wykonalności, wdrożenie systemu i rozbudowa informatyczna. Podstawę projektu stanowiły rozwiązania funkcjonujące na giełdzie w Lyonie. To już wtedy, można powiedzieć, obrany został kurs na powiązanie rynku polskiego z francuskim. 12.04.1991 r. podpisano akt zawiązania Spółki Akcyjnej "Giełda Papierów Wartościowych w Warszawie" o kapitale akcyjnym (założycielskim) 6 mln starych złotych. Organizacja rynku oparła się o urzędy ministra finansów, ministra przekształceń własnościowych oraz Biuro Pełnomocnika Rządu do spraw Przekształceń Własnościowych. Kolejne kroki wyglądały następująco:

l Wyłonienie z nich późniejszego składu urzędu Komisji Papierów Wartościowych. Wniesienie budynku dawnego Komitetu Centralnego PZPR jako siedziby giełdy.

l Sfinansowanie wyjazdów zagranicznych późniejszych zarządzających tym rynkiem w celu poznania przez nich zasad jego działania.

l Przyjęcie 31 sierpnia 1990 r. od agendy Banku Światowego - Structural Adjustment Loan (SAL) - kwoty w wysokości 300 mln dolarów przyznanej w formie błyskawicznego kredytu (na 17 lat z 5-letnią karencją), między innymi na pomoc w reformowaniu sektora finansowego.

l Podpisanie umów z agendą rządu Stanów Zjednoczonych do spraw rozwoju międzynarodowego (USIAD) umożliwiających zasilenie kapitałem grupy wybranych spółek.

Były to jednak środki efektywnie wypracowane przez amerykańskich podatników, zgadzających się na pośredni udział w stabilizacji polskiej gospodarki. Są to działania najpełniej eksponowane, na których jednak kładzie się cień mitu (poniekąd najgłębiej ugruntowanego) o państwowej własności giełdy papierów wartościowych. Zapytać można, skąd na przykład Skarb Państwa dysponował kwotą 6 mln zł oraz czy nie oznacza to, że GPW jest w jakimś zakresie własnością publiczną (społeczną)? Czy, na przykład, nie powinna zostać upubliczniona po to, by w jakimś stopniu szersze rzesze obywateli mogły nabyć jej akcje?

Giełda jako centrum

regulowanego obrotu

GPW (jako centrum regulowanego i publicznego rynku kapitałowego) jest jedynie podmiotem obejmującym zespół organizacyjny, kadrowy oraz techniczno-infrastrukturalny służący wtórnemu obrotowi papierów wartościowych. Przy czym takie podejście definiuje giełdę jako podmiot instytucjonalny - statyczny. Inny sposób patrzenia (dynamiczny) na sam obrót giełdowy traktuje o giełdzie jako o rynku. Na jego budowę składają się wszyscy na nim uczestniczący. Stosując takie podejście, można bez jakichkolwiek kontrowersji stwierdzić, że im większy jest wkład w rozwój tego rynku, wnoszony przez podmioty niepaństwowe, to tym bardziej staje się on prywatny w sensie oddziaływania ekonomicznego tych podmiotów. Czy jeśli w 1790 r. rząd federalny USA zrefinansował całe federalne i stanowe zadłużenie (powstałe w trakcie wojny rewolucyjnej) poprzez emisję obligacji o wartości 80 mln USD, dając w ten sposób początek powstaniu publicznego obrotu papierami wartościowymi, a tym samym rynków inwestycyjnych, to oznacza, że rynek amerykański i NYSE Anno Domini 2002 są własnością amerykańskiego skarbu państwa? Powiedzieć to amerykańskim maklerom, to wyjść na ignoranta bądź na socjalistę.

Wspólny majątek

Biorąc pod uwagę tak specyficzne medium infrastrukturalne, jakim jest giełda (zresztą nie tylko papierów wartościowych), istnienie jej jest absolutnie niemożliwe bez aktywności innych otaczających ją podmiotów. Na wysoko rozwiniętym rynku kapitałowym jest ich wiele, między innymi: jako podstawowe - spółki publiczne plasujące swoje akcje i zasilający je kapitałowo inwestorzy; biura i domy maklerskie; banki; fundusze inwestycyjne i emerytalne oraz firmy ubezpieczeniowe. W związku z powyższym, jeśli zasadnicze przychody giełdy mają swoje źródło w jej działalności operacyjnej, na którą w coraz większym stopniu składają się obroty realizowane przez podmioty niepaństwowe, to majątek zarządzany przez nią staje się coraz bardziej własnością wszystkich podmiotów mających wpływ na jego pomnażanie. Majątek zaś to nie tylko budynek, infrastruktura techniczno-technologiczna i tym podobne, ale również sama wartość rynku infrastrukturalnie obsługiwanego przez giełdę. Tę wartość tworzą wszyscy, nie tylko same władze (zatrudnione notabeA zatem GPW nie jest państwowa, wziąwszy pod uwagę to, że rynek przez nią obsługiwany oraz gros jej majątku zostały w ciągu jedenastu lat wypracowane przez wszystkie podmioty zaangażowane na tym rynku. W stosunku do 300 mln zł kapitału własnego GPW, jego przyrost względem kapitału założycielskiego oznacza 50-krotność wyjściowego. Na niego złożyli się wszyscy uczestnicy rynku. Zaś realizacja przez GPW szeregu inwestycji następowała w wyniku sukcesywnego przepisywania znacznej części dochodów na poczet kapitału zapasowego i tworzenia rezerw. Zresztą czytelna cezura, od której podmiot państwowy po przeprowadzeniu prywatyzacji staje się już prywatny, jest zagadnieniem obarczonym pewną sofistyką. Czy dzieje się to wtedy, gdy inwestor w takim podmiocie obejmuje 1, 2 czy 99% kapitału akcyjnego, czy też może wtedy, gdy weźmie wszystko?

