Decyzja o stopach niewiele zmienia obecną sytuację

Wyczekiwana przez ostatnie dni z dużym zainteresowaniem decyzja Federalnego Komitetu Otwartego Rynku odnośnie do stóp procentowych w Stanach Zjednoczonych nie stanie się przełomowym wydarzeniem dla giełd i gospodarki.

Temat wtorkowej decyzji dotyczącej wysokości stóp procentowych w Ameryce od wielu dni króluje na czołówkach serwisów finansowych. Praktycznie wszystkie zmiany notowań - od kursów akcji, poprzez obligacje, surowce i waluty - tłumaczono większą lub mniejszą szansą na obniżenie kosztów pieniądza. Można odnieść wrażenie, że od tego, co postanowił wtorkowym wieczorem Komitet Otwartego Rynku, zależy przyszłość gospodarki w USA i w konsekwencji na świecie, że jest to być albo nie być dla koniunktury giełdowej i klucz do rozszyfrowania zachowania innych rynków w przyszłości.

Spoglądając jednak realnie na sytuację, wydaje się, że mamy tu do czynienia bardziej z psychologią niż rzeczywistym znaczeniem tej decyzji dla przyszłych wydarzeń w gospodarce oraz na rynkach kapitałowych.

Zażegnać, nie tworzyć

problemy

Takie przekonanie opiera się głównie na diagnozie dotyczącej efektów dotychczasowych obniżek stóp procentowych w Ameryce i w innych częściach świata (Kanada, Wielka Brytania), jak również ryzyka towarzyszącego tym decyzjom. Jest ono związane przede wszystkim z utrzymującą się presją inflacyjną, grożącą ograniczeniem wiarygodności banków centralnych w ich walce z nadmiernym wzrostem cen w gospodarkach. Istotne jest również to, na ile są one w stanie klarownie wytłumaczyć inwestorom pobudki swoich działań. Najczęściej banki centralne wyrażają zaniepokojenie zawirowaniami na rynkach finansowych w ostatnich miesiącach i obawy o ich negatywny wpływ na gospodarki.

Chodzi o trudności z pozyskiwaniem kapitału, co wynika z mniejszej skłonności do ryzyka instytucji finansowych. Nie chcą pożyczać środków na tak dogodnych warunkach, jak jeszcze w pierwszej połowie roku. Obrazuje to sygnalizowane przez Rezerwę Federalną zacieśnianie standardów dotyczących kredytowania oraz wyraźny wzrost od połowy listopada stawek oprocentowania pożyczek na rynku międzybankowym.

Mimo oczekiwań na obniżkę stóp procentowych 3-miesięczny Libor dla dolara podniósł się w tym czasie z poniżej 4,9 proc. do ponad 5,1 proc.

W kontekście przyczyn luzowania polityki pieniężnej w USA i innych częściach świata, związanych z niestabilnością rynków finansowych, pojawia się pytanie, czy jeśli negatywne zjawiska ustąpią, to banki centralne zaczną podnosić stopy procentowe. Tego dziś nie wiemy, a taka nieprzewidywalność stanowi dodatkowy element ryzyka. Jeszcze większe wiąże się z utrzymującą się presją inflacyjną. Stanowi ona coraz bardziej kontrastowe tło dla decyzji o obniżkach stóp procentowych. W poniedziałek, dwa dni po cięciu kosztów pieniądza przez Bank Anglii, okazało się, że inflacja PPI (na poziomie producentów) podniosła się w Wielkiej Brytanii w listopadzie do 4,5 proc., najwyższego poziomu od 1991 r. W ostatnim czasie dowiedzieliśmy się również, że listopadowa inflacja w strefie euro osiągnęła najwyższy poziom od maja 2001 r., w Chinach ceny rosły najszybciej od 11 lat, w Czechach od ponad 6 lat.

W drugiej połowie tygodnia poznamy również listopadowe wskaźniki inflacji w Ameryce. Prognozy mówią o 6,1-proc. wzroście cen producentów oraz 4,1-proc. cen konsumentów. W ostatnich 3 latach średni wzrost inflacji wynosił w pierwszym przypadku 3,8 proc., w drugim 3,1 proc. Dynamika inflacji pozostanie więc ponadprzeciętna.

