RekomendacjeTradycyjnie najwięcej rekomendacji od początku III kwartału br. otrzymał potentat miedziowy KGHM. 90% zaleceń zachęcało inwestorów do akumulacji walorów kombinatu. Tego typu rekomendacje wydawały przede wszystkim zagraniczne banki inwestycyjne (Merrill Lynch, Deutsche Bank, Société Générale, Credit Suisse First Boston, ING Barings). Na wydanie zaleceń neutralnych zdecydowały się jedynie dwa biura maklerskie: UBS Warburg i DI BRE Banku. Wiele biur maklerskich, także tych rekomendujących kupno KGHM, zwraca uwagę, że w najbliższym czasie, zgodnie z planami MSP, na rynek może zostać skierowany 10-proc. pakiet akcji spółki. Konsekwencją tego może być znaczna zmienność kursu spółki, co jest w stanie odstraszyć najbardziej konserwatywnych inwestorów portfelowych. Przy obecnej cenie akcji KGHM wartość pakietu wynosi około 540 mln zł, co biorąc pod uwagę płynność krajowych blue chips ? wydaje się sporą kwotą, możliwą jednak do wchłonięcia przez rynek w ciągu kilku sesji.Inną spółką chętnie monitorowaną przez analityków był holding aluminiowy Kęty. Od kilku miesięcy wyniki finansowe spółki nie zachwycają. W kontekście tego zaskakujące jest wydanie tylko jednej rekomendacji sprzedaży przez Schroder Salomon Smith Barney (na początku września). Pozostałe biura zalecają trzymanie akcji Kęt, a Deutsche Bank odważył się nawet ośmiokrotnie powtórzyć rekomendację kupna. Odwaga godna podziwu, jednak od czasu pierwszej rekomendacji niemieckiego banku od początku lipca do chwili obecnej akcje producenta wyrobów z aluminium straciły na wartości prawie 1/3. Niewielka liczba zaleceń sprzedaży początkowo oznaczała zaskoczenie biur maklerskich pogorszeniem wyników finansowych Kęt. Brak nowych zaleceń sprzedaży w ostatnich dwóch miesiącach może oznaczać, że biura maklerskie nie spodziewają się dalszej deprecjacji walorów spółki i dalszego pogorszania wyników finansowych.We wrześniu zostały sporządzone nowe rekomendacje dla Stalexportu. Wszystkie zachęcały do akumulowania stalowej spółki (BM BPH i BDM PKO BP). Analitycy BDM PKO BP wyznaczyli docelową cenę akcji Stalexportu na poziomie 27,3 zł, co w porównaniu z aktualnym kursem giełdowym oznacza 33-proc. premię.PrognozyZ grona trzech spółek metalowych, których prognozy zaprezentowały biura maklerskie, najbardziej obiecująco wypadają szacunki dotyczące KGHM. W ocenie analityków, korzystny wpływ słabego złotego na skalę przychodów i rentowność działalności (choć już nie w tym kwartale), utrzymywanie się wysokich cen miedzi na rynkach surowcowych oraz postępująca racjonalizacja kosztów wydobycia rud miedzi i srebra przesądzają o optymistycznych perspektywach kształtowania zysku na jedną akcję. EPS na koniec tego roku będzie cechować wysoka dynamika, gdyż w ubiegłym roku KGHM zanotował stratę netto. W 2001 roku prognozy zakładają utrzymanie sprzyjających warunków z otoczenia spółki i EPS ma wzrosnąć aż o 72%.Wyniki finansowe w III kwartaleSpółki metalowe wyróżniają się na tle innych branż. III kwartał należał do udanych dla większości firm metalowych. Spośród dwunastu spółek branży przychody ze sprzedaży netto 1/3 zmniejszyły się w porównaniu z III kwartałem ubiegłego roku. Warte podkreślenia jest to, że w ostatnim kwartale wyraźnej poprawie uległy podstawowe wielkości zyskowe. Żadna ze spółek sektora nie zanotowała wówczas ujemnej marży EBITDA, a 3/4 firm nawet poprawiło tę miarę rentowności. Mimo tych optymistycznych zdarzeń, jedynie trzy spółki są zdolne do kreowania realnego przyrostu majątku dla akcjonariuszy. W gronie tych spółek, których stopa zwrotu z kapitału własnego za cztery ostatnie kwartały przewyższyła stopę inflacji, znalazły się Mennica, Stalexport i Stalprodukt. Przynależność Stalexportu do tego chlubnego grona jest wynikiem zdarzeń nadzwyczajnych z ubiegłego roku, kiedy spółka uzyskała zyski ze sprzedaży pakietu akcji Polkomtela. Skorygowane realne ROE Stalexportu o wpływy z transakcji sprzedaży pakietu akcji operatora telefonii komórkowej za cztery ostatnie kwartały wyniosło 18,1%.Najbardziej udany był III kwartał w wykonaniu Mennicy, Stalproduktu i KGHM. Niestety, grono liderów sektora nie powiększa się. Podobnie wyglądało kwartał wcześniej.Tak dobrego roku od czasu uzyskania statusu spółki publicznej warszawska Mennica jeszcze nie miała. Imponującej dynamice wzrostu przychodów towarzyszy poprawianie głównych wielkości zyskowych i rentowności. W odróżnieniu od wielu korporacji publicznych poprawa wyników finansowych Mennicy nie jest następstwem generowania zysków