Okiem eksperta

Recesja w USA ciągle wydaje się odległa

Chyba najbaczniej obserwowanym ostatnio wskaźnikiem jest różnica pomiędzy rentownościami 10-letnich i 2-letnich obligacji skarbowych rządu USA.

Wojciech Białek

Foto: Archiwum

„Inwersja" krzywej rentowności, czyli znalezienie się rentowności krótkoterminowych obligacji skarbowych powyżej poziomu rentowności obligacji długoterminowych, jest od dawna powszechnie uważana za wiarygodny sygnał ostrzegający przed nadejściem gospodarczej recesji. Zwykle tłumaczy się to spadkiem opłacalności akcji kredytowej banków w sytuacji, w której koszt pozyskania kapitału z krótkoterminowych depozytów czy na rynku pieniężnym zaczyna przekraczać zyski z udzielonych długoterminowych kredytów. Ostatnia recesja zakończyła się w USA w maju 2009 (według klasyfikacji NBER), co czyni z rozpoczętego wtedy ożywienia drugie najdłuższe w historii tego kraju (120-miesięczny rekord długości ożywienia ustanowiony został pomiędzy marcem 1991 a lutym 2001). Nic więc dziwnego, że ekonomiści, analitycy i inwestorzy wypatrują już kolejnej recesji, śledząc zachowanie m.in. „spreadu" pomiędzy 10- i 2-letnimi obligacjami rządu USA. W lipcu spadł on do najniższego od 11 lat poziomu +0,24 pkt proc., a ostatnio odbił ponownie w górę do poziomu +0,3 pkt proc.

Wśród członków władz Fedu pojawiły się głosy lekkiego zaniepokojenia tym zachowaniem tamtejszego rynku obligacji. We wrześniu i grudniu Fed planuje podnieść stopy o kolejne łącznie pół punktu procentowego. W ciągu minionych czterech miesięcy rentowność 2-latek wzrosła o ok. 40 pkt baz. (0,4 pkt proc.), do 2,66 proc., i gdyby powtórzyło się to do grudnia, a rentowności 10-latek nie wzrosły (obecnie są właściwie na takim samym poziomie – 2,93 proc., jak w drugiej połowie lutego i niżej niż w maju), to pod koniec roku otrzymalibyśmy „inwersję" krzywej rentowności. Nawiasem mówiąc, do przejściowego majowego wzrostu rentowności 10-latek do poziomu 3,11 proc. przyczyniła się wyprzedaż przez Rosję – „obrażoną" na USA za sankcje nałożone na koncern aluminiowy Rusal – zdecydowanej większości z posiadanych jeszcze w marcu wartych 96 mld dol. amerykańskich obligacji.

W okresie minionego pokolenia spadek różnicy rentowności 10- i 2-latek rządu USA poniżej poziomu -0,08 pkt proc. wyprzedzał początek recesji gospodarczej o kolejno 16 miesięcy, 18 miesięcy, 13 miesięcy i 22 miesiące (średnio 17 miesięcy). Ewentualne pojawienie się takiej inwersji pod koniec tego roku generowałoby oczekiwania początku recesji gdzieś w okolicach wiosny 2020 roku i zapewne wywołałoby korekcyjne tąpnięcie na rynkach pod koniec roku.

Osobiście jednak śledzę inny „spread", generujący sygnały, które ostrzegały przed każdą z sześciu gospodarczych recesji w USA z okresu minionego półwiecza. Mam tu na myśli różnicę pomiędzy rentownością 10-latek a stopą trzymiesięcznych papierów komercyjnych spółek z sektora niefinansowego o ocenie AA. Od 1968 roku zejście tej różnicy – na danych miesięcznych – poniżej poziomu -0,6 pkt proc. (grudzień 2006, sierpień 2000, marzec 1989, listopad 1978, czerwiec 1973 oraz lipiec 1968) ostrzegało przed początkiem recesji za kolejno 12, 7, 16, 14, 5 i 17 miesięcy (średnia 12 miesięcy, mediana 13 miesięcy). Na koniec lipca „spread" ten wynosił ciągle +0,77 pkt proc. Przy utrzymaniu obserwowanego od ponad półtora roku tempa spadku wskaźnik ten wygenerowałby ostrzeżenie przed recesją dopiero pod koniec 2020 roku. ¶


Wideo komentarz