Miesiąc średnich spółek, obligacji i złotego

Hossa zatoczyła koło - znów najlepszą inwestycją są średnie spółki. W październiku MIDWIG zyskał 10 proc., a od początku roku przeszło 60 proc.

Tak dużym powodzeniem średnie spółki nie cieszyły się od początku hossy. W udanych dla indeksu MIDWIG latach 2003-2004 na 212 sesji od początku roku indeks znajdował się plusie 32-33 proc. Zbliżony wynik (34 proc. w 2003 r. i 36 proc. w 2004 r.) osiągał też wtedy w całym roku.

Dwa razy szybciej

Tym razem MIDWIG zyskał niemal dwa razy więcej, a przed nami jeszcze tradycyjnie korzystna dla akcji końcówka roku. W latach 1998-2005 indeks średnich spółek rósł przeciętnie 1,9 proc. w listopadzie i 6,1 proc. w grudniu. Biorąc pod uwagę wszystkie listopady i grudnie z lat 1998-2005 (16 przypadków) tylko dwa razy zdarzyło się, żeby MIDWIG w którymś z tych miesięcy stracił na wartości. W listopadzie 2003 roku obniżył się o 4,8 proc., natomiast w listopadzie 2004 spadł o 0,7 proc. W obydwu jednak przypadkach straty udawało się z nawiązką odrobić w grudniu, co oznacza, że jeszcze nigdy w historii MIDWIG nie stracił w dwóch ostatnich miesiącach roku rozpatrywanych łącznie.

W sprzeczności z sezonowymi zależnościami dotyczącymi MIDWIG stoją czynniki fundamentalne. Wskazać można cztery najważniejsze powody, dla których dalszą zwyżkę kursów średnich spółek trudno uzasadnić:

>akcje są drogie na tle historycznych wycen;

>powiększa się różnica między wskaźnikami wyceny dla średnich i dużych spółek (średnie spółki stają się relatywnie droższe);

>roczna stopa zwrotu sięgnęła w październiku 90 proc. i była bliska historycznemu rekordowi z kwietnia 2004 roku (96,5 proc.).

>od maja do września roczna dynamika produkcji przemysłowej obniżyła się z 19,5 proc. do 11,7 proc., czemu towarzyszył wzrost rocznej zmiany MIDWIG z 40 do 80 proc.

Gdyby mimo przewartościowania akcje średniaków w dalszym ciągu szły w górę, dojdzie do jeszcze silniejszego napompowania spekulacyjnego balonu. O tym, że przekłuwanie tego typu bąbla nie przebiega bezboleśnie, mogliśmy przekonać się choćby w latach 2000-2001.

WIG20 zyskał, ale rozczarował

Choć duże spółki znalazły się w cieniu średniaków, to i tak WIG20 zyskał w paędzierniku 7 proc. Teoretycznie to niezły wynik - tuż za pierwszą dziesiątką najlepszych miesięcznych wyników od początku 2003 roku, znacznie powyżej średniej miesięcznej (2,3 proc.) z tej hossy. To jednak tylko jedna strona medalu. Druga jest taka, że mimo osiągnięcia najwyższej wartości od maja, inwestorzy stojący po stronie popytu nie dali rady doprowadzić do definitywnego zakończenie trendu bocznego i choćby próby pobicia rekordu wszech czasów z maja tego roku.