nadzwyczajnych, pochodzących ze sfery nieoperacyjnej. Przychody ze sprzedaży netto w III kwartale wzrosły prawie o połowę w stosunku do 1999 roku. Spółka nie ma kłopotów z utrzymywaniem racjonalnego poziomu kosztów. Marża na sprzedaży brutto wyniosła w okresie lipiec-wrzesień br. 29,2% (wobec 21,4% rok wcześniej). Spółka nie jest nadmiernie obciążona zobowiązaniami i rezerwami. Zadłużenie kapitału własnego wyniosło na koniec września 0,21 pkt. i było w głównej części wynikiem posiadania zobowiązań długoterminowych.Akcje Mennicy mają szczególnie atrakcyjne wskaźniki rynkowe na tle innych spółek giełdowych (P/E 4,3 i P/BV 0,65). Są one rzeczywiście atrakcyjne, zważywszy na dużą dynamikę wzrostu wyników finansowych. Zasadniczą kwestią w chwili obecnej wydaje się pytanie, czy spółka w najbliższych kwartałach będzie w stanie utrzymać co najmniej dotychczasową dynamikę. W ostatnim czasie Mennica zawarła jak co roku umowę o bicie monet na rzecz NBP (49 mln zł). Dla utrzymania dotychczasowej dynamiki istotniejsze wydają się jednak kontrakty od innych klientów, gdyż wpływy od NBP mają charakter raczej stabilny. A o kontraktach z innymi klientami spółka nie informowała inwestorów w minionych tygodniach. Z tego powodu uzasadnione wydaje się założenie, że tegoroczna dynamika wzrostu spółki w nadchodzącym roku ulegnie spowolnieniu. Nie oznacza to, że kurs spółki nie może znacząco wzrosnąć (od początku 2000 roku aprecjacja akcji Mennicy wyniosła 25%), czemu mogą sprzyjać spodziewane przeze mnie roszady w strukturze akcjonariatu.Dobre wyniki finansowe od dłuższego czasu cechują także inną spółkę sektora metalowego ? Stalprodukt. Wzrost popytu na kształtowniki stalowe znajduje przełożenie na wielkość przychodów ze sprzedaży spółki. W III kwartale tego roku sprzedaż wzrosła o 3/4. Wzrost ten nastąpił także dzięki wydłużeniu cyklu ściągania należności krótkoterminowych. Na koniec III kwartału br, zamknęły się one kwotą 100 mln zł, co oznacza ich podwojenie w stosunku do analogicznego okresu roku poprzedniego. W dodatku wzrost bazy należności był finansowany w przeważającej części kapitałem obcym, co w razie pogorszenia kondycji odbiorców spółki może przysporzyć nie lada problemów. Dobra koniunktura w przemyśle stalowym przełożyła się na polepszenie rentowności. Marża sprzedaży brutto wyniosła w III kwartale 10,1% i wzrosła o 1 pkt. proc. w ciągu roku. Śladem innych przedstawicieli sektora (Impexmetal, Stalexport) firma zaangażowała się w obrót wyrobami metalowymi za pośrednictwem internetu. W tym celu została powołana do życia spółka StalNet z 40% udziałem Stalproduktu. Wsparcie dla tej inicjatywy zapowiedział wiodący akcjonariusz przedsiębiorstwa z Bochni Huta im. Sendzimira. Zapewni to już na starcie witryny StalNet spory wolumen sprzedaży, choć o powodzeniu działalności przesądzą dopiero zlecenia od innych firm stalowych, które z pewnością usiłował zdobyć konkurencyjny Stalexport.Nie wszystkie spółki metalowe mogą uznać III kwartał tego roku za udany. Na cenzurowanym znalazły się Centrozap, Odlewnie Polskie i Kęty. Wspólną cechą wspomnianych spółek jest spadek przychodów ze sprzedaży, spadek rentowności sprzedaży oraz uzyskiwanie rozczarowującej stopy zwrotu z kapitału własnego.Zdecydowanym outsiderem kwartału okazały się Odlewnie Polskie. Tak słabego kwartału spółka nie zanotowała od początku kariery na rynku publicznym. Główną przyczyną tego były wysokie koszty finansowe w kwocie 6 mln zł. W efekcie, na koniec września br. kapitał własny spółki nie przekraczał 2 mln zł, przy zobowiązaniach w wysokości 42 mln zł. Kapitał ten jest dalece niewystarczający do dalszego prowadzenia działalności, toteż w rachubę wchodziło wszczęcie postępowania likwidacyjnego bądź dokapitalizowanie spółki. Na tę drugą opcję zdecydował się akcjonariusz strategiczny Odlewni kielecki Exbud. Maksymalny rozmiar emisji przy obecnym kursie wynosi prawie 5 mln zł, jednak ze względu na to, że wartość nominalna akcji wynosi 3 zł, wpływy brutto emitenta osiągną około 12 mln zł. Odległy wydaje się termin pozyskania, zgodnie z wolą Exbudu, inwestora branżowego dla Odlewni. Kapitalizacja giełdowa na 19 grudnia wyniosła 4,83 mln zł i była wielokrotnie niższa od nakładów inwestycyjnych poniesionych przez holding budowlany na nabycie Odlewni. Niewykluczone, że ze względu na skumulowaną stratę strategiczny akcjonariusz Exbudu szwedzka Skanska potraktuje starachowicką spółkę jako wehikuł inwestycyjny i całkowicie zmieni profil jej działalności.

Marcin T. Kuchciak