GPW powinna podnosić

swoją wartość

Natomiast co do samej zasady "non-profit", to jest tak, że firma (stosująca tę zasadę) nie ma przynosić bezpośredniego zysku jej akcjonariuszom (wypłacanego w formie dywidendy), lecz korzyść pośrednią w wyniku zatrzymania dywidendy w spółce i przeznaczenie jej na inwestycje. Co do istoty jednak, ma ona taki zysk wypracowywać. Każda bowiem spółka musi przede wszystkim sama na siebie zarobić i podnosić własną wartość, gdyż nie jest to instytucja "wyższej użyteczności publicznej". 98% (a nawet 100%) udziału Skarbu Państwa w kapitale akcyjnym nie jest jeszcze kryterium jednoznacznie rozstrzygającym o tym, że spółka taka nie musi płacić dywidendy. Zresztą tysiące przedsiębiorstw państwowych było zmuszone po 1990 r. takową płacić do budżetu w formie specjalnego podatku. A zadać można pytanie, czy były to firmy mniej ważne od samej giełdy?

Zrozumiałe jest, w związku z udziałem Skarbu Państwa w kapitale akcyjnym (który to fakt udziału jest dodatkowo wzmocniony imienną formą akcji GPW), że podczas każdego WZA przegłosowanie uchwały o zatrzymaniu dywidendy w spółce musiało być jedynie formalnością. I nie chodzi tutaj o to, że akcjonariusze mniejszościowi mogliby taką ewentualną dywidendę "skonsumować", lecz o to, że posiadali klasową świadomość tego, że raczej właściwsze jest jej "zrzeczenie się" (jeśli nawet była jakakolwiek szansa na to, by przeforsować inne postanowienie) na poczet inwestycji niż jej "skonsumowanie". Akcjonariat mniejszościowy wykazał się tutaj daleko idącą odpowiedzialnością za rynek, stanowiący dla niego źródło utrzymania, mimo mocno dyskutowanej struktury opłat i prowizji pobieranych od niego przez samą GPW, KDPW oraz KPWiG. Zaś imienna forma akcji jedynie tę odpowiedzialność wzmacniała. Można pokusić się o szacunek, z jakiej to sumy pieniędzy akcjonariusze mniejszościowi (na co dzień konkurujący między sobą) efektywnie zrezygnowali, by wspierać w jakimś, choć de facto we wzrastającym, stopniu rozwój GPW, KDPW i KPWiG. Z jednej strony, zaczęli wnosić na parkiet coraz większą liczbę spółek do notowań, z drugiej, kreowali różne produkty, usługi oraz instrumenty inwestycyjne, bez których nikt nie zainteresowałby się samą giełdą, zaś z trzeciej, rezygnowali z czegoś co im się prawnie należało.

Ostatnia szansa, by wygraćDomy maklerskie muszą zdać sobie sprawę z tego, że ich protest z 22 marca jest chyba ostatnią szansą, by cokolwiek wygrać. Jeśli nie zostanie wykazana w tym względzie pełna determinacja, to będzie to oznaczało pełne oddanie pola gremiom, które pozornie są przyjazne. One mają same narzucone pewne działania do wykonania i jeśli nie znajdą dostatecznie zmobilizowanego partnera do dyskusji, to efektywnie wykonają to, co do nich należy, bez jakiejkolwiek potrzeby brania czyichkolwiek racji pod uwagę. Środowiska skupione wokół IDM oraz innych organizacji samorządowych, jeśli zasypią gruszki w popiele, to będą mogły zacząć pakować się, gdyż w chwili przystąpienia Polski do Unii Europejskiej, mówiąc całkiem zwyczajnie, ulegną likwidacji. Od pewnego czasu wiele zaczyna na to wskazywać. Jeśli zaś nie wywalczą własnej giełdy, to niech nie liczą, że ich protest z 22 marca zostanie zapisany złotymi zgłoskami w jej annałach.