Na przeszkodzie stanęła utrzymująca się słabość rynków wschodzących na tle rozwiniętych parkietów. Mimo że znajdująca się w trendzie spadkowym rentowność obligacji na rynku amerykańskim i europejskim powinna zachęcać inwestorów globalnych do poszukiwania bardziej ryzykownych lokat, ci jednak niechętnie kupują akcje na emerging markets. Z danych firmy Emerging Portfolio Fund Research (EPFR), monitorującej 15 tys. funduszy inwestycyjnych, zarządzających łącznie 7 bilionami dolarów wynika, że ujemne saldo wpłat i wypłat dotyczy przede wszystkim podmiotów nakierowanych na europejskie rynki wschodzące. Inwestorzy wciąż nie są przekonani, czy spowolnienie w amerykańskiej gospodarce ograniczy się do sektora nieruchomości, a tym samym czy nie odciśnie jeszcze mocniejszego niż dotychczas piętna na rynku surowcowym, na którym doszło w ostatnich tygodniach do złamania długoterminowego trendu wzrostowego. Utrzymująca się na wysokim poziomie inflacja bazowa (core CPI) zmusza tamtejsze władze monetarne do utrzymywania stóp procentowych na poziomie 5,25 proc. dłużej niż oczekiwano (z groźbą dalszego ich podwyższenia), co może przedłużyć trend spadkowy na rynku nieruchomości i tym samym ograniczyć konsumpcję Amerykanów. Wolniejsze tempo wzrostu w USA uniemożliwi powrót do zwyżki na rynku surowcowym, a koniunktura na nim jest bardzo istotnym punktem w ocenie atrakcyjności akcji notowanych na rynkach wschodzących. Kupowali obligacje i złotówki

Nie znaczy to, że zagraniczni gracze w ogóle ignorują aktywa na rynkach wschodzących. Do najchętniej kupowanych w październiku obligacji należały papiery polskie i węgierskie. Ale wydaje się, że duże znaczenie miał tu wcześniejszy spadek ich kursów (szczególnie w przypadku papierów węgierskich), dobrze widoczny na tle umacniających się obligacji amerykańskich i niemieckich. Wobec euro i dolara złoty umocnił się w październiku po 2 proc. Spadek kursu wspólnej waluty do 3,86 zł w połowie miesiąca zapowiada, z punktu widzenia analizy technicznej, atak na minimum z lutego 2006 (3,75 zł).

Można pokusić się o wniosek, że inwestorzy zagraniczni nie unikają aktywów notowanych na rynkach wschodzących, ale tylko wtedy, gdy ich kursy obniżają się. Kiedy trzeba płacić coraz drożej, zapał do kupowania słabnie. W pierwszych miesiącach tego roku cena płacona za krajowe akcje praktycznie nie grała roli. Takie podejście do rynków wschodzących ogranicza wzrostowy potencjał WIG20 do poziomu majowego rekordu.

8 razy

zdarzyło się od początku

2003 roku,

żeby

MIDWIG zyskał przynajmniej 10 proc.

w jednym

miesiącu.

Połowa tych przypadków miała miejsce w tym roku

Raz lepiej, raz gorzej...

...wypadają krajowe akcje w poszczególnych latach hossy na tle wszystkich rynków wschodzących (obliczenia na podstawie dolarowych indeksów Morgan Stanley Capital Index). Jak należy czytać wykres? Na przykład dla 200-setnej sesji 2003 roku znajdujący się na wykresie wskaźnik ma wartość -4,0 proc. Oznacza to, że różnica między zmianą indeksu dla Polski od początku roku i indeksu dla wszystkich emerging markets wynosi -4,0 proc. W tym roku krajowy indeks wypada o 5 proc. lepiej od wskaźnika dla wszystkich emerging markets.

Rekordowa różnica między indeksami

Zapoczątkowana w połowie czerwca fala wzrostowa podniosła wartość MIDWIG o 50 proc. w ciągu czterech miesięcy. Najwyższe zamknięcie w historii - 3 646,4 pkt wypadło 26 października. Jednocześnie roczna stopa zwrotu z MIDWIG zbliżyła się do 90 proc., ocierając się o historyczny rekord z kwietnia 2004 roku. Wyjątkową intensywność zwyżki sygnalizuje różnica między roczną zmianą MIDWIG i WIG20, która po raz pierwszy w historii sięgnęła 50 proc. Ponieważ niewiele wskazuje na istotną poprawę notowań dużych spółek, stanowi to istotne zagrożenie dla hossy "średniaków".