Banki centralne mają problem z przywróceniem inflacji do pożądanego poziomu, bo płynność, którą tworzą, trafia na rynki finansowe zamiast do realnej gospodarki?
Mechanizmów oddziaływania polityki pieniężnej na rynki finansowe jest kilka. Moim zdaniem najważniejszy jest efekt awersji do straty. Chodzi o to, że zysk na poziomie 10 zł odczuwamy inaczej niż takiej samej wielkości stratę. Strata, szczególnie na początku, jest bardzo bolesna. Kiedy widzimy, że oprocentowanie depozytów jest zerowe, a inflacja dodatnia, to wiemy, że realnie nasze oszczędności tracą na wartości. Coraz większa grupa oszczędzających ma tego świadomość, co skłania ich do podejmowania coraz większego ryzyka, żeby straty uniknąć. Dobrze to widać w USA, gdzie popularne wśród inwestorów indywidualnych stały się już nie same akcje, ale opcje na akcje, które mają wbudowaną dźwignię. Jednocześnie działają inne mechanizmy wpływu łagodnej polityki pieniężnej na rynki. Na przykład im niższe stopy, tym wyższa bieżąca wartość przyszłych zysków spółek.
Ekonomiści są zgodni co do tego, że 2021 r. przyniesie mniejsze bądź większe odbicie aktywności w światowej gospodarce. Czy to ożywienie jest już uwzględnione w cenach aktywów?
Oczekiwania rynkowe co do perspektyw gospodarczych są optymistyczne. Dominujący wśród ekonomistów scenariusz dla głównych gospodarek zakłada wysokie tempo wzrostu PKB nie tylko w 2021 r., ale też w kolejnych latach, a do tego niską inflację. Teoretycznie ten scenariusz jest więc już w cenach. Ale to nie oznacza, że hossa się skończy. Nawet jeśli wzrost gospodarczy w 2021 r. rozczaruje, to interpretacja rynków będzie taka, że dłużej będzie trwało ilościowe łagodzenie polityki pieniężnej. W mojej ocenie tym, co mogłoby wywrócić do góry nogami obecny model funkcjonowania rynku, byłby dopiero znaczący wzrost inflacji na świecie. Wtedy rynek mógłby zacząć dyskontować wzrost stóp procentowych, a to właśnie na niskich stopach opierają się dziś rekordowe wyceny aktywów.
Jak duże jest twoim zdaniem ryzyko takiego globalnego wzrostu inflacji?
Poziom wykorzystania mocy wytwórczych w przemyśle jest dość niski. Ryzyko wzrostu inflacji widzę bardziej w sektorze usług, bo tu moce podażowe zostały w większym stopniu ograniczone przez Covid-19. Otwarcie gospodarek, które – miejmy nadzieje – nastąpi w 2021 r., może doprowadzić do wzrostu popytu na usługi przy ich ograniczonej podaży. Nie jest to jednak scenariusz bardzo prawdopodobny.