Problemy są gdzie indziej

Nie możemy też zapominać, że problemy amerykańskiej gospodarki nie wiążą się z trudnościami z dostępem do kredytów. Kluczowa jest sytuacja na rynku nieruchomości, oddziałująca negatywnie na gospodarkę amerykańską. Kłopotem jest ogromna nadpodaż domów, będąca pochodną trwającego przez kilkanaście ostatnich lat boomu i wywierająca presję na obniżkę cen. W efekcie Amerykanie nie mogą korzystać z efektu bogactwa, którego jedną z postaci było zaciąganie kredytów konsumpcyjnych zabezpieczonych hipotekami. Ich wartość była tym większa, im droższe były domy.Kwestie dostępności kredytów przyczyniają się jedynie do zaostrzenia problemów czy też utrudniają ich przezwyciężanie. Natomiast mało realne jest, by przekłucie narosłej przez lata bańki na rynku nieruchomości mogło okazać się mało bolesne dzięki agresywnej polityce pieniężnej.

Dotychczas główną korzyścią ze zmniejszenia stóp procentowych w USA był pokaźny spadek rentowności długoterminowych obligacji. To z jednej strony zwiększyło atrakcyjność kredytów hipotecznych, których koszt opiera się bardzo często na dochodowości 30-letnich papierów skarbowych. Stwarza to możliwość refinansowania wcześniej zaciągniętych zobowiązań na bardziej korzystnych warunkach. Z drugiej strony, niższa zyskowność obligacji to relatywnie bardziej atrakcyjne wyceny akcji.

W tym kontekście kluczowa dla rozwoju sytuacji na rynkach finansowych powinna okazać się reakcja inwestujących w obligacje. W ostatnich dniach rentowność 10-latek podniosła się z 3,85 proc. do ponad 4,1 proc. Utrata wiary w możliwość dalszego cięcia stóp skutkowałaby kontynuacją tego ruchu. Miałoby to negatywny wydźwięk dla rynków i gospodarki.

komentarze

Jeremy Stretch

Starszy strateg rynkowy rabobank international w londynie

Oczekiwania giełd były jasne

Prawda jest taka, że nie chcąc wywołać negatywnej reakcji rynków, Fed właściwie nie miał wyboru. Nerwowość wzbudziłby zarówno brak cięcia stóp, jak i cięcie zbyt agresywne. Dlatego wszyscy obstawiali obniżkę o jedną czwartą punktu procentowego. Członkowie Rezerwy Federalnej nigdy by nie pozwolili sobie na stwierdzenie, że kierują się opinią rynków finansowych; wiadomo, że głównym celem jest wprowadzenie gospodarki na ścieżkę stabilnego wzrostu. Ale po co przysparzać giełdom, i tak trapionym mnóstwem niezbyt przyjemnych danych, dodatkowego niepokoju? Więc wypowiedzi Bena Bernankego i innych szefów Rezerwy były wyważone i nie pozostawiały watpliwości, że stopy spadną o 0,25 pkt proc. Znalazło to w ostatnich dniach odbicie w zachowaniu rynków, które stosunkowo się uspokoiły.

Na kolejnych posiedzeniach Fed najprawdopodobniej będzie kontynuował umiarkowane obniżki. Poziom 4 proc. oznaczałby już neutralną politykę monetarną i zejście poniżej niego raczej nie będzie potrzebne.

Vasileios Kocheilas

analityk inwestycyjny Credit Agricole Asset Management w Londynie

W Europie ważne też inne czynniki

Decyzja Federalnego Komitetu Otwartego Rynku będzie miała przede wszystkim efekt psychologiczny. Oczywiste znaczenie, jakie ma ona dla gospodarki USA, a przez to dla firm zarówno w Ameryce, jak i w Europie, schodzi dziś na plan dalszy - inwestorzy oceniają ją przede wszystkim przez pryzmat oczekiwań rynku. Sądzę, że najbardziej brzemienne w skutki byłoby agresywne cięcie o 0,5 punktu proc. lub więcej.

Jednak z drugiej strony nie przeceniałbym wagi informacji napływających ze Stanów Zjednoczonych dla giełd europejskich. To czynnik ogromnie ważny, ale nie jedyny. W następnych tygodniach bardzo ważne będą również wyniki spółek i potencjalne wiadomości o fuzjach i przejęciach. O ile więc w krótkim okresie efekt decyzji Fedu będzie duży, to potem oczy wszystkich zwrócą się na komunikaty napływające od firm, w tym banków. Naturalnie najważniejsze będzie, czy w całym zamieszaniu nie ucierpią ich zyski. Zwróciłbym również uwagę na dane o popycie wewnętrznym, dotyczące strefy euro oraz Wielkiej Brytanii. Indeksy na Wyspach Brytyjskich i na kontynencie mogą na nie zareagować całkiem podobnie, tak jak w przypadku decyzji Fedu.

Obligacje - obawa

o szanse na dalsze obniżki

Ostatnie dni na rynku amerykańskich obligacji przyniosły wyraźny wzrost rentowności. To pierwszy tak silny ruch od połowy sierpnia. Przez większość tego czasu dochodowość papierów skarbowych zmniejszała się, na co wpływ miało przekonanie o spadku stóp procentowych, ale liczyła się również obecna

w tym czasie niechęć do ryzyka. Stąd zyskowność 10-latek zmniejszyłaTo przy październikowej inflacji CPI dawało zaledwie 0,35 proc. realnego dochodu, a uwzględniając prognozowaną na listopad inflację, byłby on ujemny. Jednocześnie doszło do silnego spadku atrakcyjności amerykańskich papierów względem obligacji z innych państw. Jeśli inwestorzy dojdą do wniosku, że nie ma szans na obniżki stóp w najbliższej przyszłości, rentowność może kontynuować ruch w górę.

Libor - sytuacja nie powróciła do normalności

Na stawki oprocentowania pożyczek na rynku międzybankowym z jednej strony ma oddziaływać luźniejsza polityka pieniężna, a z drugiej strony są one w sporym stopniu powodem działań banków centralnych, chcących przeciwdziałać niestabilności na rynkach finansowych. Po pierwszym cięciu stóp procentowych w Ameryce z 18 września wydawało się, że uda się uspokoić sytuację. Jednak poprawa nie trwała długo i od połowy listopada znów obserwujemy niepokojące tendencje. Są one najlepszym wyrazem obaw związanych z pożyczaniem pieniędzy. Nikt nie chce ryzykować ulokowania ich w niepewnym przedsięwzięciu. Mniejsza podaż gotówki na rynku to wyższy jej koszt, a w efekcie mniej konkurencyjne warunki udzielania nowych kredytów. To niekomfortowa sytuacja z punktu widzenia prowadzenia biznesu przez banki.

Dolar - jego wartość zależy od wielu czynników

Zachowanie dolara względem najważniejszych walut na świecie od październikowej obniżki stóp procentowych nie było jednorodne. Najbardziej zyskał wobec dolara kanadyjskiego, bo aż przeszło 6 proc., najbardziej stracił w relacji do jena japońskiego (3,1 proc.). Odnośnie do euro potaniał o 1,5 proc. W tych zmianach odbijały się w dużym stopniu kwestie związane z polityką pieniężną, ale nie tylko. Takie waluty, jak dolar kanadyjski, traciły w oczach inwestorów ze względu na zniżkę cen surowców. Korzystnie na wartość amerykańskiego pieniądza oddziaływała natomiast atmosfera niepewności co do przyszłej koniunktury gospodarczej na świecie. To zazwyczaj zwiększa popyt na bezpieczne lokaty,

a taką jest dolar. Wspierają go też poprawiający się bilans handlowy oraz zmniejszający się deficyt budżetowy.

Akcje - tańszy pieniądz

to nie wszystko

Decyzje banków centralnych zazwyczaj trudno jednoznacznie interpretować z punktu widzenia giełd. Obniżka stóp procentowych może być potwierdzeniem negatywnych zjawisk w gospodarce, ale również może dawać nadzieję na ich przezwyciężenie. Dlatego reakcje inwestujących w akcje na kwestie związane z polityką pieniężną najczęściej są dobrym miernikiem nastrojów. Jeśli skupiają się na obawach, to znaczy, że atmosfera na parkiecie nie jest najlepsza. Jeśli przeważa nadzieja, to przynajmniej w krótkim terminie można liczyć na zyski z akcji. Równocześnie jednak na koniunkturę giełdową wpływa bardzo wiele czynników i niekoniecznie polityka monetarna musi być tym decydującym. Możemy mieć też do czynienia z jej pośrednim wpływem, na przykład przez pryzmat zmian rentowności obligacji.